4月18日，陜鼓動力（601369）2025年業(yè)績出爐。

2025年，上市公司實現(xiàn)營收94.22億元，同比下降8.32%，凈利潤錄得8.46億元，同比下降26.13%。這份看似不太理想的財務(wù)報告背后，是中國裝備制造“全行業(yè)規(guī)模紅利的退潮”。

面對西安國資系統(tǒng)內(nèi)最優(yōu)秀的上市公司，我們的關(guān)注在于：陜鼓動力已經(jīng)開啟第三輪戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，及“十五五”發(fā)展路徑的核心理念——聚焦主責(zé)主業(yè)，深化服務(wù)型制造轉(zhuǎn)型，打造世界一流能源裝備系統(tǒng)方案服務(wù)商。

這是決定新周期里能否實現(xiàn)“K型分化”的關(guān)鍵。

01

雖受寒氣影響：三大動力爆發(fā)

從大工業(yè)系統(tǒng)來看，陜鼓動力2025年業(yè)績并不令人意外。

稍微了解這家公司的朋友們都知道，其傳統(tǒng)核心業(yè)務(wù)在于依托軸流壓縮機、離心壓縮機、能量回收透平裝置開展的“能量轉(zhuǎn)換裝備制造”，廣泛覆蓋儲能、石油化工、煤化工、冶金、有色、電力、硝酸、發(fā)酵等國民經(jīng)濟支柱產(chǎn)業(yè)，下游市場需求直接決定產(chǎn)品銷量。

而在全國大建設(shè)周期退潮的當(dāng)下，這些下游行業(yè)的日子并不好過。據(jù)國家統(tǒng)計局?jǐn)?shù)據(jù)，2025年石化行業(yè)規(guī)上企業(yè)營收利潤分別同比下降3%與9.6%；2025年全國粗鋼產(chǎn)量同比下降4.4%。傳導(dǎo)結(jié)果是陜鼓動力在石化行業(yè)、能源行業(yè)營收分別同比下降9%與23.87%。

下游市場的周期波動可以說是上游裝備制造業(yè)企業(yè)發(fā)展的“不可抗力因素”。

在陜鼓動力所處的Wind行業(yè)分類——工業(yè)機械項下，披露2025年年報的238家上市公司中近4成出現(xiàn)營收下降、近5成出現(xiàn)歸母凈利潤下降，作為軸流壓縮機全國市占率第一的“大樹”，陜鼓動力對于下游寒氣的體會必然強烈。

盡管外部環(huán)境產(chǎn)生了巨大的壓迫性，陜鼓動力在2025年仍然呈現(xiàn)出三大關(guān)鍵內(nèi)生動力。

其一是眼下效果斐然的能源基礎(chǔ)設(shè)施運營。2025年以17.26%的營收增速首次成為占公司總營收49.31%的第一大板塊。其中工業(yè)氣體運營業(yè)務(wù)作為公司產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型背景下的基礎(chǔ)性業(yè)務(wù)，不僅核心主體秦風(fēng)氣體2025年營收增幅創(chuàng)歷史新高，下游應(yīng)用延伸至有色冶金、特鋼、CCUS、電子特氣等新興高增長領(lǐng)域，且就其運營特性來看，長效機制將發(fā)揮巨大功用。

其二是更具想象力的儲能業(yè)務(wù)。依托于領(lǐng)先的透平裝備優(yōu)勢，陜鼓動力將目標(biāo)瞄準(zhǔn)壓縮空氣儲能，不同于傳統(tǒng)儲能路線，這個“空氣充電寶”通常將高壓空氣儲存于鹽穴、人工硐室等裝置內(nèi)，具有規(guī)模大、壽命長、成本低等突出優(yōu)勢，在儲能賽道極具競爭力。

如今陜鼓動力已然打開增長空間，公司相繼簽訂了3x350MW全球裝機容量與儲能規(guī)模最大的壓縮空氣儲能項目、某國內(nèi)單體規(guī)模和流量最大的壓縮空氣儲能項目之一，作為該賽道核心設(shè)備供應(yīng)商的陜鼓動力2025年新簽訂單額顯著增長。

其三是開拓區(qū)域新市場。今年2月陜鼓動力的新疆分公司正式成立，核心定位即“立足新疆、輻射中亞”。這切中兩個關(guān)鍵節(jié)點：

首先是新疆作為國家能源安全大棋局的關(guān)鍵節(jié)點，數(shù)據(jù)顯示新疆能源投資市場規(guī)模達(dá)1287.6億元，同比增長9.3%，顯著高于全國能源投資整體平均增幅（6.8%），產(chǎn)能與服務(wù)的前置將更好搶占這部分增量市場。

其次是隨著中吉烏鐵路取得實質(zhì)性進(jìn)展，陜鼓動力可以借新疆作為“一帶一路”輻射中亞業(yè)務(wù)的橋頭堡。相關(guān)報告指出，2020-2030 年中亞能源基礎(chǔ)設(shè)施投資需求估計為4000億美元，但當(dāng)前投資水平僅為所需投資的約1/4，相反這也意味中亞能源市場后續(xù)有廣闊的增長空間。

值得一提的是，即使在業(yè)績承壓的當(dāng)下，連續(xù)15年現(xiàn)金分紅的陜鼓動力依然堅持“回報中小投資者”。據(jù)年報信息，公司2025年分紅預(yù)案為每10股派1.5元，加之年中分紅合計金額達(dá)5.34億元，占當(dāng)年歸屬于上市公司股東凈利潤的71.43%。

02

內(nèi)生科創(chuàng)：累計16億

周期之下企業(yè)的競爭核心不再是“跑得有多快”，而是“在哪個賽道上跑”，在我們的觀察中，陜鼓動力已經(jīng)將技術(shù)創(chuàng)新視為其穿越周期的“壓艙石”。在2021-2025年期間，陜鼓動力累計研發(fā)費用達(dá)到16.37億元，占累計營收比重達(dá)到3.21%。

同時，公司研發(fā)人員長期維持在900人左右，占總?cè)藛T比例達(dá)到25.43%。其中碩博研究生的比例占到42.9%，40歲之下的青年研發(fā)人員占比則達(dá)到58.42%。

在這過程中，陜鼓動力尤為重視對人的激勵。自2018年起，公司累計實施了兩次股權(quán)激勵，其中核心技術(shù)（業(yè)務(wù)）人員達(dá)到489人，占總員工的72.44%，對體制內(nèi)國企來說實屬不易。

種種動作帶來的鮮明成效是構(gòu)筑起一道穩(wěn)固的技術(shù)護(hù)城河。變化最為明顯的是專利數(shù)量，年報數(shù)據(jù)顯示，從2021年的119件增至2025年773件，年均復(fù)合增長率達(dá)到59.65%。

近期陜鼓集團(tuán)召開的透平產(chǎn)業(yè)鏈創(chuàng)新推介會進(jìn)一步說明了公司“向技術(shù)求索”的堅定信心。會上一次性發(fā)布了4項重磅技術(shù)方案，分別指向?qū)τ谳S流壓縮機存量市場的深耕、開拓高端工業(yè)設(shè)備領(lǐng)域的增量賽道以及深度綁定客戶的“全鏈條系統(tǒng)方案”。（詳見《》）在我們看來，這絕非“技術(shù)秀”，而是陜鼓動力集團(tuán)上下一心的清醒認(rèn)知：打破工業(yè)內(nèi)卷的藥方，只能是技術(shù)創(chuàng)新。

在最新發(fā)布的2025年年報中，我們注意到陜鼓動力正在通過數(shù)智化轉(zhuǎn)型打開更多可能。

一是提升產(chǎn)品力。公司已然開始圍繞壓縮空氣儲能、電氣系統(tǒng)、配套壓縮空氣儲能等多個領(lǐng)域的產(chǎn)品進(jìn)行數(shù)智化提升。其中大型壓縮空氣儲能機組智能控制系統(tǒng)，已經(jīng)可以實現(xiàn)自動啟機、加載，大幅縮短啟動時間，技術(shù)達(dá)標(biāo)國際一流；煤化工市場電氣化裝置的改造項目，則讓陜鼓動力成功進(jìn)入“智慧空壓站市場”，為后續(xù)的業(yè)績增長打下基礎(chǔ)。

二是提升效率。這涉及公司經(jīng)營的方方面面，如研發(fā)創(chuàng)新，依托優(yōu)化的高性能仿真計算平臺和超算中心建設(shè)，大幅縮短項目的研發(fā)周期；如生產(chǎn)制造，陜鼓動力借此成功完成“葉片黑燈產(chǎn)線”建設(shè)，實現(xiàn)24小時智控加工能力；葉輪智慧車間建設(shè)初具規(guī)模，并將通過建設(shè)大型試車臺位及模型級試驗臺位，以提升產(chǎn)品試驗?zāi)芰图夹g(shù)迭代水平；再如氣體產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域，通過智能化提升，已經(jīng)可以將工業(yè)氣體生產(chǎn)效率提升12%……

三是完善后市場。目前陜鼓動力通過自研的SOP系統(tǒng)，已經(jīng)將調(diào)試交付效率提升23%；再通過應(yīng)用BIM建模技術(shù)，將測算準(zhǔn)確度和工程可控度分別提升20%和35%。以上僅僅是一個剖面，公司已形成覆蓋千余家用戶的全生命周期數(shù)字化精準(zhǔn)管控體系。

值得一提的是，最近陜鼓動力公布了一份4.11億元的投資清單。具體的名單很長，我們重點關(guān)注兩個項目：

5萬千瓦電拖系統(tǒng)配套建設(shè)的大型試車站項目。該項目建成后可有效提升產(chǎn)品出廠質(zhì)量、縮短研發(fā)交付周期、降低外部試車成本，并進(jìn)一步強化陜鼓動力在能源裝備領(lǐng)域的核心競爭力。

陜鼓動力智能化建設(shè)新購數(shù)控五軸聯(lián)動葉片加工中心項目。該項目可以進(jìn)一步提升陜鼓的關(guān)鍵部件精密加工能力，擺脫對進(jìn)口核心部件依賴，同時也是陜鼓動力智能化改造、數(shù)字化工廠建設(shè)的重要布局之一。

綜合來看，4.11億的投資并非簡單的產(chǎn)能擴張，而是精準(zhǔn)指向核心制造與智能化升級。

03

穿透周期：精準(zhǔn)重構(gòu)增長引擎

在周期影響之外，其實還有一個更大的結(jié)構(gòu)性調(diào)整窗口擺在面前——曾經(jīng)粗放式的“規(guī)模紅利”已讓位，取而代之的是對于精益化“技術(shù)紅利”與“效率紅利”的極致追求。

市場端的關(guān)鍵變化是客戶正在從“一次性采購成本”轉(zhuǎn)向“全生命周期成本”決策。一個能夠充分佐證后者市場空間的數(shù)據(jù)是，據(jù)立信咨詢統(tǒng)計，工業(yè)后市場服務(wù)EBIT約27%，而新設(shè)備銷售EBIT只有11%，后市場利潤直接達(dá)到傳統(tǒng)銷售模式的2.7倍。

陜鼓動力這家率先走出“服務(wù)型制造”模式的陜企正精準(zhǔn)補位了眼下市場變化，這種先進(jìn)理念也進(jìn)一步使其成為我們觀察中“最優(yōu)秀的市屬上市國企”。

那么，陜鼓動力是如何鎖定這個“高質(zhì)量定位下的長期主義市場”呢？

其一是工業(yè)服務(wù)板塊，這是陜鼓動力當(dāng)下第三大板塊，亦是公司毛利率最高的板塊（2025年為25.46%）。其核心即向客戶提供包括安裝調(diào)試、檢維修、逆向設(shè)計、備件服務(wù)管家、專業(yè)維保、智能服務(wù)、綠色智能再制造、遠(yuǎn)程互聯(lián)服務(wù)在內(nèi)的系統(tǒng)服務(wù)解決方案。目前公司工業(yè)智能服務(wù)已拓展到13種模式。

其二是能源基礎(chǔ)設(shè)施運營板塊，如上文所提及，該業(yè)務(wù)以氣體為核心但商業(yè)模式重在運營。此前氣體業(yè)務(wù)普遍由使用方自行投資運營，而陜鼓動力帶來的新模式則由設(shè)備制造方提供氣體的生產(chǎn)及運營，顯著效果是提高項目運營專業(yè)度的同時，為客戶顯著降低成本。

此外，陜鼓動力在海外市場開拓中同樣推動“工業(yè)品出海”向“服務(wù)型制造出海”，補足裝備制造業(yè)海外“售后缺失”。目前陜鼓動力已布局有陜鼓EKOL公司（捷克）、陜鼓印度公司、陜鼓歐洲服務(wù)中心、印尼工程代表處等多個海外公司和服務(wù)機構(gòu)，并收獲高于國內(nèi)市場3.81個百分點的海外毛利率。

如此模式則直接兌現(xiàn)在陜鼓動力“商業(yè)正循環(huán)”中，包括以長期運營充分獲得各類客戶信任，利于拿下長期訂單與增量合作；也包括能夠在15-20年的投資運營期內(nèi)為上市公司帶來穩(wěn)定現(xiàn)金流。年報顯示，公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額長期保持在10億元左右。

行文至此，面對陜鼓動力“向技術(shù)創(chuàng)新求索”與“向商業(yè)模式縱深”的雙輪驅(qū)動策略，我們的感受是：越是在行業(yè)承壓階段，優(yōu)質(zhì)企業(yè)越是要耐得住寂寞，只有真正實現(xiàn)從“賣設(shè)備”到“賣價值”的角色轉(zhuǎn)換，才是對正確政績觀的積極踐行——“所有規(guī)劃都要實事求是，追求實實在在、沒有水分的增長，推動高質(zhì)量、可持續(xù)的發(fā)展”。