一季度金價(jià)大幅波動(dòng)主要來(lái)自金飾品消費(fèi)和投資需求的下降，而各國(guó)央行購(gòu)金量仍逆勢(shì)上漲，金價(jià)這一長(zhǎng)期支撐仍在。白銀則受工業(yè)周期和投資需求的影響更大。

作者/廖宗魁

在經(jīng)歷了年初的過(guò)山車行情后，黃金和白銀價(jià)格又來(lái)到了支撐線附近，紐約商品交易所（COMEX）金價(jià)回落至4500美元/盎司附近，COMEX白銀價(jià)格跌至75美元/盎司。本輪貴金屬的牛市終結(jié)了嗎？未來(lái)黃金和白銀走勢(shì)又該何去何從？

2026年一季度，科技用金需求基本穩(wěn)定，但金飾品消費(fèi)和黃金投資需求出現(xiàn)了較大幅度的下降。根據(jù)世界黃金協(xié)會(huì)的數(shù)據(jù)，一季度金飾品消費(fèi)需求為229.7噸，比2025年四季度大幅減少137.7噸，減幅達(dá)31%；黃金投資需求為535.6噸，比2025年四季度減少67.3噸，減幅達(dá)11%，其中黃金ETF投資需求量減少最大，一季度比2025年四季度減少了112.9噸，減幅達(dá)65%。不過(guò)，比較出乎意料的是，各國(guó)央行的購(gòu)金量并未減少，一季度為243.7噸，比2025年四季度增加了36.1噸。

過(guò)高的金價(jià)可能已經(jīng)開(kāi)始明顯抑制金飾品的消費(fèi)，而投資者信心不足導(dǎo)致的投資需求下降是引發(fā)今年金價(jià)大幅波動(dòng)的主要原因。高通脹帶來(lái)的美聯(lián)儲(chǔ)收緊擔(dān)憂、美元幣值的變化都對(duì)未來(lái)金價(jià)的走勢(shì)產(chǎn)生較大的影響。不過(guò)，各國(guó)央行依然維持較為穩(wěn)定的購(gòu)金規(guī)模，或?qū)饍r(jià)產(chǎn)生長(zhǎng)期的支撐。在去全球化、去美元化的趨勢(shì)下，央行購(gòu)買黃金使自身的外匯儲(chǔ)備更加多元化的趨勢(shì)很難改變。

雖然同為貴金屬，但白銀和黃金的屬性卻有很大不同。首先，白銀具有更加廣泛的工業(yè)用途，這一特性使其對(duì)經(jīng)濟(jì)周期的敏感度要高于黃金。其次，黃金具有較強(qiáng)的避險(xiǎn)屬性，而白銀幾乎不具有這一功能，也不是各國(guó)央行外匯儲(chǔ)備的主要配置品種。也就是說(shuō)，本輪白銀的牛市更多受私人投資和工業(yè)需求的推動(dòng)，較高的波動(dòng)和過(guò)快的上漲可能會(huì)壓制對(duì)白銀的投資和實(shí)物需求。

綜合來(lái)看，黃金當(dāng)前處于高位震蕩、結(jié)構(gòu)分化的休整階段，牛市根基并未完全瓦解；但白銀市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)可能尚未充分釋放，前期過(guò)快上漲透支了產(chǎn)業(yè)與情緒利好，疊加無(wú)剛性資金托底、需求邊際走弱，后續(xù)仍存在進(jìn)一步回調(diào)、震蕩消化估值的壓力。

消費(fèi)投資需求下滑

央行逆勢(shì)增購(gòu)黃金

一季度黃金市場(chǎng)呈現(xiàn)極為鮮明的結(jié)構(gòu)性分化格局，市場(chǎng)化需求顯著降溫，而官方儲(chǔ)備需求卻逆勢(shì)走強(qiáng)，高金價(jià)對(duì)終端消費(fèi)與投機(jī)資金的壓制效應(yīng)全面顯現(xiàn)。從整體供需格局來(lái)看，一季度全球黃金總需求雖同比小幅增長(zhǎng)2%至1231噸，但需求結(jié)構(gòu)已經(jīng)發(fā)生根本性扭轉(zhuǎn)，市場(chǎng)對(duì)高位金價(jià)的分歧逐漸加大。

黃金首飾屬于剛需偏消費(fèi)屬性品類，價(jià)格敏感度極高，持續(xù)走高的金價(jià)大幅抬高了居民消費(fèi)成本，壓制節(jié)日及日常購(gòu)金、婚嫁、禮品等傳統(tǒng)消費(fèi)需求。普通消費(fèi)者購(gòu)金意愿明顯降溫，成為拖累短期黃金需求的核心因素。

投資端需求的回落幅度更為突出，也是本輪金價(jià)震蕩回調(diào)的核心誘因。一季度全球黃金投資需求535.6噸，環(huán)比減少67.3噸，降幅11%，其中黃金ETF資金流出現(xiàn)象最為顯著，一季度ETF投資需求環(huán)比大降65%，減少112.9噸。年初市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)降息存在較強(qiáng)預(yù)期，疊加前期金價(jià)持續(xù)沖高，大量投資資金選擇獲利了結(jié)。隨著美國(guó)通脹數(shù)據(jù)反復(fù)、降息預(yù)期持續(xù)降溫，市場(chǎng)對(duì)高估值黃金的配置信心快速走弱，投機(jī)資金、公募ETF資金紛紛減倉(cāng)，進(jìn)一步放大了金價(jià)的波動(dòng)幅度。

與民間消費(fèi)、投資需求降溫形成鮮明對(duì)比的是，全球央行購(gòu)金節(jié)奏持續(xù)穩(wěn)健，成為黃金市場(chǎng)最堅(jiān)實(shí)的長(zhǎng)期支撐。一季度各國(guó)央行凈購(gòu)金量達(dá)243.7噸，較2025年四季度增加36.1噸，實(shí)現(xiàn)逆勢(shì)增持。在地緣沖突持續(xù)、貿(mào)易格局重構(gòu)、去美元化趨勢(shì)深化的背景下，各國(guó)央行持續(xù)優(yōu)化外匯儲(chǔ)備結(jié)構(gòu)，降低美元資產(chǎn)依賴、提升黃金儲(chǔ)備占比的長(zhǎng)期戰(zhàn)略并未改變。

相較于短期價(jià)格波動(dòng)，央行購(gòu)金更側(cè)重儲(chǔ)備安全性、穩(wěn)定性與多元化，不會(huì)隨短期金價(jià)漲跌頻繁調(diào)整節(jié)奏，這也意味著黃金的長(zhǎng)期底部支撐依然牢固，本輪調(diào)整更多是市場(chǎng)化需求修正，并非牛市邏輯徹底終結(jié)。

整體來(lái)看，當(dāng)前黃金市場(chǎng)已經(jīng)進(jìn)入“需求結(jié)構(gòu)再平衡”階段。高價(jià)壓制實(shí)物消費(fèi)、貨幣政策預(yù)期擾動(dòng)投資資金，使得短期金價(jià)上漲動(dòng)能衰減；但央行持續(xù)囤金的剛性需求托底市場(chǎng)，黃金恐怕很難出現(xiàn)趨勢(shì)性大跌。后續(xù)金價(jià)走勢(shì)將高度依賴美聯(lián)儲(chǔ)通脹與政策節(jié)奏，若高通脹持續(xù)、降息預(yù)期進(jìn)一步延后，黃金投資需求或持續(xù)偏弱，金價(jià)大概率維持高位震蕩、結(jié)構(gòu)性調(diào)整的格局。

白銀風(fēng)險(xiǎn)仍將釋放

波動(dòng)幅度大于黃金

相較于黃金多空博弈相對(duì)均衡的格局，白銀市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)性風(fēng)險(xiǎn)更為突出，本輪白銀的調(diào)整壓力尚未完全釋放，后續(xù)波動(dòng)幅度或?qū)@著大于黃金。黃金兼具避險(xiǎn)、抗通脹、儲(chǔ)備多重屬性，走勢(shì)具備較強(qiáng)韌性，而白銀屬性更為單一、市場(chǎng)結(jié)構(gòu)更脆弱，高位回調(diào)的壓力與風(fēng)險(xiǎn)更高。

核心差異在于白銀的工業(yè)屬性主導(dǎo)定價(jià)，避險(xiǎn)屬性幾乎可以忽略。白銀廣泛應(yīng)用于光伏、電子電氣、新能源、精密制造等領(lǐng)域，工業(yè)需求占其總需求比重遠(yuǎn)超黃金，這也導(dǎo)致白銀價(jià)格對(duì)全球經(jīng)濟(jì)周期、產(chǎn)業(yè)景氣度、終端需求變化的敏感度極高。前期白銀大幅上漲，主要得益于全球新能源產(chǎn)業(yè)高景氣、制造業(yè)復(fù)蘇帶來(lái)的工業(yè)需求提振，疊加低位資金炒作推動(dòng)，走出了強(qiáng)于黃金的彈性行情。但隨著價(jià)格快速?zèng)_高，高價(jià)對(duì)終端工業(yè)采購(gòu)、私人投資的壓制作用逐步顯現(xiàn)，需求邊際走弱開(kāi)始反向壓制價(jià)格。

從市場(chǎng)結(jié)構(gòu)來(lái)看，白銀缺乏各國(guó)央行的資金托底，抗風(fēng)險(xiǎn)能力遠(yuǎn)弱于黃金。黃金有全球央行持續(xù)購(gòu)金提供長(zhǎng)期支撐，具備極強(qiáng)的底部穩(wěn)定性；而白銀并非各國(guó)外匯儲(chǔ)備配置品種，無(wú)官方剛性托底資金，價(jià)格走勢(shì)完全依賴工業(yè)需求與私人投資情緒。本輪白銀牛市上漲速度快、累計(jì)漲幅大，積累了大量短線獲利盤。

同時(shí)，當(dāng)前宏觀環(huán)境也對(duì)白銀形成明顯壓制。美國(guó)通脹黏性持續(xù)超預(yù)期，市場(chǎng)降息預(yù)期不斷延后，美元與美債利率維持高位，對(duì)大宗商品整體形成估值壓制。機(jī)構(gòu)認(rèn)為，白銀作為高彈性工業(yè)品，對(duì)流動(dòng)性收緊、經(jīng)濟(jì)預(yù)期波動(dòng)的反應(yīng)遠(yuǎn)大于黃金。前期支撐銀價(jià)走高的產(chǎn)業(yè)景氣利好已被市場(chǎng)充分定價(jià)，而高位價(jià)格已經(jīng)開(kāi)始抑制下游企業(yè)備貨與補(bǔ)庫(kù)需求，工業(yè)端邊際增量逐步消退，行情缺乏持續(xù)上行的核心動(dòng)力。

本文刊于2026年6月6日出版的《證券市場(chǎng)周刊》