美妝行業(yè)全鏈奔赴資本市場(chǎng)，不僅曝光熱門(mén)護(hù)膚成分驚人的成本落差，更凸顯原料賽道風(fēng)口快速更迭的現(xiàn)狀，植萃原料的火熱行情還能持續(xù)多久？

2025 年以來(lái)，國(guó)內(nèi)美妝行業(yè)正以空前力度加速對(duì)接資本市場(chǎng)，一場(chǎng)覆蓋原料、包材、品牌、渠道全環(huán)節(jié)的美妝行業(yè)資本卡位戰(zhàn)正式拉開(kāi)序幕。主營(yíng)美妝原料的珈凱生物，定于2026年5月22日迎來(lái)北交所上會(huì)審核。

PART 01

植萃原料技術(shù)門(mén)檻低

爆款成分花期短

珈凱生物主營(yíng)積雪草苷、悅膚寧、β- 葡聚糖等植物提取物與生物發(fā)酵類(lèi)原料，產(chǎn)品多為市場(chǎng)成熟及改良型成分，核心優(yōu)勢(shì)集中在提純工藝升級(jí)、成分復(fù)配優(yōu)化層面，而非掌握類(lèi)似維琪科技咖啡酰六肽-9、煙酰四肽-30那樣'從0到1'的全新分子結(jié)構(gòu)。在原料紅利快速消退、行業(yè)迭代加速的大趨勢(shì)里，珈凱生物面臨的技術(shù)壁壘壓力也更為迫切。

美妝原料行業(yè)風(fēng)口更迭如同接力賽跑，單一熱門(mén)成分的市場(chǎng)紅利周期十分短暫，黃金發(fā)展期普遍僅 4 至 6 年。一款成分完成市場(chǎng)普及與消費(fèi)者教育后，大批同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)者便會(huì)快速涌入賽道，行業(yè)利潤(rùn)被持續(xù)壓縮，昔日高溢價(jià)爆款成分，最終逐步淪為同質(zhì)化基礎(chǔ)原料。

最為典型的便是十幾年前火爆的玻尿酸，昔日風(fēng)靡市場(chǎng)的高端補(bǔ)水爆款，如今已徹底淪為行業(yè)通用基礎(chǔ)原料。賽道競(jìng)爭(zhēng)白熱化之下，行業(yè)龍頭華熙生物巔峰時(shí)期市值高達(dá) 1500 億元，如今已縮水至不足 200 億元。

PART 02

美妝真實(shí)成本

遠(yuǎn)比你想象的離譜

此輪美妝企業(yè)扎堆沖刺IPO，品牌方無(wú)疑是聚光燈下的主角，也親手揭開(kāi)了行業(yè)的定價(jià)底牌：這里從不遵循“成本加成法”，而是“消費(fèi)者愿意付多少錢(qián)，就定多少錢(qián)”。

翻開(kāi)2025年國(guó)內(nèi)外主流美妝上市公司的年報(bào)，平均毛利率約75%。這意味著，每賣(mài)出1000元的美妝產(chǎn)品，直接生產(chǎn)成本只有250元。這250元已經(jīng)包含了原料、包材、加工、運(yùn)輸?shù)人兄圃飙h(huán)節(jié)的全部支出。

圖片來(lái)源：珀萊雅招股書(shū)

以珀萊雅“源力速修次拋精華”為例，其核心賣(mài)點(diǎn)是號(hào)稱(chēng)“救急鐵三角”的活性成分組合：悅膚寧、積雪草苷與CleanOne，主打快速退紅、屏障修護(hù)的功效。可一旦拆解其收入構(gòu)成，會(huì)發(fā)現(xiàn)這些被精美講述的“核心科技”，在整瓶精華的終端售價(jià)中占比微乎其微。

上述250元美妝生產(chǎn)成本里面，最受消費(fèi)者關(guān)注的核心活性成分——比如悅膚寧、積雪草苷這類(lèi)“明星原料”——根據(jù)招股書(shū)換算出采購(gòu)成本實(shí)際上僅10多元。而美妝產(chǎn)品花錢(qián)最多的地方全在營(yíng)銷(xiāo)和渠道，賣(mài)一千塊錢(qián)的美妝好物，近四百塊都花在了宣傳鋪貨上，大半更是落入各路明星網(wǎng)紅主播手中。

圖片來(lái)源：珀萊雅招股書(shū)

這不禁讓人產(chǎn)生疑問(wèn)：一瓶化妝品中，真正的活性成分到底有多少？打開(kāi)美妝原料公司的IPO招股書(shū)，可能會(huì)讓你再次大跌眼鏡。根據(jù)珈凱生物招股書(shū)說(shuō)明，公司主要生產(chǎn)化妝品的植物提取功效原料以及生物發(fā)酵功效原料。2022年至2025年，珈凱生物的毛利率分別是63.76%、63.70%、63.61%及63.99%，接近64%的毛利率是什么概念？

結(jié)合前文數(shù)據(jù)換算可知，這意味著消費(fèi)者花1000塊錢(qián)買(mǎi)到的美妝產(chǎn)品中，活性成分的生產(chǎn)成本只需個(gè)位數(shù)。

從珈凱生物招股書(shū)披露的細(xì)節(jié)中，外界難免對(duì)主打天然植物概念的護(hù)膚產(chǎn)品實(shí)際植物添加量心生疑慮：2025年，公司僅采購(gòu)了41.41噸個(gè)青皮、刺山柑果、百脈根籽、積雪草提取物等植物及其提取物原料，卻“變魔術(shù)”般產(chǎn)出了341.71噸綠色天然功效原料，產(chǎn)出量足足是原料采購(gòu)量的8倍之多。

圖片來(lái)源：珈凱生物問(wèn)詢(xún)回復(fù)函

且不提美妝的活性成分是否如宣傳中那么有效，主流美妝上市公司自身的研發(fā)費(fèi)用率普遍僅為2%-4%，對(duì)核心活性成分的二次開(kāi)發(fā)投入明顯十分有限。那么，美妝行業(yè)真正的研發(fā)重?fù)?dān)，是否早已悄悄轉(zhuǎn)移到了像珈凱生物這樣的活性成分原料公司身上？

招股書(shū)清晰地給出了答案：2022年至2025年，珈凱生物的研發(fā)費(fèi)用支出分別為1036.30萬(wàn)元、1838.05萬(wàn)元、1913.56萬(wàn)元及1936.47萬(wàn)元，對(duì)應(yīng)的營(yíng)業(yè)收入占比分別為5.67%、8.45%、7.89%及7.37%，這一比例顯著高于主流美妝品牌的研發(fā)投入水平。與此同時(shí)，公司同期銷(xiāo)售費(fèi)用分別為2871.12萬(wàn)元、3662.88萬(wàn)元、3672.80萬(wàn)元及4233.93萬(wàn)元，占營(yíng)業(yè)收入的比例分別為15.72%、16.84%、15.15%、16.12%。不難看出，美妝行業(yè)普遍存在的 “重營(yíng)銷(xiāo)、輕研發(fā)” 亂象，并非局限于產(chǎn)業(yè)鏈單一環(huán)節(jié)。

圖片來(lái)源：珈凱生物招股書(shū)

PART 03

美妝原料企業(yè)產(chǎn)能閑置

仍扎堆 IPO

在美妝產(chǎn)業(yè)鏈“全鏈”沖刺IPO的熱潮中，一個(gè)矛盾現(xiàn)象反復(fù)上演：產(chǎn)能遠(yuǎn)未打滿(mǎn)，擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃卻已先行。這幾乎成了沖刺IPO的美妝原料企業(yè)的集體“通病”。參考珈凱生物招股書(shū)公開(kāi)數(shù)據(jù)，2023-2025 年，其綠色天然功效原料產(chǎn)量分別為 253.95 噸、249.36 噸、341.71 噸，產(chǎn)能利用率僅 61.19%、49.87%、68.34%；生物合成功效原料同期產(chǎn)量 88.87 噸、146.91 噸、130.24 噸，產(chǎn)能利用率更是低至 19.32%、25.33%、22.45%，長(zhǎng)期不足三成，產(chǎn)能閑置問(wèn)題十分突出。

圖片來(lái)源：珈凱生物招股書(shū)

身處產(chǎn)能空置、投產(chǎn)效率不足的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)狀，合理經(jīng)營(yíng)思路理應(yīng)先消化現(xiàn)有產(chǎn)能、理順產(chǎn)銷(xiāo)節(jié)奏。但珈凱生物并未選擇穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)路線(xiàn)，反而借助上市融資謀求向外擴(kuò)張，此番擬 IPO 募集資金規(guī)模達(dá) 3.10 億元，規(guī)劃新建產(chǎn)線(xiàn)投產(chǎn)后，每年將新增 50 噸植物類(lèi)護(hù)膚功效原料產(chǎn)能。