新舊動能斷檔，阿里步入“失速”時刻

3月19日，阿里巴巴集團發布了2026財年第三季度財報（截至2025年12月31日）。本季度阿里整體營收達2848.43億元，同比微增2%。

財報發布后，美股阿里巴巴和港股阿里巴巴分別下跌了7.09%和6.29%，反映了市場對這份財報的失望情緒。

核心引擎失速：

電商基本盤面臨嚴峻的變現危機

盡管淘寶、天貓依舊占據中國電商市場的主導地位，仍是阿里集團的核心營收來源，但2026財年三季度財報卻揭示出，這一核心基本盤正遭受前所未有的沖擊，其中客戶管理收入（CMR）的急劇放緩，成為最危險的信號，預示著電商業務的變現能力正陷入瓶頸，曾經的“現金?！闭谑ネ盏挠芰Α?/p>

收入增長的停滯，成為電商業務失速的直接體現。財報顯示，本季度阿里中國電商集團的客戶管理收入（CMR）錄得1026.64億元，同比僅增長1%，這一增速較2025年第二季度的10%大幅下滑。

原因主要有兩個：一是國內消費市場整體呈現疲軟態勢，消費者對高單價品牌商品的偏好減弱，直接影響了平臺廣告收入；二是面對抖音、京東等競爭對手的沖擊，阿里不得不降低傭金抽成比例、加大商家返利力度，以保住商家生態，這進一步稀釋了CMR的增長空間，導致變現效率持續承壓。

利潤的斷崖式下滑，更是凸顯了電商業務的盈利困境。為應對激烈的市場競爭、維持用戶粘性，阿里在電商板塊持續加大投入，這直接導致中國電商板塊經調整EBITA（息稅前利潤）同比暴跌43%，僅錄得346.13億元。

這一數據背后，是核心電商業務的角色轉變，即曾經為集團持續貢獻穩定利潤的“現金牛”，已逐漸淪為需要持續輸血的“工具”盈利能力遭受嚴重侵蝕。這種投入并非短期行為，面對美團即時零售、抖音電商的雙重夾擊，阿里不得不持續投入資金用于用戶補貼、商家扶持和物流履約能力提升，而這些投入短期內難以轉化為盈利，進一步加劇了電商板塊的盈利壓力。

用戶價值轉化的失效，則成為電商基本盤面臨的深層隱患。財報顯示，本季度淘寶App月活用戶和88VIP會員（規模已接近6000萬）均實現了雙位數增長，看似用戶基礎在持續擴大，但這種增長并未轉化為相應的收入增長，形成了“用戶增長與收入增長脫節”的尷尬局面。

究其原因，新增用戶多來自即時零售業務的引流，這類用戶的消費習慣以高頻、低客單價的即時性需求為主，其消費貢獻和轉化效率遠低于傳統電商的核心用戶，導致平臺單用戶變現效率持續下降。

這種“增量不增收”的現狀，意味著阿里電商業務的用戶質量正在下滑，若無法提升新增用戶的價值轉化效率，未來的變現壓力將進一步加大，核心基本盤的穩定性也將受到更大沖擊。

戰略代價高昂：

高投入模式侵蝕盈利與現金流

很明顯“用戶為先、AI驅動”，已是當前阿里奉行的核心戰略，這在本質上是一場以短期利潤換取長期發展空間的豪賭。

2026財年三季度財報可以說反映了這場豪賭所付出的代價：盈利能力全面倒退、現金流急劇萎縮、銷售費用大幅激增，各項核心財務指標的惡化，凸顯了高投入模式的不可持續性，也讓阿里的財務健康度面臨嚴峻考驗。

盈利能力的全面倒退，是本季度財報最引人關注的焦點。財報數據顯示，集團整體經營利潤同比下降74%，僅錄得106.45億元；凈利潤同比下降66%，降至156.31億元，若按非公認會計準則計算，凈利潤降幅更是達到67%，從去年同期的510.66億元降至167.10億元。

這一惡化程度遠超市場預期，此前市場普遍預計利潤下滑幅度約為四成，而實際降幅近乎翻倍，這也是財報發布后股價大跌的直接原因。

利潤下滑背后，是阿里在AI、即時零售等新業務上的大規模投入，以及電商業務為應對競爭而增加的開支，這種“投入大幅增加、收入增速放緩”的反差，直接導致集團整體盈利水平大幅倒退。

現金流的急劇萎縮，進一步加劇了財務壓力，成為阿里轉型路上的重要隱患。本季度，阿里自由現金流同比銳減71%，僅錄得113.46億元，而此前九個月累計自由現金流更是出現負值，這是阿里近年來罕見的財務現象。

財報中解釋說，自由現金流的大幅下滑，主要源于對即時零售業務的重資產投入，包括騎手與物流履約網絡建設、用戶補貼、商戶激勵等，單季度即時零售業務虧損估算超過80億元，成為現金流消耗的主要來源。

現金流是企業的“生命線”，尤其是在戰略投入期，充足的現金流是支撐業務轉型的基礎，而當前自由現金流的大幅萎縮，意味著阿里的資金鏈壓力正在加大，若無法有效改善，可能會影響后續的戰略投入節奏，甚至引發更大的財務風險。

銷售費用的激增，則凸顯了高投入模式的不可持續性。本季度，阿里銷售和市場費用從去年同期的426.75億元飆升至719.34億元，同比增幅超過68%，占集團總收入的比例也從15.2%激增至25.3%。

這意味著，阿里每賺取100元收入，就需要花費25元用于用戶獲取和留存，這種“燒錢換用戶”的模式，在當前消費市場復蘇乏力、競爭日趨激烈的環境下，顯然難以持續。

這些費用主要用于即時零售的用戶補貼、電商業務的促銷活動以及AI產品的市場推廣，雖然短期內能夠拉動用戶增長和業務擴張，但長期來看，過高的銷售費用會持續侵蝕利潤，若無法實現投入與產出的平衡，最終將影響集團的財務穩定性。

阿里的高投入戰略，本質上是為了搶占未來的市場先機，但短期來看，這種不計成本的投入，正在不斷侵蝕企業的盈利與現金流，如何平衡短期投入與長期回報，已成為了阿里當前必須得面對的重要課題。

新舊動能斷檔：

新業務“遠水”難解“近渴”

在核心電商業務失速、盈利持續承壓的背景下，阿里云與即時零售被寄予厚望，被視為阿里實現新舊動能轉換的核心引擎。

2026財年三季度，這兩大業務確實展現出強勁的增長勢頭，阿里云收入同比增長36%，即時零售收入同比增長56%，成為財報中的亮點。

但深入分析不難發現，這兩大新業務仍存在明顯短板，從體量和盈利周期來看，短期內難以彌補核心電商失速留下的巨大缺口，新舊動能的斷檔，讓阿里的轉型之路更加艱難。

阿里云與AI業務面臨“規模與利潤錯位”的困境，雖有增長潛力，但短期內難以貢獻大量利潤。

本季度，阿里云收入錄得432.84億元，同比增長36%，其中AI相關產品收入連續10個季度實現三位數增長，表現亮眼；截至2月底，阿里云2026財年外部商業化收入已突破1000億元，成為國內首個邁入千億元級收入規模的云服務商。

管理層更是提出了宏大目標：未來五年，阿里云與AI商業化年收入將突破1000億美元，復合年化增長率約47%。但亮眼的增長背后，是利潤增速的滯后。

本季度阿里云經調整EBITA同比增長25%，遠低于36%的收入增速，說明阿里為了搶占AI與云市場，在技術研發、算力建設和客戶獲取上投入巨大，利潤率并未隨規模擴大而同步提升。

阿里在AI領域的全棧布局已基本完成，平頭哥自研GPU芯片實現規?；慨a，累計交付47萬片，60%以上服務于外部客戶，百煉MaaS平臺Token消耗規模三個月提升6倍，但這些投入短期內仍需持續，難以快速轉化為盈利，無法有效緩解集團的盈利壓力。

即時零售業務則陷入“持續輸血”的困境，盈利周期漫長，且協同效應尚未顯現。

本季度，包含淘寶閃購在內的即時零售業務收入錄得208.42億元，同比增長56%，這一增速得益于淘寶閃購的推出帶來的訂單量增長，阿里也將餓了么品牌全面煥新為淘寶閃購，強化與淘寶App的聯動，試圖構建“30分鐘萬物到家”的履約網絡，應對美團的競爭沖擊。

但這份高增長的背后，是持續的戰略性虧損，據推算，本季度即時零售業務單季虧損超過80億元，且管理層預計，該業務要到2029財年才能實現整體盈利，2028財年實現GMV過萬億的目標，這意味著未來三年，即時零售仍需集團持續輸血。

更值一提的是，即時零售帶來的新增用戶，并未有效轉化為電商核心收入（CMR），本季度CMR近乎零增長的表現，恰恰說明即時零售與電商主站的協同效應尚未得到驗證，新增用戶的消費習慣難以轉化為傳統電商的購買需求，無法為核心電商業務提供有效支撐。

整體而言，阿里云與即時零售雖然展現出強勁的增長勢頭，是阿里未來的希望所在，但短期內，兩者均無法彌補核心電商失速留下的盈利與收入缺口。阿里云面臨“高投入、低盈利”的現狀，即時零售則需要長期輸血且協同效應不足，新舊動能的斷檔，讓阿里在轉型過程中陷入“舊引擎失速、新引擎未發力”的尷尬局面。

因此，如何加快新業務的盈利步伐，提升新業務與核心業務的協同效應，同時穩住電商基本盤，就成為了阿里突破轉型陣痛的關鍵。