164歲“中華老字號”毛源昌赴港上市：實控人13歲闖西北起家，自營品牌收入僅占15%，上市前現“掏空式分紅”

一家擁有160余年歷史的老字號眼鏡品牌，正試圖借助資本市場實現“老樹新芽”。

然而，翻開毛源昌的招股書，這棵“老樹”的根系卻有些出人意料——創始于1862年的杭州百年品牌，其實控人竟是13歲便闖蕩西北、從甘肅蘭州一家小店起家的浙江瑞安商人金增敏。

金增敏掌控下的毛源昌，手握“老字號”招牌，但該品牌收入占比僅15%，約三分之二的收入都依賴于第三方品牌。在此情況下，公司營收和凈利潤表現均不及同行，且凈利率一度跌至個位數的7.21%，而2025年的業績反彈依賴于管理加盟費，若剔除該筆一次性政策收費，其凈利潤表現仍不及2023年。

一邊是業績增長乏力，另一邊卻是上市前的“掏空式”分紅。

2025年1月和2026年1月，公司合計派發現金股息約6924萬元，占三年累計凈利潤的72%，其中一次分紅甚至超過當年凈利潤的兩倍。這個164歲的中華老字號，究竟是真金字招牌，還是金增敏家族的“提款機”？

創始人13歲闖蕩西北開眼鏡店，7900萬元拿下百年“老字號”

毛源昌眼鏡的故事，始于1862年的杭州。一個叫毛四發的紹興人開了一家眼鏡鋪子，在此后100多年里，這家鋪子竟長成了浙江地界的“眼鏡一哥”，還在2006年被商務部認定為“中華老字號”。然而，這個底蘊深厚的品牌卻在2012年迎來了命運轉折點。一位在甘肅蘭州起家的溫州人金增敏，借助國企改制機會成為毛源昌的實際控制人。

金增敏的商業起點頗為特殊。他1973年出生，在1986年剛滿13歲時，便闖蕩大西北，在甘肅蘭州租賃了一間門店，開了一家名為“科達眼鏡”的小店，成為創業生涯的開端。1996年，他正式創立了蘭州科達眼鏡光學有限責任公司，并將“科達”發展成為蘭州當地頗具分量的區域性眼鏡零售連鎖品牌，后來該品牌重塑為“蘭科達”。

在蘭州站穩腳跟后，金增敏殺了一個“回馬槍”，回到家鄉浙江。2011年，他與瑞安老鄉黃傳祥聯手，共同參與杭州產權交易所的一場公開拍賣，標的便是毛源昌眼鏡75%的國有股權。最終，代表兩人的瑞標集團經過11輪競價，以7900萬元的價格勝出。不幸的是，黃傳祥后來去世，金增敏便通過杭州達盛昌收購了該部分股權。

2012年8月，交易完成工商變更，毛源昌的股權結構變為金增敏持股75%，杭州實業投資（國資）持股25%。一位從蘭州零售市場摸爬滾打起來的商人，就此正式執掌了這個百年品牌。

8年后，資本運作的齒輪開始加速。2020年8月，上市主體“浙江毛源昌眼鏡有限公司”成立，作為毛源昌控股的全資子公司。2021年12月，公司又收購了金增敏起家的蘭州科達全部股權，將“科達”眼鏡業務整合進集團版圖。2024年4月，公司改制為股份有限公司，為上市鋪平道路。

值得一提的是，毛源昌在遞交上市申請前的近兩年內，股權運作頻繁，核心高管密集入股。2024年2月，公司估值約4億元，實控人金增敏夫婦完成內部股權轉讓，高管柯金良以2000萬元受讓5%股權；同年11月，具有杭州國資背景的杭州實業投資入局，進一步推高了公司估值；到了遞表前的2026年2月，柯金良、廖鵬、周文棟、劉立菲、楊紅等高管與核心人士再度集體增資認購。

從股權結構來看，金增敏與配偶彭美柳為毛源昌一致行動人，通過毛源昌控股、杭州達盛昌、杭州雙州、杭州毛四發等多個主體，合計控制公司78.38%的表決權，形成絕對控股。同時，公司治理也有家族化色彩，金增敏本人身兼董事會主席、CEO、總經理三職，妻子彭美柳出任CFO，兒子Jin Lei擔任執行董事、產品總監，分管供應鏈。一家三口，牢牢掌控著公司經營的全流程。

785萬元加盟管理費“潤色”2025業績

值得注意的是，此次沖刺港股并非毛源昌首次嘗試叩擊資本市場的大門。

招股書披露，公司曾于2023年底開始籌劃在新三板掛牌，并聘用了專業顧問進行初步評估及籌備。但在2024年年中，這項籌備工作被正式終止。

如今轉道港股，毛源昌在招股書中所呈現的數據與外界固有的“眼鏡暴利”存在一些偏差。

2023年至2025年，公司的營業收入分別為2.72億元、2.50億元和2.65億元，而凈利潤則在3712萬元、1805萬元和4118萬元之間震蕩。報告期內，公司毛利率始終在57%以上，但凈利率在2024年卻低至7.21%，2025年回升至15.52%。

高毛利低凈利的落差，源于費用對利潤的吞噬。2023年至2025年，銷售開支分別為9750.6萬元、1.05億元及1.01億元，銷售開支占收入比例分別為35.84%、42.03%及38%。

此外，公司收入主要來自處方眼鏡，該品類各期收入占比分別為79.7%、80.1%及79.6%，但處方眼鏡的總收入卻從2.17億元下降至2.01億元后再回升至2.11億元。對比同業公司博士眼鏡、明月鏡片所披露業績，最近三年的復合增速均超5%，而毛源昌的三年復合增速為-1.3%。

業績表現不及同行的背后，是毛源昌近年新開門店的盈利能力下滑。報告期內，公司開設了21家自營店，其中19家在最后實際可行日期仍在運營。2023年新開了12家自營店，2023年—2025年的平均每家年收入為110萬元、147萬元及165萬元。而2024年新開的7家自營店，首年收入僅為30萬元，僅為2023年新店首年收入的27%。2025年新開2家自營店，首年收入平均為88.4萬元。

虧損門店的數據更引人關注。到2023年、2024年及2025年12月31日，仍在運營的虧損自營店數目分別為8家、11家及6家，且所有虧損門店均于報告期內開設。同期，公司已分別關閉一家、一家及三家業績不佳的虧損門店。新開店的存活率正在下降，擴張的質量正在惡化。

單從收入來看，相比2024年，2025年有企穩跡象，但這背后卻有“加盟管理費”助力。

招股書披露，2023年至2025年，加盟管理費分別為235.1萬元、235.8萬元及1021.5萬元，2025年同比暴漲333.21%。公司解釋稱，2019年引入加盟管理費制度，但直到2024年末才開始大面積落地。2025年起向浙江省內165家加盟店統一開征6%管理費。這筆“新開征”的費用為2025年貢獻了約785.7萬元的增量收入。這也意味著，2025年的業績反彈，并非經營改善。

線下門店拓展乏力，線上渠道也幾乎缺失。2023年至2025年，線上零售收入分別為323萬元、410.2萬元及174.5萬元，占收入比例分別為1.3%、1.5%及0.7%。截至最后實際可行日期，僅通過一家天貓網店及微信小程序銷售眼鏡產品。

《每日經濟新聞》記者查看其天貓店，銷量最高產品為一款售價46元的老花眼鏡，30天已售超200件。而博士眼鏡2025年上半年線上收入已達1.15億元，同比增長32%。毛源昌的渠道結構實質上是完全依賴線下門店，全渠道轉型尚未起步。

上市前現“掏空式分紅”，分掉過去3年超七成凈利潤

頂著“中華老字號”的金字招牌，但毛源昌卻沒能將這份百年聲譽真正轉化為自有品牌的市場競爭力。

招股書顯示，公司所銷售的九個自有品牌眼鏡系列，全部由選定的第三方OEM供應商進行設計及生產，毛源昌僅提供鏡框尺寸、材料、配色方案以及鏡片參數等基礎規格。2023年至2025年，自有品牌（包括處方眼鏡和成品眼鏡）的收入占比分別為31.4%、28.4%和28.1%；而第三方品牌收入占比分別高達65.2%、67.6%和65.4%，貢獻了公司收入的近三分之二。

而在自有品牌中，頂著“中華老字號”名義的核心品牌“毛源昌”，其收入占比僅為15.2%、15.1%和14.8%。這家擁有164年歷史的老字號，收入結構更傾向于第三方品牌眼鏡的區域經銷商，百年沉淀的品牌價值，并未有效轉化為自有產品的溢價能力。

此外，毛源昌的區域性特征也非常明顯。于最后實際可行日期，公司有78家自營店、194家加盟店，但其中大部分位于浙江省及甘肅省。2023年至2025年，來自這兩個省份的收入合計分別占公司總收入的95.4%、95.2%及95.1%。

公司高度依賴兩省市場，跨區域擴張能力存疑。根據招股書，公司計劃于2026年下半年、2027年及2028年分別開設約5家、9家及11家自營店，三年合計僅25家，且全部聚焦于杭州、蘭州、紹興這三個已有優勢城市。

值得一提的是，此次毛源昌赴港上市募資用途正是上述開店計劃。但記者梳理發現，相比報告期內新開21家自營店，其未來開店計劃則比較謹慎，也令市場關注毛源昌上市募資的必要性究竟有多大？

毛源昌還在遞表前實施大額分紅，且有掏空式分紅跡象。招股書披露，2025年1月、2026年1月，公司先后兩次宣派并支付現金股息，金額分別為3702.62萬元、3221.70萬元，兩年合計分紅6924.32萬元。這一數額相當于2023—2025年三年合計凈利潤的71.9%，其中2025年初的分紅金額甚至超過2024年全年凈利潤的兩倍。

而金增敏夫婦通過多層持股主體合計控制公司78.38%表決權，有超5400萬元分紅資金最終流向實控人家族。

一邊是謹慎擴張、募資開店的“缺錢”姿態，一邊是上市前大手筆分紅、幾乎“分光”累計凈利潤的操作，毛源昌上市募資的真實必要性與合理性，值得打上一個問號。

對于上述提及的相關問題，《每日經濟新聞》記者4月28日向公司郵箱發送了采訪提綱，截至發稿，尚未收到回復。