斑馬消費(fèi) 沈庹

蟲草第一股*ST春天的“保殼”大計(jì)，已經(jīng)走到關(guān)鍵時(shí)刻。

保殼的重心，依然圍繞著兩大核心要求展開：一是對(duì)扣非后剔除無(wú)商業(yè)實(shí)質(zhì)的營(yíng)業(yè)收入超3億元，二是須在審計(jì)報(bào)告期出具前收回1億元投資款，避免被年審會(huì)計(jì)師出具非標(biāo)審計(jì)意見。

日前，公司在對(duì)上交所監(jiān)管函回復(fù)中表示，審計(jì)尚未結(jié)束，投資款還未收回，不過(guò)詳細(xì)回應(yīng)了審計(jì)的進(jìn)程。

因保殼存在不確定性，公司在公告中用詞十分謹(jǐn)慎，但對(duì)保殼依然存在強(qiáng)烈意愿。

連收4個(gè)漲停

3月19日，*ST春天（600381.SH）開盤一字漲停并全天封死。自3月16日以來(lái)，公司股價(jià)已連續(xù)4個(gè)交易日漲停。

在無(wú)任何基本面支撐的情況下，這樣的漲停十分詭異。

據(jù)公開信息，公司2024年歸母凈利潤(rùn)虧損近2億元，2025年預(yù)計(jì)歸母凈利潤(rùn)虧損4400.00萬(wàn)元至5950.00萬(wàn)元，扣非凈利潤(rùn)虧損5640.00萬(wàn)元至7190.00萬(wàn)元。

從2025年4月起，公司就被實(shí)施退市風(fēng)險(xiǎn)警示，若經(jīng)審計(jì)2025年度相關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)出現(xiàn)不符合《股票上市規(guī)則》規(guī)定的撤銷退市風(fēng)險(xiǎn)警示的情形，股票可能被上交所終止上市。

根據(jù)公告，年審會(huì)計(jì)師出具的專項(xiàng)說(shuō)明顯示，截至目前尚不能確定公司預(yù)告中2025年扣除后營(yíng)業(yè)收入超過(guò)3億元，以及預(yù)計(jì)將消除財(cái)務(wù)類退市指標(biāo)情形。

行業(yè)人士認(rèn)為，市場(chǎng)對(duì)這樣一家尚存退市風(fēng)險(xiǎn)的企業(yè)保持高度關(guān)注，主要是*ST春天為資本市場(chǎng)上唯一一只蟲草股，且涉及高端白酒和大健康雙賽道，存在對(duì)其保殼預(yù)期的博弈。

保殼懸疑

要想避免退市，*ST春天有兩道難題要闖關(guān)：一是營(yíng)業(yè)收入的確認(rèn)，另一個(gè)是巨額預(yù)付款收回。

據(jù)2025年業(yè)績(jī)預(yù)告，公司預(yù)計(jì)全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入約3.43億元至3.71億元，扣除后營(yíng)業(yè)收入為3.38億元至3.67億元，已踩線越過(guò)3億元財(cái)務(wù)類退市紅線。

不過(guò)，隨著審計(jì)工作的開展，不排除部分營(yíng)業(yè)收入不予確認(rèn)或予以扣除的情形。這主要存在于冬蟲夏草和酒水兩大業(yè)務(wù)中。

據(jù)公司對(duì)上交所監(jiān)管函回復(fù)公告，2025年其冬蟲夏草營(yíng)業(yè)收入約1.89億元，應(yīng)收賬款余額3493.69萬(wàn)元，其中第四季度營(yíng)業(yè)收入約1.04億元，占全年冬蟲夏草營(yíng)業(yè)收入的55.02%。

同時(shí)關(guān)注到第四季度新增客戶12家，所產(chǎn)生的營(yíng)業(yè)收入占全年冬蟲夏草營(yíng)業(yè)收入的19.86%，2025年12月營(yíng)業(yè)收入為2310.16萬(wàn)元，不排除年審會(huì)計(jì)師在后續(xù)審計(jì)過(guò)程中，結(jié)合審計(jì)結(jié)果綜合判斷將部分收入予以扣除的情形。

另外，客戶青海匯珍堂商貿(mào)、青海禎壹堂商貿(mào)與公司冬蟲夏草業(yè)務(wù)前十大供應(yīng)商，均在西寧玖鷹蟲草批發(fā)市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)，公司去年向匯珍堂商貿(mào)、禎壹堂商貿(mào)的銷售收入分別為3973.12萬(wàn)元、1572.65萬(wàn)元，亦不排除部分冬蟲夏草收入不予確認(rèn)或予以扣除的情形。

在酒水業(yè)務(wù)板塊，尚未全部核實(shí)公司與前十大客戶供應(yīng)商資金流水情況，以及相關(guān)資金是否與控股股東、實(shí)控人、董監(jiān)高及其關(guān)聯(lián)方存在資金往來(lái)，不排除部分酒水收入不予確認(rèn)或予以扣除的情形。

更重要的是，一筆億元投資款是否能夠收回，是關(guān)系保殼的關(guān)鍵。

2020年11月，*ST春天全資子公司恒朗投資為鎖定宜賓聽花制酒核心技術(shù)，預(yù)付1億元投資款。雙方約定，2025年11月期滿后，恒朗投資可隨時(shí)要求宜賓聽花及其股東回購(gòu)該投資款，并支付年化8%的投資收益。

去年11月，該筆投資款期滿。雙方經(jīng)過(guò)協(xié)商，恒朗投資將投資收益率下調(diào)至年化2.5%，宜賓聽花應(yīng)在2026年6月30日前，向恒朗投資償還全部本金和調(diào)整后的投資收益。

截至3月18日，上述預(yù)付投資款尚未收到。如該款項(xiàng)在公司2025年度審計(jì)報(bào)告出具前未能取得實(shí)質(zhì)性進(jìn)展，可能導(dǎo)致年審會(huì)計(jì)師出具無(wú)法表示意見的審計(jì)報(bào)告，公司股票將被終止上市。

聽花酒回暖

盡管*ST春天能否完成保殼還懸在半空，但其酒水板塊的確出現(xiàn)了回暖的跡象。

2024年3月，聽花酒被央視3.15晚會(huì)點(diǎn)名，隨后產(chǎn)品下架、品牌營(yíng)銷戛然而止。從過(guò)往案例來(lái)看，但凡被國(guó)家級(jí)媒體平臺(tái)點(diǎn)名，大多會(huì)萎靡不振，甚至品牌崩塌，聽花酒卻是個(gè)例外。

2025年，公司酒水板塊（主要是聽花酒、讀花酒等產(chǎn)品）營(yíng)業(yè)收入約1.22億元，同比增加7599.25萬(wàn)元，增幅高達(dá)163.74%。其中，第四季度收入3472.83萬(wàn)元，大增349.71%。

針對(duì)這種逆勢(shì)增長(zhǎng)，上交所同樣存在疑問(wèn)。公司解釋，酒水板塊業(yè)務(wù)去年第四季度業(yè)績(jī)飆升，主要是因上年同期數(shù)據(jù)異常低。

因被央視3.15曝光，*ST春天的酒水業(yè)務(wù)一度暫停，直至當(dāng)年11月才全面恢復(fù)正常。為彌補(bǔ)前期缺口，部分產(chǎn)品在12月集中發(fā)貨，加之2025年春節(jié)在1月份、終端銷售時(shí)間較短，導(dǎo)致終端庫(kù)存高企。

基于謹(jǐn)慎原則，公司將2024年第四季度將可能產(chǎn)生質(zhì)疑的酒水業(yè)務(wù)收入調(diào)減6810.76萬(wàn)元，調(diào)整后賬面收入為-1390.73萬(wàn)元。

調(diào)整前，2024年第四季度實(shí)際發(fā)貨額為5420.03萬(wàn)元，以此口徑對(duì)比，2025年第四季度確認(rèn)收入金額同比有所下降，與行業(yè)整體趨勢(shì)一致。

因此，2025年酒水業(yè)務(wù)收入同比大幅增長(zhǎng)，主要是統(tǒng)計(jì)層面的基數(shù)效應(yīng)，而非經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的實(shí)質(zhì)性躍升。盡管酒水板塊收入規(guī)模較2024年的4641.12萬(wàn)元有所提升，公司稱這是品牌營(yíng)銷恢復(fù)、渠道信心逐步修復(fù)后，經(jīng)銷商訂貨意愿提升帶來(lái)的業(yè)務(wù)階段性恢復(fù)。但在外界看來(lái)，聽花酒尚未達(dá)到常態(tài)化的經(jīng)營(yíng)回暖水平。