【摘要】在中國芯片行業(yè)自主崛起的浪潮中，一大批企業(yè)憑借技術(shù)等優(yōu)勢估值迅速攀升至30億左右，但在這之后便陷入增長瓶頸與低毛利困局。

他們有的沖刺港股上市，有的尋求與上市公司整合，這獨(dú)特的“三十億現(xiàn)象”背后隱藏的是來自市場競爭、商業(yè)模式和研發(fā)投入的三重盈利制約。

未來，這些企業(yè)的毛利有無改善空間？又是具備怎樣特征的企業(yè)才能在中國芯片行業(yè)價(jià)格戰(zhàn)的紅海中殺出一條生路？

以下為正文：

在中國芯片產(chǎn)業(yè)自主化的浪潮中，一批企業(yè)憑借技術(shù)突破和資本加持，估值快速攀升至三十億量級。然而，估值觸達(dá)這一節(jié)點(diǎn)后，多數(shù)企業(yè)陷入增長瓶頸，不得不通過港股上市或被上市公司收購尋求突破。從尋求整合的川土微、英迪芯微、云英谷，到?jīng)_刺港股的曦華科技，再到扎堆赴港的碳化硅產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)，這一“三十億現(xiàn)象”折射出中國芯片產(chǎn)業(yè)發(fā)展的階段性困境。

01

階段性困境：赴港上市&尋求上市公司整合

芯片企業(yè)在面臨增長瓶頸期的時(shí)候，通常有兩類出路，一是沖刺港股上市，二是尋求與上市公司整合。

在沖刺港股上市方面，典型的企業(yè)包括曦華科技等。曦華科技已于2025年12月3日正式向港交所遞交上市申請，擬在港交所主板上市，獨(dú)家保薦人為農(nóng)銀國際，募資將主要用于端側(cè)AI芯片、汽車電子模塊生產(chǎn)設(shè)施及全球銷售網(wǎng)絡(luò)。

芯片研發(fā)高投入、長周期的特性使得這部分芯片企業(yè)長期處于虧損之中，港股18C章對未盈利特專科技公司的包容性，使其成為此類芯片企業(yè)的主要募資市場。

在尋求上市公司整合方面，典型的企業(yè)為英迪芯微等，這些公司多因A股上市受阻或自身盈利不足，選擇通過并購實(shí)現(xiàn)資本化。

英迪芯微是一家專注于模數(shù)混合的車規(guī)級芯片供應(yīng)商。2025年，信邦智能宣布以發(fā)行股份及支付現(xiàn)金的方式收購英迪芯微100%股權(quán)，交易作價(jià)28.56億元，增值率為432%。

此次交易使公司面臨著較大承諾兌現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)。交易設(shè)置的業(yè)績承諾要求英迪芯微2025-2027年扣非并剔除股份支付影響后的凈利潤年均增長率不低于180%，累計(jì)達(dá)到12.4億元，而公司2024年剔除股份支付后的凈利潤僅4641.35萬元，產(chǎn)銷率也較2023年的94.89%大幅下滑至67.99%，業(yè)績達(dá)標(biāo)難度較大。

圖1 英迪芯微交易業(yè)績承諾 信息來源：信邦智能公告

02

盈利困局：市場競爭、商業(yè)模式和研發(fā)投入的三重制約

通過分析上述企業(yè)的財(cái)務(wù)情況，我們發(fā)現(xiàn)盈利難是共性問題。2024年，曦華科技實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入2.44億元，毛利率為28.36%，凈虧損率為-33.11%；2025年前三季度，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入2.40億元，毛利率為21.96%，凈虧損率為-26.19%。深入分析，盈利困局主要源于市場競爭、商業(yè)模式和研發(fā)投入的三重制約。

首先，盈利困難最主要的原因是產(chǎn)業(yè)競爭加劇，中低端芯片市場的價(jià)格戰(zhàn)不斷蠶食利潤空間。

當(dāng)前芯片行業(yè)呈現(xiàn)結(jié)構(gòu)性分化，一方面，高端AI、模擬芯片等賽道因技術(shù)壁壘與定制化需求等原因，毛利率高達(dá)50%-70%；另一方面，成熟消費(fèi)電子及工業(yè)芯片成本透明、利潤微薄，聯(lián)發(fā)科等大廠通過規(guī)模效應(yīng)進(jìn)行壓價(jià)，價(jià)格戰(zhàn)持續(xù)。

例如，英迪芯微核心汽車芯片單價(jià)從2023年的5.29元降至2024年的4.55元，再到2025年1-4月4.36元，公司在公告中明確指出是市場競爭降價(jià)所致。

圖2 英迪芯微芯片單價(jià) 信息來源：信邦智能公告

其次，商業(yè)模式的局限性壓縮了中小芯片企業(yè)的盈利空間。

大多數(shù)中小型芯片企業(yè)采用無晶圓廠（Fabless）模式，自身不具備晶圓制造和封測的能力，主要依賴外部代工。這種模式下，企業(yè)的成本受上游晶圓代工廠和封測廠的價(jià)格波動(dòng)影響極大，且議價(jià)能力較弱。

曦華科技招股書顯示，2022-2024年及2025年1-9月，公司前五大供應(yīng)商采購占比分別為81.8%、83.7%、83.6%、76.6%，最大單一供應(yīng)商占比曾達(dá)65.6%。晶圓代工與封測費(fèi)用的波動(dòng)直接導(dǎo)致了毛利率的大幅波動(dòng)，2022-2024年，公司毛利率分別為35.7%、21.5%和28.4%，最大波動(dòng)幅度達(dá)14.2%。

除了上游供應(yīng)商結(jié)構(gòu)集中，這類企業(yè)的下游客戶結(jié)構(gòu)同樣集中，進(jìn)一步導(dǎo)致其在交易中缺乏定價(jià)權(quán)，只能被動(dòng)接受客戶的價(jià)格要求，進(jìn)而壓低毛利。2022-2024年及2025年1-9月，曦華科技前五大客戶收入占比分別達(dá)89.9%、78.6%、88.8%、82.2%。

最后，高額的研發(fā)投入進(jìn)一步攤薄了利潤。

無晶圓廠模式通常需要企業(yè)承擔(dān)高額的研發(fā)投入，例如，曦華科技2023年、2024年及2025年前三季度研發(fā)投入分別為1.25、0.87和0.67億元，研發(fā)費(fèi)用率分別為83.3%、35.7%和27.9%。

而研發(fā)成本是需要通過大規(guī)模出貨來分?jǐn)偟模行⌒酒髽I(yè)普遍面臨出貨規(guī)模不足的問題，無法有效分?jǐn)傃邪l(fā)成本，致使單位產(chǎn)品成本居高不下。

03

毛利改善空間：高端市場、產(chǎn)業(yè)整合和技術(shù)成熟

盡管當(dāng)前低毛利困局顯著，但隨著市場需求升級、產(chǎn)業(yè)整合加速和技術(shù)突破，部分企業(yè)的毛利存在改善空間。

首先，高端市場需求的爆發(fā)將推動(dòng)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級，提升高毛利產(chǎn)品占比。Gartner預(yù)測，到2025年，數(shù)據(jù)中心芯片將占整個(gè)半導(dǎo)體市場的28%，成為第一大應(yīng)用場景。許多行業(yè)分析師也指出，在模擬芯片、光芯片等細(xì)分領(lǐng)域，高毛利產(chǎn)品的占比將不斷提升。

其次，產(chǎn)業(yè)整合將提升規(guī)模效應(yīng)，降低單位成本。世界銀行報(bào)告明確指出，中國半導(dǎo)體企業(yè)平均利潤率遠(yuǎn)低于國際龍頭，并購整合有助于提升規(guī)模效應(yīng)與利潤率。國家集成電路產(chǎn)業(yè)投資基金三期已明確將并購重組列為重點(diǎn)支持方向，計(jì)劃投入超過3000億元引導(dǎo)行業(yè)整合。

但是，我們也應(yīng)當(dāng)看到，地緣政治與供應(yīng)鏈波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)仍將持續(xù)，這會(huì)在一定程度上制約芯片企業(yè)毛利率的改善。例如，美國對EUV光刻機(jī)等設(shè)備的出口限制可能會(huì)延緩先進(jìn)制程的突破，若供應(yīng)鏈出現(xiàn)中斷或成本上漲，將直接侵蝕企業(yè)毛利，尤其影響依賴單一供應(yīng)商的企業(yè)。

與此同時(shí)，高研發(fā)投入壓力在短期內(nèi)難以緩解。中小芯片企業(yè)若想在技術(shù)上實(shí)現(xiàn)突破，必須持續(xù)加大研發(fā)投入，這將進(jìn)一步擠壓利潤空間，但若研發(fā)成果無法及時(shí)轉(zhuǎn)化為市場份額，毛利改善也將淪為空談。

04

尾聲

中國芯片產(chǎn)業(yè)的“三十億現(xiàn)象”，是產(chǎn)業(yè)發(fā)展到特定階段的必然產(chǎn)物，既反映了資本對芯片技術(shù)的熱情，也暴露了產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)薄弱、盈利模式不成熟的短板。

未來，隨著產(chǎn)業(yè)整合加速、高端需求爆發(fā)和技術(shù)成熟，那些聚焦高端賽道，在細(xì)分領(lǐng)域具備技術(shù)優(yōu)勢的企業(yè)，或是能夠通過并購整合實(shí)現(xiàn)規(guī)模效應(yīng)和供應(yīng)鏈協(xié)同的企業(yè)，亦或是能夠持續(xù)拓展客戶群體，降低客戶集中度，提升定價(jià)權(quán)的企業(yè)，他們的毛利將得到顯著改善。

而那些仍停留在中低端賽道、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)單一、缺乏核心技術(shù)壁壘的企業(yè)，若無法突破規(guī)模瓶頸，終將被行業(yè)淘汰。

中國芯片企業(yè)的突圍之路，是在“白菜價(jià)”的紅海里通過極致成本控制和硬核技術(shù)創(chuàng)新實(shí)現(xiàn)升級，這一過程注定充滿挑戰(zhàn)，也將推動(dòng)產(chǎn)業(yè)向更高質(zhì)量的方向發(fā)展。