通過發(fā)行超短期融資券，川酒集團(tuán)在一定程度上緩解了短期債務(wù)償還的壓力。
3月11日，四川省酒業(yè)集團(tuán)有限責(zé)任公司（以下簡稱：川酒集團(tuán)）2025年度第一期超短期融資券（25四川酒業(yè)SCP001）的發(fā)行情況公告對(duì)外發(fā)布。

圖片來源：川酒集團(tuán)公告
資料顯示，川酒集團(tuán)本期超短期融資券發(fā)行金額上限為6億元，發(fā)行期限為178天，所籌資金計(jì)劃用于償還到期債務(wù)和補(bǔ)充流動(dòng)資金，其中4.2億元用于償還債務(wù)，1.8億元用于補(bǔ)充流動(dòng)資金。
面對(duì)川酒集團(tuán)頻繁發(fā)債融資的現(xiàn)象，市場不禁擔(dān)憂其是否依賴短期借款來維持現(xiàn)金流？這種依賴又是否會(huì)對(duì)其長期健康發(fā)展帶來潛在風(fēng)險(xiǎn)？
頻繁發(fā)行債券，本期為注冊(cè)額度內(nèi)的第二次發(fā)行
公開資料顯示，川酒集團(tuán)控股股東為瀘州發(fā)展集團(tuán)，而其實(shí)際控制人則是瀘州市國資委。截至2025年3月，川酒集團(tuán)的注冊(cè)資本為32.58億元。其中，大股東瀘州發(fā)展集團(tuán)出資29.09億元，持股比例為89.29%；興瀘資產(chǎn)出資2.79億元，持股8.57%；四川商投出資7000萬元，持股2.15%。

數(shù)據(jù)來源：25四川酒業(yè)SCP001法律意見書
根據(jù)本期融資券發(fā)行專項(xiàng)法律顧問泰和泰律師事務(wù)所2025年3月7日發(fā)布的法律意見書，川酒集團(tuán)作為非金融企業(yè)，具備申請(qǐng)發(fā)行債務(wù)融資工具的主體資格。此外，該法律意見書還明確指出，本期發(fā)行是川酒集團(tuán)在注冊(cè)額度內(nèi)的第二次發(fā)行。
川酒集團(tuán)于2024年4月9日召開第二屆第15次董事會(huì)，會(huì)議決議同意向中國銀行間市場交易商協(xié)會(huì)申請(qǐng)注冊(cè)發(fā)行不超過18億元的超短期融資券，期限不超過270天。根據(jù)相關(guān)規(guī)定，該超短期融資券的注冊(cè)有效期為2年，且可在有效期內(nèi)分期滾動(dòng)發(fā)行。川酒集團(tuán)的申請(qǐng)于2024年11月26日獲得《接受注冊(cè)通知書》，交易商協(xié)會(huì)正式接受其超短期融資券的注冊(cè)。
值得注意的是，川酒集團(tuán)在獲得注冊(cè)通過后不久，便迅速采取行動(dòng)。2024年12月16日，川酒集團(tuán)發(fā)行了“24四川酒業(yè)SCP001”超短期融資券，發(fā)行金額為5億元，期限178天，票面利率3.27%。
截至2024年底，川酒集團(tuán)的債券余額已高達(dá)25.5億元，其中大部分發(fā)行時(shí)間集中在2023年至2024年之間。具體來看，2023年發(fā)行了2次債券，而2024年則累計(jì)發(fā)行了4次，票面利率則在2.50%到4.20%之間不等。如此頻繁的債券發(fā)行，或意味著川酒集團(tuán)正面臨較大的財(cái)務(wù)壓力。

數(shù)據(jù)來源：25四川酒業(yè)SCP001法律意見書
從川酒集團(tuán)本期發(fā)行情況來看，其發(fā)行利率為3.12%，較2024年12月5日發(fā)行的178天期超短期融資券的票面利率3.27%有所下降。然而，從橫向?qū)Ρ葋砜矗?025年2月27日，某公司發(fā)行的240天期超短期融資券利率為2.09%；2025年2月14日，另一家公司發(fā)行的180天期超短期融資券利率則低至1.85%。
考慮到3.12%的利率在當(dāng)前市場環(huán)境下仍處于較高水平，這一表現(xiàn)是否暗示川酒集團(tuán)在信用資質(zhì)或市場認(rèn)可度方面與其他公司存在一定差距？同時(shí)，較高的融資成本是否會(huì)增加其財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)，也需持續(xù)關(guān)注。
此外，近年來白酒企業(yè)發(fā)行超短期融資券的情況較為少見。除了川酒集團(tuán)近期發(fā)行之外，似乎市場上并無其他酒企在近期有類似債券發(fā)行的記錄。這是否意味著川酒集團(tuán)對(duì)超短期融資券的依賴度較高，或者其融資需求相比其他酒企更為強(qiáng)烈？
從本期發(fā)行的申購結(jié)果來看，似乎大幅超出了預(yù)期。其中，合規(guī)申購金額竟高達(dá)12.9億元，是有效申購金額的兩倍之多。這一表現(xiàn)背后或是因?yàn)槠湓O(shè)定的利率對(duì)投資者吸引力較強(qiáng)。
償債壓力凸顯
川酒集團(tuán)的債券發(fā)行背后，似乎隱藏著財(cái)務(wù)狀況壓力。從資產(chǎn)負(fù)債率來看，2021年至2023年，公司的資產(chǎn)負(fù)債率分別為74.69%、73.52%和67.22%。
而根據(jù)2024年上半年財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，白酒行業(yè)中部分企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率呈現(xiàn)出顯著差異。其中，皇臺(tái)酒業(yè)、巖石股份的資產(chǎn)負(fù)債率處于高位，值得注意的是，巖石股份的實(shí)控人韓嘯因關(guān)聯(lián)公司海銀財(cái)富涉非法集資被采取刑事強(qiáng)制措施。相比之下，行業(yè)頭部企業(yè)貴州茅臺(tái)的資產(chǎn)負(fù)債率僅為18.32%，五糧液為27.92%，瀘州老窖為40.28%，則均表現(xiàn)出較低的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。
在這種背景下，川酒集團(tuán)的資產(chǎn)負(fù)債率卻高達(dá)68.44%，遠(yuǎn)超上述同行企業(yè)34.40%的平均水平。這一高負(fù)債率是否合理？其背后反映的財(cái)務(wù)困境又該如何解決？這些問題都值得進(jìn)一步探討。

數(shù)據(jù)來源：Wind
在有息債務(wù)細(xì)節(jié)方面，川酒集團(tuán)的短期債務(wù)和長期債務(wù)近期均呈現(xiàn)上升趨勢(shì)。2021-2023年，其短期債務(wù)分別為39.59億元、42.88億元和53.75億元，而長期債務(wù)分別為11.63億元、21.69億元和25.98億元。
從流動(dòng)負(fù)債的構(gòu)成來看，川酒集團(tuán)2023年底的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，其短期負(fù)債占比高達(dá)38.19%，應(yīng)付票據(jù)占比14.36%，應(yīng)付賬款占比11.15%，其他應(yīng)付款占比13.90%，以及一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債占比13.49%。這意味著公司短期內(nèi)需要償還的債務(wù)占比接近40%，疊加其他短期應(yīng)付項(xiàng)目，其短期償債壓力十分顯著。

數(shù)據(jù)來源：新刊財(cái)經(jīng)整理
在負(fù)債率持續(xù)處于高位的情況下，川酒集團(tuán)的現(xiàn)金流狀況同樣面臨較大壓力。2021-2023年，其經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為3.48億元、0.45億元和0.66億元，整體呈現(xiàn)較低水平。與此同時(shí)，投資活動(dòng)現(xiàn)金流持續(xù)凈流出，2021-2023年分別為-1.74億元、-5.17億元和-5.78億元。

數(shù)據(jù)來源：新刊財(cái)經(jīng)整理
這一表現(xiàn)或表明公司在投資擴(kuò)張方面投入較大，但經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流入未能有效覆蓋資金支出，導(dǎo)致其對(duì)資金的需求不斷增加。
在高負(fù)債率的背景下，頻繁的融資行為，包括債券發(fā)行和銀行貸款，已成為川酒集團(tuán)維持資金鏈的主要手段。數(shù)據(jù)顯示，2024年第三季度，川酒集團(tuán)新增借款達(dá)12.18億元，占上年末凈資產(chǎn)的24.31%，新增借款主要來自銀行貸款9.20億元和債務(wù)融資10.40億元。
此刻，川酒集團(tuán)繼續(xù)發(fā)行超短期融資券，表面上是為了緩解短期資金需求，但實(shí)際或是其財(cái)務(wù)困境下的無奈之舉。未來若不能有效提升盈利能力和降低負(fù)債率，其財(cái)務(wù)危機(jī)則可能進(jìn)一步加劇。
擴(kuò)張戰(zhàn)略加重財(cái)務(wù)壓力
川酒集團(tuán)成立于2017年6月，最初以白酒生產(chǎn)和銷售為主業(yè)，同時(shí)涉足貿(mào)易和房地產(chǎn)開發(fā)等業(yè)務(wù)。然而，據(jù)其官網(wǎng)信息，短短8年時(shí)間，該集團(tuán)的業(yè)務(wù)版圖已迅速擴(kuò)張至汽車、金融、地產(chǎn)等多個(gè)多元產(chǎn)業(yè)。另外，截至2024年3月31日，川酒集團(tuán)納入合并財(cái)務(wù)報(bào)表范圍的一級(jí)子公司已達(dá)到27家。
川酒集團(tuán)的業(yè)務(wù)版圖擴(kuò)張背后或許隱藏著其宏大的戰(zhàn)略野心，2025年2月26日，川酒集團(tuán)召開目標(biāo)沖刺大會(huì)，宣布將全力沖刺400億元的營收目標(biāo)，并計(jì)劃將利稅總額提升至15億元。
從歷史數(shù)據(jù)來看，2020-2024年，其營收分別為258.2億元、286.3億元、323.5億元、350.2億元和380億元。盡管川酒集團(tuán)近年來營收實(shí)現(xiàn)了顯著增長，但似乎其盈利質(zhì)量卻并不盡如人意。

數(shù)據(jù)來源：新刊財(cái)經(jīng)整理
以2023年為例，川酒集團(tuán)凈利潤僅為6.09億元，而同為酒類行業(yè)，洋河股份在2023年實(shí)現(xiàn)331.3億元營收的同時(shí)，凈利潤高達(dá)100.2億元；瀘州老窖營收302.3億元，歸母凈利潤更是達(dá)到132.5億元。
相比之下，川酒集團(tuán)的盈利能力顯得捉襟見肘。2024年上半年，川酒集團(tuán)營收為101.35億元，凈利潤卻僅有0.55億元，這進(jìn)一步凸顯了其盈利水平與行業(yè)頭部企業(yè)之間的差距。
川酒集團(tuán)利潤較低，部分原因與其原酒業(yè)務(wù)的定位有關(guān)。然而，這一業(yè)務(wù)定位似乎也正遭遇諸多挑戰(zhàn)。一方面，原酒業(yè)務(wù)本身的利潤空間較為有限；另一方面，盡管該模式能夠幫助下游酒企降低生產(chǎn)成本，但由于質(zhì)量把控難度較大，且難以持續(xù)保持口感穩(wěn)定，部分酒企正逐漸放棄該模式。
即便如此，川酒集團(tuán)仍采取大力擴(kuò)張的戰(zhàn)略，近年來通過“重資產(chǎn)收購+輕資產(chǎn)合作”的模式整合了260余家酒企，形成了10萬噸原酒產(chǎn)能和20萬噸儲(chǔ)能。此外，公司還在2024年投資7億元建設(shè)古藺永樂龍井醬酒基地，進(jìn)一步擴(kuò)充產(chǎn)能。
而事實(shí)上，白酒行業(yè)正從“量價(jià)齊升”的粗放式增長逐步轉(zhuǎn)向“質(zhì)效優(yōu)先”的精細(xì)化發(fā)展，消費(fèi)者對(duì)產(chǎn)品質(zhì)量和品牌價(jià)值的關(guān)注度也在不斷提升。川酒集團(tuán)的擴(kuò)張戰(zhàn)略是否真的契合當(dāng)前白酒行業(yè)的發(fā)展趨勢(shì)？
與此同時(shí)，川酒集團(tuán)所處的白酒行業(yè)也面臨諸多挑戰(zhàn)。一方面，市場供給不斷增加，導(dǎo)致庫存積壓嚴(yán)重，2024年白酒行業(yè)庫存周轉(zhuǎn)天數(shù)高達(dá)868天，創(chuàng)下5年新高；另一方面，消費(fèi)市場需求持續(xù)疲軟，終端消費(fèi)遇冷，經(jīng)銷商動(dòng)銷不暢。此外，產(chǎn)品價(jià)格倒掛現(xiàn)象成為行業(yè)常態(tài)，經(jīng)銷商利潤空間被嚴(yán)重壓縮，甚至出現(xiàn)虧損。
在這種行業(yè)背景下，川酒集團(tuán)的產(chǎn)能擴(kuò)張是否真的能為其帶來預(yù)期的收益增長存疑。不過，有一點(diǎn)可以肯定的是，其擴(kuò)張戰(zhàn)略加重了公司的資金壓力。
通過發(fā)行超短期融資券，川酒集團(tuán)在一定程度上緩解了短期債務(wù)償還的壓力。然而，考慮到公司長期盈利能力不足以及產(chǎn)能擴(kuò)張帶來的資金需求，其長期債務(wù)壓力似乎并未得到根本性改善。
作者 | 沈言