當(dāng)?shù)貢r間5月22日，美國聯(lián)邦儲備委員會新任主席凱文·沃什宣誓就職。這位新掌門人一上任便擺出打破舊例的姿態(tài)，宣稱美聯(lián)儲必須“以改革為導(dǎo)向”。

然而，改革尚未正式開始，一連串難題已橫亙眼前：如何在穩(wěn)通脹的同時促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長，如何讓降息與縮表并行不悖，如何平衡好美聯(lián)儲獨(dú)立性與來自聯(lián)邦政府的壓力？未來美國貨幣政策走向何方，將在很大程度上取決于沃什能否駕馭這套高難度的平衡術(shù)。

“通脹斗士”

要理解沃什的貨幣政策主張，不妨從他的“思想起點(diǎn)”出發(fā)。

在斯坦福大學(xué)求學(xué)時，沃什曾擔(dān)任貨幣主義學(xué)派創(chuàng)始人米爾頓·弗里德曼的研究助理。這段師承，為他日后的政策理念埋下了伏筆。

弗里德曼有一個廣為人知的論斷：通脹無論何時何地都只是一種貨幣現(xiàn)象。它不是“成本推動”或“需求過熱”的產(chǎn)物，而是貨幣供應(yīng)增速持續(xù)超過經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出增速的結(jié)果。因此，央行的職責(zé)是管住貨幣數(shù)量，并非頻繁調(diào)整利率去應(yīng)對短期波動。

沃什承襲了這一理論，也用“貨幣數(shù)量”這把尺子來丈量美聯(lián)儲的政策。

2008年國際金融危機(jī)后，當(dāng)時還是美聯(lián)儲理事的沃什就多次表達(dá)了對量化寬松（QE）政策的警惕。2009年4月，即便核心通脹已低于目標(biāo)水平，他依然在議息會議上表示：“在通脹問題上，我更擔(dān)憂上行風(fēng)險(xiǎn)而非下行風(fēng)險(xiǎn)。”他警告稱，購買大量長期國債、向市場注入天量貨幣的做法，“收益可能相當(dāng)小，而代價(jià)可能并不小”。

他的批評，主要集中在3個維度：

其一，QE政策催生了美聯(lián)儲資產(chǎn)負(fù)債表過度膨脹的慣性。其所導(dǎo)致的海量流動性遠(yuǎn)超經(jīng)濟(jì)所需，成為頑固通脹的溫床。而且，這些錢并未流入實(shí)體經(jīng)濟(jì)，而是大量涌入股票、債券等金融資產(chǎn)，制造出“資產(chǎn)通脹、實(shí)體分化”的畸形格局。

其二，長期“大水漫灌”系統(tǒng)性地削弱了美聯(lián)儲的調(diào)控能力。2008年之前，在稀缺準(zhǔn)備金制度下，美聯(lián)儲只需微調(diào)準(zhǔn)備金數(shù)量就能有效控制利率。QE注入天量準(zhǔn)備金后，整個銀行體系現(xiàn)金過剩，傳統(tǒng)利率工具的傳導(dǎo)機(jī)制近乎失效。

其三，QE模糊了貨幣與財(cái)政的邊界。在沃什看來，美聯(lián)儲持續(xù)購債無異于間接為政府赤字融資。這不僅侵蝕了美聯(lián)儲的獨(dú)立性，更將美國經(jīng)濟(jì)引上了一條依賴政府印鈔而非市場信用創(chuàng)造貨幣的“成癮”之路。

當(dāng)2010年下半年，美聯(lián)儲醞釀第二輪QE時，沃什的憤怒也達(dá)到了頂峰，并于2011年年初辭去美聯(lián)儲理事職務(wù)。此后他多次撰文，持續(xù)批評無節(jié)制的擴(kuò)表。

這一強(qiáng)硬的鷹派立場，為他贏得了“通脹斗士”的名聲，卻也成為他2017年與美聯(lián)儲主席之位擦肩而過的關(guān)鍵理由——彼時特朗普首次尋覓主席人選，沃什曾是熱門人選，但最終因其“可能過早加息的傾向”而落敗。市場普遍認(rèn)為，他會在通脹與增長之間堅(jiān)決地倒向抑制通脹一端，缺少政策平衡的彈性。

轉(zhuǎn)換立場

9年后，沃什再次進(jìn)入特朗普的視野。令人意外的是，這位曾因“反寬松”聞名的鷹派人物，在通脹連續(xù)5年高于目標(biāo)之際，卻公開支持特朗普的降息訴求。這一反轉(zhuǎn)迅速引發(fā)市場對其獨(dú)立立場的審視：當(dāng)年的“通脹斗士”，是否已在壓力下徹底改換了陣營？

面對質(zhì)詢，沃什給出的回應(yīng)是“人工智能（AI）論”。他闡釋道，AI是一股強(qiáng)大的去通脹力量，能夠提升生產(chǎn)效率、壓低生產(chǎn)成本。當(dāng)成本下降快于需求上升時，就會“自發(fā)地去通脹”。因此，美聯(lián)儲不應(yīng)坐等滯后的數(shù)據(jù)“達(dá)標(biāo)”，而應(yīng)未雨綢繆，為這場技術(shù)革命提前提供寬松的金融環(huán)境。

這套研判邏輯，與當(dāng)年格林斯潘押注互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)紅利的思路一脈相承。有分析認(rèn)為，沃什借此完成了一次精巧的轉(zhuǎn)身：從“通脹鷹派”轉(zhuǎn)向“供給鴿派”。而其支持降息的理由，也不是“屈從于政治壓力”，而是基于一個判斷——AI引領(lǐng)的供給繁榮，能夠在通脹不抬頭的前提下，撐起更低的利率。

但若就此給沃什貼上“鴿派”標(biāo)簽，恐怕也不太合適。因?yàn)樗慕迪⒏綆б欢l件，而這恰恰延續(xù)了他對貨幣數(shù)量一貫的警惕：以縮表換取降息空間。

在近期參議院的聽證會上，沃什直言，龐大的資產(chǎn)負(fù)債表是通脹與財(cái)富分化的重要推手。如果能有序縮減，“利率可以更低，通脹狀況會更好，經(jīng)濟(jì)也會更強(qiáng)勁”。

一邊降息，一邊縮表，這不是左右互搏嗎？從歷史上看，“降息擴(kuò)表”或“加息縮表”才是美聯(lián)儲的標(biāo)準(zhǔn)“配方”，而沃什的主張似乎反其道而行。但根據(jù)他自己的觀點(diǎn)，這恰恰是他平衡術(shù)中最重要的支點(diǎn)。

在沃什的理論框架內(nèi)，二者非但不矛盾，反而互為支撐。其邏輯鏈條是：治通脹，須從貨幣數(shù)量著手，要通過縮表回收冗余流動性，錨定通脹預(yù)期。但縮表本身會收緊金融環(huán)境，這就需要降息來對沖，以穩(wěn)住實(shí)體經(jīng)濟(jì)的融資成本。沃什本人曾測算，縮表1萬億美元對經(jīng)濟(jì)的緊縮效應(yīng)，約等于加息50個基點(diǎn)。這正是他“以空間換空間”思路的底層邏輯，而且“既保持了對通脹的警惕，又能滿足本屆美國政府對降息的迫切需求”。

由此來看，與其稱沃什是“鴿派”或是“鷹派”，不如稱其為“現(xiàn)實(shí)的貨幣主義派”更為貼切。他骨子里依舊保持著那種傳承自弗里德曼的對貨幣數(shù)量與通脹關(guān)系的信念，但并不追求“純粹的、教科書級的單一規(guī)則操作”。他希望能夠借此在極為復(fù)雜且多重因素交織的現(xiàn)代金融體系中，尋得一個可操作的平衡點(diǎn)。

疑慮重重

從當(dāng)前的市場情緒來看，沃什的平衡術(shù)能否落地、如何操作、何時啟動，均存在較大爭議。

不少分析人士直言，金融市場最怕的就是這種不夠明朗的信號。畢竟資產(chǎn)價(jià)格不聽你講大道理，只看流動性指揮棒的眼色。降息與縮表若同時推進(jìn)，很可能向市場釋放相互矛盾的信號，引發(fā)對貨幣政策邏輯的誤讀，甚至導(dǎo)致流動性紊亂。

在操作層面，挑戰(zhàn)同樣嚴(yán)峻。就降息而言，現(xiàn)實(shí)窗口正在收窄。4月數(shù)據(jù)顯示，美國消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)（CPI）同比大漲3.8%，創(chuàng)近3年新高。而沃什所言的“科技進(jìn)步帶動自發(fā)去通脹”長期看或許可行，但短期內(nèi)難以兌現(xiàn)。

在縮表方面，美聯(lián)儲對準(zhǔn)備金供給擁有完全控制權(quán)，大多數(shù)縮表方案亦指向壓縮這一負(fù)債項(xiàng)。然而，去年秋季的經(jīng)歷已清晰揭示出其中的脆弱性：準(zhǔn)備金僅溫和下降就觸發(fā)了債券市場的強(qiáng)烈焦慮，美聯(lián)儲隨即被迫“原地掉頭”。這意味著，沃什的縮表計(jì)劃不僅面臨內(nèi)部的政策分歧，更需直面難以預(yù)判的市場風(fēng)險(xiǎn)。

美國貨幣政策有著明顯的“周期性輪回”特征，每次轉(zhuǎn)向都反映了當(dāng)時經(jīng)濟(jì)社會的主要矛盾。比如，20世紀(jì)70年代的高滯脹促成了沃爾克法則的誕生，2008年國際金融危機(jī)則將美聯(lián)儲推向“最后貸款人+市場操盤手”的復(fù)合角色。沃什能夠頂著市場的巨大爭議，仍憑借“降息+縮表”的政策主張當(dāng)選，在一定程度折射出，靠傳統(tǒng)路徑已越來越難以平衡美國經(jīng)濟(jì)面臨的棘手困局——一方面，經(jīng)濟(jì)增長模式高度依賴廉價(jià)資金，龐大債務(wù)規(guī)模對利率變動極為敏感；另一方面，長期量化寬松導(dǎo)致資產(chǎn)泡沫膨脹、金融價(jià)格信號扭曲、財(cái)政貨幣化積重難返，使得繼續(xù)降息無異于在松軟的沙地上再筑高臺。

沃什的平衡術(shù)，本質(zhì)上就是試圖在兩難之間尋找一條窄路。從某種意義上說，這更像是一場制度層面的“思想實(shí)驗(yàn)”，各方矛盾與期待都匯集于此，而最終將走向何方，或許只有等待時間作答。（作者：楊嘯林 來源：經(jīng)濟(jì)日報(bào)）