3月26日，泡泡瑪特港股收盤價(jià)為150.70港元，下跌10.46%，其總市值較近期峰值已蒸發(fā)近1599億港元。

當(dāng)天收盤后，泡泡瑪特在港交所公告披露，回購(gòu)394萬(wàn)股，耗資近6億港元。

前一天（3月25日），泡泡瑪特剛發(fā)布了2025年業(yè)績(jī)報(bào)告。數(shù)據(jù)堪稱耀眼：集團(tuán)全年?duì)I收達(dá)371.2億元，同比增長(zhǎng)184.7%；經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)130.8億元，同比大增284.5%。營(yíng)收首次突破300億，標(biāo)志著這家潮玩巨頭邁入了全新量級(jí)。營(yíng)收利潤(rùn)雙雙創(chuàng)下歷史新高，股價(jià)卻在一天內(nèi)暴跌超過(guò)22%。

財(cái)報(bào)發(fā)布當(dāng)日，泡泡瑪特股價(jià)開盤后一路下挫，盤中一度跌超22%，最終收?qǐng)?bào)168.3港元，單日跌幅達(dá)22.51%，市值蒸發(fā)數(shù)百億。

業(yè)績(jī)的爆發(fā)式增長(zhǎng)由多個(gè)引擎驅(qū)動(dòng)。

從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)看，毛絨產(chǎn)品在2025年異軍突起，實(shí)現(xiàn)收入187.08億元，同比增長(zhǎng)超過(guò)560%，首次超越盲盒等核心品類，成為公司收入貢獻(xiàn)最高的產(chǎn)品類別。這顯示了泡泡瑪特在品類拓展上的成功，有效降低了對(duì)單一產(chǎn)品形式的依賴。

從IP矩陣分析，頭部IP的拉動(dòng)效應(yīng)依然顯著。2025年，公司共有17個(gè)藝術(shù)家IP收入超過(guò)億元。其中，LABUBU家族（THE MONSTERS）的表現(xiàn)尤為突出，其營(yíng)收首次突破百億大關(guān)，達(dá)到141.6億元，占總營(yíng)收的比重約為38.1%。SKULLPANDA、CRYBABY、MOLLY、DIMOO等核心IP也分別貢獻(xiàn)了數(shù)十億元的收入，形成了“一超多強(qiáng)”的格局。

全球化布局是此次財(cái)報(bào)的另一大亮點(diǎn)。

2025年，泡泡瑪特在全球四大區(qū)域市場(chǎng)均實(shí)現(xiàn)了三位數(shù)的高速增長(zhǎng)。其中，中國(guó)市場(chǎng)營(yíng)收208.5億元，同比增長(zhǎng)134.6%，繼續(xù)扮演基本盤角色；亞太市場(chǎng)營(yíng)收80.1億元，同比增長(zhǎng)157.6%；美洲市場(chǎng)營(yíng)收68.1億元，同比暴漲748.4%，成為增速最快的區(qū)域；歐洲及其他地區(qū)營(yíng)收14.5億元，同比增長(zhǎng)506.3%。海外市場(chǎng)整體收入占比43.8%，成為公司增長(zhǎng)的第一曲線。截至2025年末，泡泡瑪特在全球20個(gè)國(guó)家運(yùn)營(yíng)著630家門店和2637臺(tái)機(jī)器人商店，其全球銷售網(wǎng)絡(luò)已基本成型。

為何完美財(cái)報(bào)會(huì)引發(fā)慘烈拋售？

市場(chǎng)擔(dān)憂的并非過(guò)去，而是未來(lái)。

直接誘因是“利好出盡”與預(yù)期差。盡管業(yè)績(jī)絕對(duì)值驚人，但部分關(guān)鍵數(shù)據(jù)略低于市場(chǎng)此前過(guò)于樂觀的預(yù)期。例如，371.2億元的總營(yíng)收略低于傳聞中的380億元預(yù)期。這種“營(yíng)收略遜、利潤(rùn)超預(yù)期”的組合，在高估值背景下，容易被解讀為增長(zhǎng)動(dòng)能見頂?shù)男盘?hào)。

更深層的憂慮，在于對(duì)單一IP的依賴風(fēng)險(xiǎn)。財(cái)報(bào)顯示，LABUBU家族的營(yíng)收占比從2024年的23.3%大幅躍升至2025年的38.1%。有分析師指出，下半年銷售對(duì)LABUBU的依賴甚至超過(guò)上半年。這種依賴度的不降反升，與投資者期望的IP多元化、均衡化路徑相悖。此前有行業(yè)專家提出，對(duì)于泡泡瑪特而言，單一IP收入占比不超過(guò)15%、頭部IP不過(guò)于獨(dú)大、腰部IP形成堅(jiān)實(shí)基本盤，才是比較健康的狀態(tài)。目前LABUBU接近40%的占比，顯然偏離了這一區(qū)間。

與此同時(shí)，部分老牌核心IP增長(zhǎng)乏力，加劇了市場(chǎng)憂慮。作為早期旗艦的MOLLY，2025年收入28.97億元，遠(yuǎn)低于市場(chǎng)預(yù)期的46億元。這暴露出潮玩IP生命周期管理的經(jīng)典難題：一個(gè)IP在經(jīng)歷爆發(fā)期后，如何維持其市場(chǎng)熱度和商業(yè)價(jià)值，是持續(xù)的挑戰(zhàn)。當(dāng)公司的增長(zhǎng)越來(lái)越倚重一個(gè)IP家族時(shí)，其潛在的風(fēng)險(xiǎn)也相應(yīng)集中。

業(yè)績(jī)發(fā)布會(huì)上，管理層宣布了一系列面向未來(lái)的新計(jì)劃，市場(chǎng)評(píng)價(jià)卻褒貶不一。

集團(tuán)董事長(zhǎng)兼CEO王寧表示，公司將于4月推出以IP為核心的衍生小家電，在京東等平臺(tái)發(fā)售。首席運(yùn)營(yíng)官司德確認(rèn)，產(chǎn)品下個(gè)月就將面市。這一舉動(dòng)被視為將IP價(jià)值向更廣消費(fèi)品領(lǐng)域滲透的嘗試，但也引發(fā)了是否偏離核心賽道、跨界能力如何的疑問(wèn)。

對(duì)于當(dāng)前的業(yè)績(jī)支柱LABUBU，公司也公布了深化計(jì)劃。首席運(yùn)營(yíng)官司德透露，LABUBU將在下半年推出“真正意義的4.0”系列，以及一套與藝術(shù)家的重磅聯(lián)名產(chǎn)品。全球化營(yíng)銷將繼續(xù)加碼，計(jì)劃6月亮相世界杯賽場(chǎng)，年底參與第100屆美國(guó)梅西百貨感恩節(jié)大游行。中長(zhǎng)期規(guī)劃中，LABUBU還將向繪本、電影等內(nèi)容形態(tài)拓展。這些舉措旨在進(jìn)一步挖掘頭部IP的潛力，鞏固其市場(chǎng)地位。

連續(xù)兩天的股價(jià)劇烈波動(dòng)，清晰揭示了亮眼數(shù)據(jù)背后，投資者與管理層之間的認(rèn)知差異。

來(lái)源：星河商業(yè)觀察