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很多公司以及其創始股東為了吸引投資，會選擇同意與投資人簽訂“對賭協議”，約定如果公司在未來幾年內經營發展未達到標準時，投資人可以要求對賭義務人進行金錢補償，或是回購股權。但是如果投資方干擾公司經營，導致公司利潤下降，“對賭”失敗，義務人可以因此主張減免對賭義務嗎？

經典案例

A公司成立于2019年2月25日，B公司系A公司股東，持股100%。2019年3月10日，B公司與C公司簽訂《股權轉讓協議》，將其股權的60%轉讓給C公司。協議第7條約定：“A公司實行董事會領導下的總經理負責制，總經理由B公司推薦，董事會聘任。由C公司委派的董事不干預正常經營管理活動”。第8條約定：“若A公司在業績承諾期內任一會計年度內經審計后凈利潤低于承諾凈利潤的，B公司應對C公司進行現金補償”。

后A公司年度業績經審計發現其2020年及2021年凈利潤均低于承諾利潤，C公司遂向B公司主張約定的現金補償。B公司主張，C公司于2020年擅自扣除管理費及取消股權激勵計劃費用，惡意減少利潤，故拒絕支付補償。C公司則認為其僅僅對風險提出意見，扣除及取消費用系公司自己的決策，不存在惡意的情形。雙方協商未果，C公司遂訴至法院。

法院認為，B公司無證據證明C公司存在擅自減少資金、惡意減少利潤的情形，也不能證明其當初不認可C公司提出取消費用的主張。A公司實行董事會領導下的總經理負責制，協議并未禁止C公司參與公司管理，C公司對涉及重大風險的項目提出意見，屬于正常行使股東權利。故判決B公司應按協議約定對C公司支付現金補償。

風險提示

在對賭協議的情形下，投資人參與公司經營管理并不等同于投資人干預經營，關鍵要看投資人參與公司管理是否突破了約定的權限邊界。故如果對賭義務人無法證明投資人不正當干預了公司經營且因該干預行為直接導致了公司業績不達標，則無法主張因此減免對賭義務，仍需要按約定進行股權回購或支付補償。

公司治理建議

公司簽訂對賭協議后，應如何避免遭受投資方過度干擾公司經營，導致面臨“對賭”失敗的風險呢？我們建議：

1、約定對賭免責情形

在對賭協議中，企業可與投資方事先約定明確的對賭免責情形，將投資方干擾經營的具體行為類型化并納入免責條款范疇。例如，可在協議中清晰列舉投資方超出約定范圍干預企業經營決策的情形，如強制要求調整核心業務方向、無合理理由否決管理層正常提案、違規干涉日常經營管理流程等，同時明確對賭義務人有權主張減免相應責任。

2、精細化約定投資方能夠參與經營管理的范圍

對于投資方參與經營管理的范圍，企業應在協議中進行精細化約定，通過分層分類的方式明確投資方可介入的具體事項及權限邊界。一方面，詳細列舉投資方可合理參與的經營管理內容，如重大戰略規劃審議、財務預算監督、合規風險把控等與企業長期發展密切相關的事項，并限定其參與方式。另一方面，明確劃定禁止投資方干預的領域，包括但不限于日常生產經營調度、普通員工招聘解聘、常規采購銷售決策等屬于管理層自主權限的事項，避免投資方以“監督”名義過度介入企業正常運營。

3、留存投資方干預公司經營的證據

企業在履約過程中，需建立完善的證據留存機制，全面記錄投資方干預公司經營的相關事實，尤其是干預前后的財務數據對比材料。具體而言，應妥善保存與投資方溝通的書面文件（如郵件、函件、會議紀要等）、涉及干預行為的決策記錄、管理層就干預事項提出的反饋意見等。同時，定期整理并留存干預行為發生前后的財務報表、關鍵業務指標數據（如營收增長率、成本控制率、核心產品利潤率等）等。更多關于對賭協議的問題，可參考我們之前發布的《》（點擊文章名即可查看）?！竟痉ㄑ?05】

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作者介紹

李 慧

股權高級合伙人

北京盈科（上海）律師事務所

盈科管理委員會 委員

盈科業務指導委員會副主任

上市公司商學院《法律風險》主講導師

工信部中小企業志愿服務專家律師

上海律協海事海商專業委員會 委員

中級并購交易師、碳排放交易師、上市公司獨立董事資格、上市公司董事會秘書資格、證券從業資格、基金從業資格

業務領域：公司設立與投資、公司勞動人事合規體系建設、股權激勵、股權架構設計、并購與重組、破產清算、商事訴訟等法律事務。

李慧律師，專注于企業法律顧問服務，長期致力于公司法與合規研究，熟悉公司治理結構、內部運營和HR管理事務。

擔任多家教育培訓業、口腔醫療業、物流業、制造業、傳媒業、租賃服務業、住宿餐飲業、軟件與信息技術業、珠寶首飾業……等行業企業常年法律顧問。

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