揮金如土的地鐵公司。

佛山市最近的土地出讓，全靠佛鐵投資發展有限公司（佛鐵投資）——

8月4日，佛鐵投資以51242萬元成功競得禪城南莊大道南側地塊，占地面積3.94萬平方米。根據規劃要求，競得者還需配套建設包括配電房、信息基礎設施、燃氣調壓站、社區衛生服務中心、公交樞紐站等在內的公共配套設施。

8月21日，佛鐵投資以6.17億元總價競得位于南莊約3.7萬平方米商住地塊。根據出讓文件，地塊要求將配建12班規模幼兒園、托兒所、托老所等設施，且陽臺率為30%。

9月8日，以8.53億元總價拿下佛山市南海區一宗涉宅用地，該地塊用地性質為綜合用地（含住宅），總用地面積7.81萬平方米。

短短一個月的時間，佛鐵投資就支出了將近20億買了佛山市的3塊地。

佛鐵投資的背后，正是佛山市地鐵集團。

但是，

從經營狀況看，佛山地鐵沒有余力去拿地——

2024年，佛山地鐵集團營業總收入5.86億元，但營業總成本卻達26.89億元。

收入不及支出的五分之一。

即便是加上財政補貼等其他收益（一般為財政補貼）20.81億元后，佛山地鐵凈利潤仍虧損1.78億元。

若是沒有財政補貼，佛山地鐵2024年虧損額或超過20億元。

不過，

佛山地鐵這個例子非常具有代表性——

2024年度數據顯示，扣除政府補貼后，全國28個主要城市的地鐵公司中，有26個城市處于虧損狀態。

北京，2024年度北京市基礎設施投資有限公司虧損216億；

深圳，2024年度深圳地鐵集團虧損334.6億，其中，深圳地鐵集團的站城一體化開發收入同比下滑46.23%；

廣州，2024年度廣州地鐵集團虧損7.18億；

天津，2024年度天津軌道交通集團虧損35.49億；

青島，虧損88億；

寧波，虧損75億；

南京，虧損53億

但凡你閉眼挑一個城市，它的地鐵大概率都處于虧損狀態。

與此同時，

但凡你閉眼挑一個城市，它的地鐵公司都在持續地買地。

比如，沈陽。

2022年，沈陽二批次集中供地的10宗地塊，沈陽軌道交通拿了8宗地；2023年，沈陽整個城市就只賣了10塊地，沈陽軌道交通拿了7宗地；

兩年時間，沈陽軌道交通集團花了65億，一舉拿下這座城市七八成的土地。

比如，合肥。

2024年，合肥軌道交通以138億元左右金額，9塊涉宅土地，合計707畝，位列合肥拿地企業第一名，并且還拿下了當年的單價地王。

比如，廣州。

2024年底，一次性拿了兩宗地。

今年，廣州地鐵拿金額達28億。

以上就是大多數地鐵公司的現狀——

一邊是尷尬的虧損，每年都需要政府補貼的接濟。

這一虧損，就是以億為單位。

一邊則是瘋狂拿地，甚至還要拿需要配建衛生服務中心、幼兒園、托兒所、公交車站等要求復雜的地塊。

這一拿地，也是以億為單位。

這就很耐人尋味了。

明明主營業務在虧損，卻還要去蹚房地產的渾水。

是因為愛嗎？

地鐵拿地的邏輯，與開發商并不一樣。

許多人認為，地鐵公司拿地是為了給地方財政兜底。

正如佛山等大多數城市，

2022年和2023年，佛山土地出讓金還能維持在300多億的水平，2024年直接掉到了200多億。

大多數城市，一年攏共也出讓不了幾宗地。

前期還能靠著城投兜底多賣幾宗，但是隨著城投手里的地越堆越多，城投也兜不住了，于是，就得輪到地鐵公司出面幫幫忙。

但是，江月認為這不是最主要的理由。

且聽江月講個大碗城市調研的故事——

去年年底，大碗團隊在西安調研時看了一個由西安市軌交集團打造的一個項目。

該項目有這么三個特點：

1.這是一個地鐵上蓋的住宅項目。

項目整體做了抬高，與市政道路形成了約17米的高度落差，這就是所謂的地鐵上蓋，對于買房人而言，這樣的設計就是離地鐵站夠近，大約也就幾步路的距離。

2.這是一個地價極低的項目。

該項目的樓面價僅為8000元/㎡出頭，而一路之隔的地價來到了一萬三的水平。

3.這是一個極能降價的項目。

當初，我們去看該項目時，項目售價1.9萬/㎡左右，而周邊的競品項目單價均在2萬/㎡往上。

而今，聽說價格來到了1.5萬/㎡的水平。

以上你就能大致品出地鐵公司拿地做項目的特點——

一、最剛需。

對剛需來說，買房最重要的是什么？

盡管房屋品質、優質的教育、方便的商業都很重要，但是剛需們最最看重的就是地鐵。

無地鐵，不剛需！

而地鐵公司拿地的第一原則就是TOD模式，給你地鐵，最好還能給你商業。如此，地鐵公司的項目，一定在剛需買房的名單之中。

二、最便宜。

地鐵拿地的第二原則，地價夠便宜！

西安的項目，地價水平比隔壁項目低了5000元/㎡。

佛山，三宗地均以低價成交。

再舉個例子，杭州——

4月28日，杭州地鐵以底價18.3億元競得西湖區雙浦車輛段上蓋地塊，樓面價10053元/㎡。

5月30日，杭州地鐵以底價11億元競得杭州地鐵18號線喬司車輛段上蓋2宗地塊，總出讓面積345畝，樓面地價分別為4544元/㎡和3624元/㎡。

7月29日，杭州地鐵聯合華潤置地、杭地發，以底價26.8億元競得杭州三墩單元TOD地塊，樓面地價為13092元/㎡。

杭州地鐵拿地特點很明顯——

區位偏郊區。

西湖雙浦（靠近富陽）、臨平喬司、三墩，都不是核心區位。

便宜的底價。

最多萬元出頭，便宜的就幾千塊。

在動輒樓面價幾萬塊的杭州，這和送地有什么區別？

三、最能降價。

因為抓住了剛需的命脈，所以地鐵公司的項目最為被剛需歡迎。

因為拿地的成本足夠低，所以地鐵公司又有足夠的降價底氣。

于是，大碗才在西安看到了前文所提及的那一幕：一個瘋狂降價的地鐵剛需盤，隔壁的項目瑟瑟發抖。

這個項目不賣完，別的項目就別想出貨。

買房，成了地鐵公司的主要收入來源。

憑借著剛需的定位、超低的地價、果敢的降價，地鐵公司投資房地產領域相當成功——

你看，北京、深圳、廈門、天津、青島等城市的地鐵公司的主要業主收入中，房地產開發均占到了大頭，并且占總營業收入的比例能達到40-70%的區間。

毫不夸張地說，地鐵公司正是靠著房地產才能把運營的虧損下降。

但是，新問題也出現了。

過去這些年，許多地方為了賣房而造地鐵。

以寧波軌道交通為例，

早在好幾年，寧波軌道交通就把地鐵站建在基本農田里，周邊規劃的商住項目沒建起來，而且，連接住宅小區的道路也涉及占有農田，導致客流量偏少。

一個好好的地鐵站，完全成了一座孤島。

而根據寧波軌道交通的年度報告，

該公司去年實現營收48.08億元，營業成本為62.16億元，凈利潤為2.23億元。

其中，“客運收入”僅為3.58億元，而“商品房銷售收入”占比接近一半，達到23.92億元。

與此同時，寧波軌道交通名下有多家地產公司，還與華潤置地、綠城等設有合資公司。

比如，寧波軌道交通華潤置地有限公司由華潤置地、寧波軌道交通各持股51%、49%，該公司的營收為23.88億元，凈利潤為3.02億元。

也就是說，

寧波軌道交通本身主營業務根本就不掙錢，掙錢靠的是地鐵線路上的一套套房子，以及來自地方政府的補貼。

如今，債務問題越來越突出。

通過下圖，我們能發現地鐵公司近些年的債務率越來越高。

其中，不少地鐵公司一年的債務總量要漲個一兩百億。

與此同時，還有個指標能看出地鐵公司存在的危機——

利息保障倍數。

直觀反映企業用經營利潤覆蓋利息支出的能力。倍數越高，說明企業支付利息越輕松，債務違約風險越低。

通常情況下，這個指標小于1就比較危險了。

2023年，地鐵公司的經營活動凈現金流對債務利息的保障能力普遍很低，經營活動凈現金流利息保障倍數大于1的公司僅4家，13家經營活動現金流為凈流出狀態。

也就是說，

這些地鐵公司完全無法對債務利息償還形成保障。

過去那套，走不通了。

如果過去那些年，地鐵公司憑借著買地造房子以及財政的補助，勉強維持著平衡，那么現在這套顯然快要走不通。

一方面，整個市場下行，哪怕有地鐵加持房子也不會太好賣。

另一方面，地鐵新線路的規劃也越來越難批復，那么新的地鐵房供應也會越來越少。

接下來，還有一條路可走——

今年4月，昆明地鐵漲價。

今年7月，重慶地鐵漲價。

當買房子走不通時，已經有地鐵公司選擇回到了主營業務上，把票價漲一漲，意圖通過此舉提高營收。

說到底，還是那個話題：一鯨落，萬物生。