本文來源：時代商業研究院 作者：孫華秋

圖源：圖蟲創意

來源|時代商業研究院

作者|孫華秋

編輯|韓迅

在人形機器人賽道瘋狂融資的浪潮中，一家靠“賣狗”賺錢的機器人公司站到了科創板門前。

2026年5月18日，杭州云深處科技股份有限公司（以下簡稱“云深處”）科創板IPO申請正式獲受理，擬募資25.03億元。翻開招股書，一組數據讓市場大吃一驚：過去兩年，云深處DR系列人形機器人合計僅賣出4臺——2024年3臺，2025年1臺，收入占比從1.14%進一步萎縮至0.24%。

云深處在招股書中坦言，人形機器人“尚處于商業化探索階段”。

把視線從招股書的這一行移開，掃描整個市場的另一頭：同一時期，國內人形機器人賽道卻是一片如火如荼的景象。2025年，全球人形機器人出貨量約為1.8萬臺。其中，據宇樹科技招股書，其人形機器人2025年出貨量超過5500臺，位居全球第一。此外，市場研究機構Omdia的數據顯示，智元機器人2025年人形機器人出貨超過5100臺。優必選（09880.HK）在年報中披露2025年全尺寸具身智能人形機器人交付1079臺，亦突破千臺。

當人形機器人行業已從技術驗證邁向規模化量產的關鍵拐點，云深處在這個被資本市場瘋狂押注的賽道上，幾乎還沒有“上車”。

5月19日，就人形機器人銷量、存貨等問題，時代商業研究院向云深處發函并致電詢問，對方回復稱，相關問題以招股書內容為準。

“賣狗”的生意經：年進賬3億元

人形機器人很火，但云深處靠“賣狗”先賺到了錢。

云深處的營收結構，呈現出一個形態異常陡峭的金字塔。招股書顯示，2025年，云深處的營收為3.37億元，其中具身智能機器人收入為3.22億元，占主營業務收入的95.69%。而在具身智能機器人這一大類之下，四足機器人和輪足機器人等機器狗合計貢獻了95.45%的營收，人形機器人營收只有82.30萬元，營收占比僅為0.24%。

換言之，云深處幾乎是一家“純機器狗公司”。

這背后是云深處三條清晰的產品線——每一款都在各自的市場找到了“發動機”。

絕影X系列是收入支柱。這款行業級四足機器人2025年售出681臺，貢獻收入1.96億元，占總營收的比例高達58.11%。單臺售價為28.75萬元，毛利率高達54.35%，客戶包括國家電網、南方電網、寶鋼股份、中國移動等大型企業。

山貓M系列是2025年的新增長點。這款輪足機器人于2025年4月推出，當年即銷售377臺，單價為19.76萬元，毛利率為57.50%，上市首年就貢獻了22.11%的營收。

絕影Lite系列定位于科研教育與商業服務市場，2025年出貨1850臺，雖然銷售單價僅為2.77萬元，但規模效應明顯，貢獻了15.23%的營收，毛利率則為38.52%，在三大主力產品中處于最低水平。

通過以上三條產品線，云深處在2025年合計售出近3000臺機器狗。招股書顯示，2025年，該公司四足、輪足及人形機器人產量合計為3936臺，銷量合計為2908臺。

不過，這里藏著一個值得警惕的細節：2025年云深處的產銷率僅為73.88%，當年年底，云深處尚有超過1000臺產品積壓在倉庫里待消化。

人形機器人掉隊：擠不進主流市場的尷尬

如果說機器狗業務展現了云深處在垂直場景落地的執行力，那么DR系列人形機器人的表現則暴露了這家公司在關鍵技術路線上的戰略滯后。

從技術代差來看，人形機器人被視為通用人工智能的終極載體，配合機械臂、靈巧手等部件可以在汽車制造、3C電子制造、智慧物流等眾多工業化場景廣泛應用，而機器狗更多是專用垂直硬件，兩者的技術壁壘和市場天花板不在一個層級。

據市場研究機構沙利文的數據，2024年，中國四足機器人市場規模約為7億元，略高于人形機器人；但到2030年，中國人形機器人市場規模預計達478.5億元，約為四足機器人的2.33倍。另據研究機構IDC的數據，2025年全球人形機器人出貨量已接近1.8萬臺，同比增長約508%，銷售額約為4.4億美元。高盛則在研究報告中預測，到2035年全球人形機器人出貨量將達140萬臺，市場規模約為380億美元。

然而，云深處交出的成績單與行業爆發形成刺眼的反差：DR系列人形機器人2024年銷售收入為117.11萬元，銷售量為3臺；2025年銷售收入降至82.30萬元，銷售數量進一步萎縮至1臺。兩年合計僅賣出4臺。需注意的是，云深處的人形機器人2025年銷售單價高達82.30萬元，遠高于主流市場十多萬元的定價。

作為對比，宇樹科技自2023年8月推出首款通用人形機器人H1以來，已先后自研并發布四款系列人形機器人，2025年出貨量超5500臺，位居全球第一，產品廣泛應用于科學研究、教育教學、文化表演、智能服務等領域。與此同時，智元機器人、優必選等廠商在2025年亦實現千臺以上的出貨量。

對于人形機器人的慘淡銷量，云深處在招股書中解釋為“DR系列定位于行業級人形機器人產品，面向全天候作業領域，目前尚處于商業化起步探索階段”。

然而，行業變革步步緊逼，賽道競爭從不會等人。宇樹科技人形機器人營收占比已從2023年的1.88%飆升至2025年的51.78%，首次超越四足機器人在收入端的貢獻，收入規模約為8.68億元，完成了從“配角”到“主角”的躍遷。

更讓人擔憂的是云深處的銷量趨勢——2025年僅賣出1臺人形機器人，相比2024年的3臺進一步萎縮。在人形機器人賽道處于“加速量產”的敘事高峰期，云深處交出的卻是一條倒V形銷量曲線。

“探索”還要持續多久？

即便在四足機器人這一“根據地”，云深處也未能占據上風。2025年，宇樹科技四足機器人營業收入為6.98億元，營收占比41.62%，出貨量連續多年蟬聯世界第一。同期，云深處四足及輪足機器人的營業收入合計僅為3.22億元，不足宇樹科技的一半，且營收占比超過95%，結構高度單一。

在資本市場的認知里，人形機器人被視作具身智能領域的主戰場，然而云深處在這一方向的商業化進程幾乎陷入停滯，僅在四足機器人細分場景拿下批量訂單。

“人形機器人尚處于商業化探索階段。”這是云深處招股書中一句標準的風險管理表述，但放在2026年行業爆發式增長的背景下，這恐怕也是投資者心中最大的一個疑問：當同行們已將“規模量產”寫進年報，云深處的“探索”還要持續多久？

更關鍵的是，云深處還至少面臨三個層面的不確定性，足以令理性投資者警惕：

其一，機器狗業務的增長持續性尚待驗證。2025年云深處的營收為3.37億元，三年增長了近7倍，但經營端壓力逐步顯現，產銷率已降至73.88%，截至當年末庫存產品達1028臺，近三成產品積壓在倉庫里有待消化。其毛利率從2023年的33.48%快速攀升至52.83%，這一短期沖高的態勢能否在2026年延續，答案尚未可知。

其二，盈利質量與政府補貼的依存度待考。2025年云深處的扣非歸母凈利潤僅為1512萬元，與賬面2868萬元凈利潤之間存在約1356萬元的差額，主要來自政府補助。這意味著，如果政府補貼力度減弱，該公司的真實盈利能力將明顯承壓。

其三，人形機器人的布局滯后可能帶來長期隱患。當前行業競爭已步入萬臺級量產新階段，其中，宇樹科技和智元機器人均透露2026年出貨量有望超過1萬臺。在行業競爭主線從“工程樣機研發”轉向“規模化量產”的當下，DR系列人形機器人兩年僅售出4臺的成績，意味著云深處在這條最具想象空間的賽道上已然大幅掉隊，無緣行業核心競爭梯隊。

當人形機器人行業從“講故事”走向“拼交付”，資本市場能為“探索”買單多久，才是懸在云深處頭頂的真正問號。

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