指數比較研究——中證紅利&紅利低波100

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風險提示：本文所提到的觀點僅代表個人的意見，所涉及標的不作推薦，據此買賣，風險自負。

作者：躺紅利攤轉債

來源：雪球

一、編制方法對比

中證紅利和紅利低波100這兩只紅利指數都是久經市場驗證的成熟指數，其中中證紅利指數發布于2008年年中，運營至今接近18年，紅利低波100指數發布于2017年年中，實際運營至今也接近9年，足夠長的運營歷史也是兩只指數內在可靠性的重要印證。

從核心編制規則上來看，中證紅利指數則是選擇近三年平均股息率最高的100家公司以股息率加權的方式構成指數，是一只標準的純紅利因子指數；紅利低波100指數則是從近三年平均股息率最高的300家公司中選擇100家波動率最低的公司以股息率&波動率雙重加權的方式構成指數，是一只相當純正的低波類紅利指數。

相比于中證紅利指數，紅利低波100指數在這三個方面比較有特色：

一是對低波因子的暴露做得相當的徹底，一方面是在300只高息樣本中選擇低波屬性最強的三分之一作為樣本，另一方面是在給樣本賦予權重時同時考慮到了股息率和波動率，相比于其他低波類紅利指數，紅利低波100在對樣本波動率的控制上做的非常出色。

二是樣本調整更加及時，紅利低波100指數每季度實施一次樣本調整，相對中證紅利這種年度調整樣本的指數而言，可以更好的發揮紅利因子和低波因子“低吸高拋”的效果。

三是對行業權重做出了明確的限制，要求二級行業的權重不超過20%，當前紅利低波100指數的銀行業是二級行業中的第一大行業，不過權重僅有20.39%，并沒有出現那種低波類紅利指數被銀行業綁定的情況。

不過，市場上不可能存在什么完美的指數，我認為低波100指數也存在兩個可以改進的地方：

一是樣本調整的比例可以做出一些限制，紅利低波100指數是一只季度調整樣本的指數，而且每季度被調整的樣本還不少，這也在某種程度上破壞了指數的內在穩定性，這方面可以多學學中證紅利，中證紅利每年調整的樣本一般不會超過20只，紅利低波100指數完全也可以設置每次樣本調整的上限，這樣一方面可以增強指數的內在穩定性，另一方面也可以減少跟蹤ETF的調倉成本。

二是對低波因子的考察可以進一步深入到業績上來，低波屬性也有內在和外在兩個方面，外在的低波屬性表現為價格上的波動比較低，內在的低波屬性表現為ROE的波動比較低，紅利低波100可以考慮像A500紅利低波那樣設置一個類似“過去12個季度ROE標準差在樣本空間內由低到高排名前80%”這樣比較簡單的過濾規則。

總的來看，我個人認為紅利低波100指數非常典型的低波類紅利指數，其編制規則簡單且完善，沒有什么明顯的漏洞，足以應對市場的長期發展變化，比較適合作為紅利投資組合的底層資產。

二、風險收益特征比較

1、近十年走勢

上圖是二者全收益指數近十年的歷史走勢圖，從圖中可以很容意的看出來二者的歷史走勢幾乎是趨同的，整體走勢都比較穩健，呈現一路向東北方向的慢牛走勢。這也意味著兩只指數的投資邏輯基本一致，都是特別適合躺平的資產。

這個區間內中證紅利全收益指數的累計收益為141.88%，年化收益為9.60%，最大回撤為27.08%；紅利低波100全收益指數累計收益為130.64%，年化收益為9.06%，最大回撤為26.17%，二者的風險收益特征非常地接近。

2、14年以來年度收益數據對比

從歷史收益數據來看，2014年到2025年期間，紅利低波100的價格指數長期年化收益要比中證紅利高了1.44%，紅利低波100的全收益指數長期年化收益比中證紅利高了1.18%，

也就是紅利低波100的價格指數更強，中證紅利的紅利復投收益更佳，這也很好理解，紅利低波100調樣更靈活低吸高拋的效果更好，所以價格指數表現更好，但是對股息率的暴露不如中證紅利，作為純紅利因子的中證紅利股息收益率更高也在情理之中。

3、波動率數據對比

為了更好地對比，表格中也加入了中證紅利低波指數的數據，從數據中可以看到，中證紅利和紅利低波兩只指數的波動率比較接近，而紅利低波100指數是真的將波動率給壓下去了，是一只名副其實的紅利低波指數。

4、市值分布數據對比

從市值分布的角度看，二者比較接近，都屬于兩頭大中間小的啞鈴型市值構成風格，超大盤和中小盤的權重占比都比較大，屬于市值均衡型紅利指數。要說二者區別的話，紅利低波100指數的大盤屬性可能要比中證紅利更強一些，畢竟大盤股票的波動性一般都要小于中小盤股票。

整體來看，中證紅利和紅利低波100這兩只指數的風險收益特征基本是完全一致的，都屬于長期走勢穩健、歷史收益不錯的優質指數，不過從內在穩定性上看，樣本調整更頻繁的紅利低波100指數可能要略弱一些，不過差距也微乎其微就是了。

三、指數十大權重股&行業構成比較

一只指數的的內在特征，其實是由編制方式決定的，但是通常會在前十大權重股上突出地表現出來，我們先來看看兩只指數前十大權重股的估值數據：

從估值數據上看，二者十大權重股的市凈率數值非常接近，但是低波100的市盈率要遠低于中證紅利，這主要是因為低波100權重股的盈利能力更強導致的，不過最讓人感興趣的數據還是在于低波因子暴露相當徹底的低波100股息率居然和純紅利因子編制的中證紅利股息率拉開了117bps的差距，在此也試著給大家做一些解釋：

一是中證紅利比較容易踩中紅利陷阱，指數計算近三年平均股息率的方式比較容易選入前兩年分紅較多但近一年分紅衰退的樣本，這類樣本的股價通常會隨著業績的惡化而下跌從而導致股息率越來越高，這類樣本近三年平均股息率要遠遠高于當期股息率，中證紅利指數中的幾只二線煤炭股都是這種情況；而低波100對低波因子的考察比較徹底，波動性比較低的紅利股一般就兩種情況，要么是內在業績非常穩定導致股價也非常穩定，權重中的雙匯、蘇泊爾、移動就屬于這種情況，要么是股價跌透了、估值壓縮到了極點沒什么好跌的了，大秦、雅戈爾就屬于這種情況，相比中證紅利而言低波100指數不太容易踩中紅利陷阱的原因大概就在這里吧。

二是低波100季度調整樣本的頻率相比中證紅利年度調整樣本的頻率要更靈活，比較容易把股價大漲、股息率下降的樣本調出，也比較容易把業績惡化、股價下跌導致波動率提升的樣本調出，足夠快的調樣頻率也有助于保持指數紅利+低波的指數屬性。

從分散性上看，二者前十大權重股的平均權重都在2%附近，最大樣本權重都在2.80%附近，再考慮到兩只指數都是由100只樣本構成的，所以二者在樣本構成上都表現出了極度分散的特點，我一貫認為樣本足夠的分散性有助于提升指數的內在穩定性。

接下來我們來簡單的看一眼兩只指數十大權重的基本面信息：

從數據上看，兩只指數前十大權重股的基本面都比較糟糕，營收凈利都是大幅衰退的狀態，非要比的話低波100確實是要比中證紅利強一些，但是和之前我們對比過的紅利低波指數相比就要差遠了，兩只指數基本是五十步笑百步的情況。

接下來我們來看看兩只指數的行業權重構成：

可以看到，兩只指數在行業分布上都表現出了極度分散的特點，中證紅利指數有四個行業的權重超過了15%，低波100則有六個行業的權重超過了10%，再結合兩指數指數樣本極度分散的特點，我們大可對這兩只指數的內在穩定性放下心來，踩中某些樣本或者某些行業的價值陷阱并不會使兩只指數陷入困境，這也是兩只指數在長期持有上最讓投資者放心的一點。

具體來看，中證紅利高配了能源和原材料行業，這兩個行業踩中了過去一年的風口，這也是過去一年中證紅利表現更加強勢的原因；低波100高配了醫藥、公用事業和主要消費，這三個行業近期都不被市場所青睞，這也是指數近一段時間表現不佳的原因，反過來想低波100當前的價值紅利屬性也要更強一些。

另外，雖說兩只指數表現有強弱之分，但托指數分散性的福，實際上二者全收益指數的年內差距僅有3%不到。

四、指數當前估值與投資展望

從估值數據上看，二者的估值特點都比較接近，市盈率不到10倍、市凈率小幅破凈、股息率在5%附近是二者的共同特點，在十年期國債到期收益率不足1.80%的當下，我個人認為二者當前的估值還是比較低估的，所以在近幾周的周報為中證紅利指數給出了“A”的投資評級，考慮到低波100指數的潛在股息收益率要更高，所以在近幾周的周報為紅利低波100指數給出了“A+”的投資評級。

結語

在我心中，中證紅利和紅利低波100都是久經市場驗證優質紅利指數，很多朋友都會問這兩只指數哪只好？其實從長期投資的角度來說，二者的持有體驗和長期回報都是差不多的，畢竟二者的風險收益特征基本一致。

但是硬要給二者做一個比較的話，我給中證紅利的定位是T0，給紅利低波100的定位T0.5，兩只指數比較簡單的編制規則可以更好地適應市場的風格變遷，但是紅利低波100的樣本調整頻率更高，之前中證指數公司有披露調樣周轉率的時候紅利低波100的年度調樣周轉率在100%附近，相當于是用一年的時間將大部分樣本都清洗了一遍，有些時候確實會有些讓人擔心指數的內在穩定性，并且這也給跟蹤ETF控制調樣成本帶來了更大的挑戰。還是那句話，任何讓普通投資者躺不平的產品都不會被歸為T0。

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