營收4529億元，凈利卻少了四分之一。

2025年年報里的這對數(shù)字，或許是理解中國能建（601868.SH）最直接的切入點。全年營業(yè)總收入4529.3億元，同比增長3.71%；歸母凈利潤58.4億元，同比下降30.44%——一個穩(wěn)步向上，一個掉頭向下。

這就是中國能建當前的核心矛盾：收入盤子越做越大，錢卻沒多掙。到底值不值得投，得先看明白這個“增收不增利”背后到底發(fā)生了什么。

先說賺錢與不賺錢。 中國能建是全球最大的能源電力建設(shè)企業(yè)之一，業(yè)務(wù)涵蓋勘測設(shè)計、工程建設(shè)、工業(yè)制造、投資運營等完整產(chǎn)業(yè)鏈，連續(xù)12年進入世界500強。收入結(jié)構(gòu)上，傳統(tǒng)工程建設(shè)仍是基本盤，但真正拉動增長的引擎是新能源及綜合智慧能源業(yè)務(wù)。

2025年戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)營收1848.5億元，同比增長9.5%，占營收比重已提升至40.81%?？痹O(shè)新簽同比增長32.7%，新能源新簽5925.8億元，同比再增6.7%。

同時，公司正在從單一“建電站”向“持電站”轉(zhuǎn)型——控股并網(wǎng)風(fēng)電光伏裝機量已達1905萬千瓦，近四年裝機復(fù)合增速42.4%。更重要的是，領(lǐng)先布局的氫能、新型儲能、算電協(xié)同等新業(yè)態(tài)也開始落地，甘肅慶陽大數(shù)據(jù)中心等“源網(wǎng)荷儲算”一體化項目相繼建成投產(chǎn)。

但在這些“向好”的數(shù)字背后，利潤為什么掉了？年報給出了答卷：

一是毛利率下滑至12.19%，連續(xù)兩年走低，營業(yè)成本增速高于營收增速，直接擠壓了利潤空間；

二是減值損失合計44.29億元，同比多出6個億；

三是財務(wù)費用同比大增24%至66.7億元，業(yè)務(wù)擴張帶來的融資成本在攀升；四是上年有高額的資產(chǎn)處置收益基數(shù)，今年幾乎沒有貢獻。

海外市場是閃光點，也是最確定的增量來源。 2025年是“一帶一路”倡議持續(xù)深化的關(guān)鍵窗口期。公司全年境外營收755.96億元，同比飆升34.65%，境外新簽合同3506.73億元，增長9.1%。僅在沙特一地就接連簽下近200億元的新能源總包合同，涵蓋GW級風(fēng)電和光伏項目。

在阿曼、阿塞拜疆、巴基斯坦等多個“一帶一路”沿線國家，中國能建還在持續(xù)獲取新能源訂單。這些項目一旦進入建設(shè)期或并網(wǎng)運營階段，將是公司未來3—5年業(yè)績增長的有力保障。

行業(yè)趨勢站在它這邊，這是最大的安全墊。 2026年是“十五五”規(guī)劃的開局之年，國家新能源體系建設(shè)正加速推進，目標到2030年非化石能源消費比重達到25%，新能源成為電力裝機主體。僅新型電網(wǎng)投資一項，“十五五”期間國家電網(wǎng)和南方電網(wǎng)合計投資就將達到5萬億元，創(chuàng)下歷史紀錄。在這一輪“十五五”能源基建浪潮中，中國能建身為工程建設(shè)龍頭和能源運營新秀，拿單能力毋庸置疑。

機構(gòu)對公司的預(yù)期也指出了這條修復(fù)路徑。9家機構(gòu)近六個月的預(yù)測均值為2026年凈利潤73.4億元，較去年同比增長約25.7%。天風(fēng)證券、國盛證券、廣發(fā)證券等絕大多數(shù)機構(gòu)給出的是“買入”或“增持”評級，平均目標價3.78元。

主流觀點都指向同一個邏輯：業(yè)績承壓只是階段性的，大量在手訂單（2025年末合同額達2.98萬億元）的逐步轉(zhuǎn)化和新業(yè)務(wù)的放量，才是未來信心的真正來源。

但硬幣有兩面。 投資運營中的新能源發(fā)電業(yè)務(wù)毛利率去年下降超過11個百分點，競爭加劇和電價市場化改革的影響已經(jīng)開始顯現(xiàn)。資產(chǎn)負債率攀升至77.74%，財務(wù)杠桿持續(xù)走高。2026年一季報中歸母凈利潤仍在下降，同比下降9.75%，經(jīng)營現(xiàn)金流凈額同比多流出（-237.22億元）。一季度新簽合同下滑近30%，其中新能源工程合同額同比減少近18%，這給短期業(yè)績修復(fù)增加了更多不確定性。

同時也要看到，公司2026年3月剛剛以2.55元/股的價格完成65億元定增，投向哈密“光（熱）儲”多能互補綠電示范、浙江火電光熱+光伏一體化、湖北壓縮空氣儲能示范以及烏茲別克斯坦風(fēng)電等優(yōu)質(zhì)項目。增發(fā)價格本身，也是資本市場對公司當前價值的一個定價錨。

所以，中國能建到底值不值得投資？

一句話總結(jié)：這是一家全球能源基建龍頭，“增收不增利”的背后有行業(yè)性因素，更有公司自身轉(zhuǎn)型的代價；對中國能建而言，它不是一家傳統(tǒng)意義的建筑企業(yè)，而是引領(lǐng)全球能源綠色低碳轉(zhuǎn)型的國家隊核心力量，短期陣痛不改長期確定性。

也就是說，值不值得投，關(guān)鍵不在于它的方向?qū)Σ粚Α谥袊茉磸妵ㄔO(shè)的大敘事下，它的方向幾乎不需要懷疑——而在于你能不能承受基建和建筑類資產(chǎn)固有的周期性波動，能否忍受其轉(zhuǎn)型過程中可能出現(xiàn)的業(yè)績波折，以及能否等到新能源運營、氫能、算電協(xié)同這些新增長極真正放量那天。

如果你相信電力投資持續(xù)增長、新能源裝機規(guī)模不斷提升的大趨勢不會逆轉(zhuǎn)，那么中國能建現(xiàn)階段可能是在一個長周期起點附近；如果你更在意短期盈利的立竿見影，那它依然離“回報變現(xiàn)”還有一段距離。