作者 | 柴犬

編輯 | G3007

今年港股市場越來越熱鬧了，IPO也明顯比前兩年多多了。

最近又一家互聯(lián)網(wǎng)科技公司手回集團(tuán)在香港上市了，不過上市就破發(fā)，然后股價一路下行。5月30日，公司新股發(fā)行價是8.08港元，上市當(dāng)天盤中超跌17%，截至6月11日午間收盤，股價連續(xù)下跌至5.09港元，上市不到足半月，股價已經(jīng)跌去近四成。

有的時候我們不得不感慨，時間窗口一旦錯過可能真的就是錯過了。世界變化太快。如果是放在十年前金融科技如火如荼的時代，這應(yīng)該是被大家追捧的明星公司，可惜潮退之后，資本市場更要實實在在的利潤，要新消費那種每天都看得見摸得著的蓬勃的現(xiàn)金流。

手回集團(tuán)是一家人身保險中介服務(wù)提供商，致力于通過人身險交易及服務(wù)平臺，在線為投保人及被保險人提供保險服務(wù)解決方案。簡單說，筆者理解就是應(yīng)用互聯(lián)網(wǎng)的模式和技術(shù)優(yōu)勢來幫保險公司賣保險。

拆解一下公司的收入結(jié)構(gòu)，目前手回集團(tuán)主營業(yè)務(wù)一共有三個部分都可以產(chǎn)生收入，分別是牛保100、小雨傘、咔嚓保。其中超過六成的收入是牛保100貢獻(xiàn)的。

“互聯(lián)網(wǎng)+保險”這種模式，本質(zhì)上產(chǎn)品都是同質(zhì)化的，其實是對C端用戶的爭奪戰(zhàn)，那我們就根據(jù)招股書來看看這家公司有什么特點。

01

線上第二大保險中介

公司在招股書里說，公司分銷的保險產(chǎn)品，包括與保險公司共同開發(fā)的保險產(chǎn)品，由保險公司承保，公司不承擔(dān)任何的風(fēng)險。手回集團(tuán)的大部分客戶是中國的保險公司。其供應(yīng)商主要包括保險代理人、推廣服務(wù)提供商和持牌經(jīng)紀(jì)及代理公司。

根據(jù)弗若斯特沙利文的數(shù)據(jù)，在2023年，按總保費計算，中國人身保險市場規(guī)模為人民幣3.8萬億。

市場當(dāng)然很大，但是市場也同樣很卷。

招股書說了，公司主要與保險中介機(jī)構(gòu)和保險公司內(nèi)部銷售人員競爭。此外，還要與其他市場參與者，如銀行保險渠道及保險兼業(yè)代理機(jī)構(gòu)去競爭。在2023年，中國人身險中介市場的總保費達(dá)到人民幣2370億元，占中國人身險市場總保費的6.3%。

那么在行業(yè)里，公司到底是處于什么位置呢？據(jù)招股書，在2023年，以國內(nèi)人身險中介市場的總保費計算，手回集團(tuán)排名第八，市場份額為2.9%。線上中介在中國人身險中介市場中占主導(dǎo)地位，在2023年占中介市場總保費的89.1%。以2023年的長期人身險的總保費計，手回集團(tuán)是中國第二大線上保險中介機(jī)構(gòu)，占據(jù)7.3%的市場份額。同時，以2023年的長期人身險的首年保費計，公司是國內(nèi)第二大線上保險中介機(jī)構(gòu)。

規(guī)模看起來不小，但是財務(wù)狀況波動就比較大了。2021年至2024年，手回集團(tuán)分別實現(xiàn)營業(yè)收入15.48億元、8.06億元、16.34億元及13.87億元。凈利潤方面，2021年虧損2.04億元，2022年盈利1.31億元，2023年、2024年分別虧損3.56億元、1.36億元。經(jīng)調(diào)整后，手回集團(tuán)2022年、2023年、2024年分別實現(xiàn)凈利潤（非香港財務(wù)報告準(zhǔn)則計量）0.75億元、2.53億元和2.42億元。

業(yè)績出現(xiàn)比較大的擺蕩，那就要從具體的業(yè)務(wù)構(gòu)成說起。

02

主要靠外部流量賣產(chǎn)品？

前面說了，拆解一下公司的收入結(jié)構(gòu)，目前手回集團(tuán)一共有三個部分都可以產(chǎn)生收入，分別是牛保100、小雨傘、咔嚓保。其中超過六成的收入是牛保100貢獻(xiàn)的。

什么是牛保100？根據(jù)招股書的介紹，這部分可以理解為一個大渠道的總和。這部分包括：

1、已積累大量有保險需求的用戶群體的媒體，廣告公司和關(guān)鍵意見領(lǐng)袖的自媒體流量渠道；

2、持牌的經(jīng)紀(jì)和代理公司。

手回集團(tuán)通過通過自媒體流量渠道在線上創(chuàng)造流量，并推廣保險產(chǎn)品。此外，持牌經(jīng)紀(jì)及代理公司依賴其自身的代理人或經(jīng)濟(jì)推廣及分銷保險產(chǎn)品，公司的牛保100平臺在整個保險交易過程中，為業(yè)務(wù)合作伙伴，特別是持牌經(jīng)紀(jì)和代理公司提供支持，包括在線產(chǎn)品的選擇推薦以及在線交易的服務(wù)協(xié)助。在業(yè)績記錄期間，業(yè)務(wù)合作伙伴數(shù)量已經(jīng)超過1100家。

但是，保險銷售本質(zhì)上是一個門檻很高的行業(yè)，非常依賴人際圈層，純靠流量導(dǎo)入做線上化，難度是很大的。可能很多人也會通過社交媒體去學(xué)習(xí)理財和保險的基本知識，然后根據(jù)自己需求隨手選擇一款產(chǎn)品，但這種投保險種一定是小額的。

再看下小雨傘。小雨傘是在線的直接分銷平臺。投保人可以通過小雨傘直接購買，平臺允許投保人在單一平臺上完成購買。小雨傘涵蓋了保險交易的各個環(huán)節(jié)，包括產(chǎn)品搜索、推薦、線上咨詢、提供個性化的保險方案，產(chǎn)品購買及保單管理等，可以提升投保人的整體體驗。

筆者到小雨傘的官網(wǎng)上看了一下，各種類型的險種的確是比較全面。

第三部分是咔嚓保，通過保險代理人進(jìn)行分銷。咔嚓保平臺通過保險代理人分銷保險產(chǎn)品。保險代理人是公司接觸投保人及被保險人、傳遞保險產(chǎn)品信息及促進(jìn)分銷流程的重要渠道。

根據(jù)招股書，公司的保險代理人是個人保險銷售從業(yè)人員，具備不同保險產(chǎn)品的專業(yè)知識經(jīng)驗。公司的代理人能夠在咔嚓保上完成在線培訓(xùn)、業(yè)務(wù)拓展、保險交易及保單管理等流程操作。截至2024年12月31日，已經(jīng)建立超過27000名保險代理人組成的分銷網(wǎng)絡(luò)，其中超過16000保險代理人在2024年已經(jīng)分銷保險產(chǎn)品，覆蓋中國15個省級行政區(qū)域。

那么這三部分業(yè)務(wù)，分別給公司總營收的貢獻(xiàn)程度如何？看下招股書的截圖還是比較清晰的。

從招股書來看，公司的收入主要是靠牛保100，也就是自媒體流量渠道、業(yè)務(wù)合作伙伴這些外部流量貢獻(xiàn)的。看到這里筆者不禁想到了幾年前所謂的“新消費”概念還非常火的時候，大量的資本涌入，大家都主打一個靠砸錢投流做營銷來獲客并取得銷售業(yè)績。但隨著市場對概念的去魅，隨著資本市場對公司盈利能力的要求，這種擊鼓傳花的游戲漸漸偃旗息鼓了。

不過看到手回集團(tuán)的招股書，似乎又聞到一股熟悉的味道。一邊是獲客的需求和營銷費用的支出，一邊是對盈利能力的要求，天平的兩端考驗公司的管理能力。從下圖看到公司近兩年都是虧損的。

03

成本拆解

前面分析了公司主要的收入情況，接下來就看一下成本的構(gòu)成。

根據(jù)公司的招股書，這家公司的主要成本是給保險代理人、持牌保險經(jīng)紀(jì)以及代理公司支付傭金的開支；渠道推廣費以及員工工資及其他。其中傭金開支占到了成本的一半（24年55.8%）。

而在銷售及營銷開支里，用于廣告及營銷開支的部分最近三年一直維持在40%以上。

這家公司互聯(lián)網(wǎng)科技公司，在過去的2024年，付給渠道方的費用是8.01億（參見圖五），我們不妨把保險代理人和線上營銷統(tǒng)稱為渠道方。然后去翻一翻在研發(fā)費用上的投入，公司研發(fā)開支從2023年6100萬減少了16.6%到2024年的5100萬，減少的原因主要是薪金和福利減少了，同時研發(fā)人員的平均數(shù)從2023年的145人減少到了2024年133人。

橫向?qū)Ρ葋砜矗?100萬的研發(fā)投入相較于8個億的渠道費用（代理人傭金+渠道推廣），相差了15倍。從投入的角度看，手回集團(tuán)本質(zhì)上還是依靠營銷驅(qū)動而非技術(shù)、產(chǎn)品驅(qū)動的公司。

結(jié) 語

再次回到開頭討論的股價的問題，最近看略大參考的文章，寫到很多“煙蒂股”，文中講到“微博、陌陌、YY這些在各自的賽道仍然是老大的公司，卻‘年輕力壯’就成了煙蒂股，不得不讓人懷疑社交的商業(yè)模式。”

過去的互聯(lián)網(wǎng)時代讓人唏噓。且不說這些所謂的煙蒂目前還有很強(qiáng)的盈利能力，現(xiàn)金流也很健康，但在很多投資人眼里已經(jīng)被認(rèn)為不好了。略大的文章是如此解釋的：由于“反向網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)”的存在，社交軟件的用戶下滑速度有時極為夸張，并且社交平臺一旦進(jìn)入下行周期，收入很難間歇性反彈。

那么套用略大的邏輯，手回集團(tuán)雖然不是一家社交公司，但是也是帶有典型的互聯(lián)網(wǎng)規(guī)模效應(yīng)的公司，因為需要依靠線上流量來獲客。手回破發(fā)上市，此后股價一路下行，的確也驗證了資本市場對底層商業(yè)模式的重視——無論是售賣什么商品，需要持續(xù)投流才能做大規(guī)模，本身上還是商業(yè)模式的問題。