黃金從未失去避險功能，它只是換了一種方式避險。短期來看，它避的是利率風(fēng)險；長期來看，它避的是貨幣信用風(fēng)險。當(dāng)前市場的下跌，正是前者對后者的暫時壓制。

作者：今綸

黃金最近幾天暴跌，各位韭菜又慌了。

這一輪黃金為什么跌？說好的黃金避險，怎么不避險了？

其實(shí)，我們說過很多次，黃金價格是由多個因素推動的，包括美元的漲跌。不過，每個階段，大家關(guān)注的點(diǎn)都不一樣，但大的趨勢不變。這一輪美元開始上漲，因?yàn)辄S金是由美元計價的，所以，黃金就會跌，兩者是蹺蹺板的關(guān)系。

但我認(rèn)為這還不是主要因素，主要因素是戰(zhàn)爭導(dǎo)致的通脹預(yù)期上升，以及降息的預(yù)期在短期內(nèi)破滅。

戰(zhàn)爭一開打，原油就漲，然后通脹就起來了。通脹起來了，短期內(nèi)就不可能降息了，不降息意味著什么？意味著沒有大放水，那么，大家的預(yù)期就會變，覺得要拋黃金，邏輯很簡單。

還有，黃金作為不生息資產(chǎn)，其持有成本與實(shí)際利率呈負(fù)相關(guān)。當(dāng)市場預(yù)期美聯(lián)儲將維持高利率甚至加息時，債券等生息資產(chǎn)的吸引力相對上升，黃金的吸引力則相對下降。

01 推動黃金上漲的邏輯沒有變

那么，未來會如何呢？歷史已經(jīng)告訴我們答案了。

2022年2月，俄羅斯入侵烏克蘭前夕，現(xiàn)貨黃金價格在1800美元/盎司附近震蕩。2月24日沖突爆發(fā)當(dāng)天，金價瞬間沖高至1974美元，創(chuàng)17個月新高。但這種"戰(zhàn)爭溢價"僅維持了不到一個月——3月9日黃金價格便開始回落，3月15日時已回吐沖突爆發(fā)后的大部分漲幅。

▲2022年2月-3月黃金價格

真正的考驗(yàn)從4月開始。隨著能源價格飆升推高全球通脹，美聯(lián)儲開啟激進(jìn)加息周期，美元指數(shù)一度突破114關(guān)口。黃金從4月至10月連續(xù)七個月下跌，從1960美元上方一路跌至1614美元的年度低點(diǎn)，最大跌幅達(dá)17.6%。世界黃金協(xié)會數(shù)據(jù)顯示，2022年第三季度全球黃金需求同比下降7%，ETF持倉大幅流出。

▲2022年4月-10月黃金價格

關(guān)鍵數(shù)據(jù)對比：

• 2022年年度均價：約1800美元/盎司
• 2022年最高點(diǎn)：3月8日的2070美元/盎司
• 2022年最低點(diǎn)：9月的1614美元/盎司
• 年度最大回撤：約22%
• 連續(xù)下跌月數(shù)：7個月（4月-10月）

2022年11月后，隨著美國通脹見頂回落、歐洲能源危機(jī)邊際緩解，世界各國想辦法解決了石油的問題，通脹有所緩解，而且大家的注意力都轉(zhuǎn)移了。

黃金開始觸底反彈。從1614美元的低點(diǎn)到2026年初的5626美元高點(diǎn)，黃金在三年多時間里漲幅超過240%。

▲2022年10月-2026年3月黃金價格

戰(zhàn)爭引發(fā)的短期波動只是插曲，貨幣體系的長期結(jié)構(gòu)性問題才是黃金牛市的底層邏輯。

推動黃金上漲的底層邏輯結(jié)構(gòu)沒有變：避險功能、工業(yè)需要、央行買進(jìn)、美元漲跌、抵御通脹。

02 全球央行黃金儲備將繼續(xù)增加

本次黃金調(diào)整的背景，比2022年更為錯綜復(fù)雜。

石油與美元的蹺蹺板： 截至3月12日，在霍爾木茲海峽幾近癱瘓后，約30艘超級油輪正集體轉(zhuǎn)向沙特紅海港口，這一數(shù)字遠(yuǎn)超歷史均值。美國、西班牙及國際能源署都在釋放石油戰(zhàn)略儲備，美國財政部已于3月12日宣布暫時放松對部分俄羅斯石油的制裁。這些動作與2022年歐美協(xié)調(diào)釋放戰(zhàn)略儲備、尋求替代能源供應(yīng)的邏輯如出一轍。

美聯(lián)儲在最新會議上維持利率不變，措辭偏鷹；日本央行同樣按兵不動，表示中東局勢令貨幣政策前景更加復(fù)雜；歐洲央行在維持利率不變的同時下調(diào)增長預(yù)期、上調(diào)通脹預(yù)測；英國央行更是明確表示隨時準(zhǔn)備"采取行動"應(yīng)對通脹。全球主要央行罕見地同步轉(zhuǎn)向鷹派，這對黃金構(gòu)成了系統(tǒng)性壓制。

傳統(tǒng)理論認(rèn)為黃金與美元呈負(fù)相關(guān)，但在重大地緣政治事件中，兩者可能同時作為避險資產(chǎn)被追捧。然而當(dāng)前市場呈現(xiàn)的是"美元強(qiáng)、黃金弱"的格局——美元指數(shù)回升至高位，以美元計價的黃金對其他貨幣持有者變得更加昂貴，進(jìn)一步壓制需求。

理解黃金暴跌，必須理解黃金定價邏輯的根本性遷移。

長江商學(xué)院教授歐陽輝指出，黃金定價之錨已從傳統(tǒng)的美元實(shí)際利率，轉(zhuǎn)向戰(zhàn)略貨幣屬性。2022年以來，盡管美國維持高利率，黃金價格卻與實(shí)際利率走勢背離，這背后是全球央行結(jié)構(gòu)性購金潮的崛起。

超九成受訪央行認(rèn)為2026年全球央行黃金儲備將繼續(xù)增加，超七成認(rèn)為未來五年美元在全球儲備中的占比將下降。

這種"去美元化"趨勢源于多重信任危機(jī)：美國凍結(jié)俄羅斯海外資產(chǎn)的"美元武器化"行為、美債規(guī)模突破37萬億美元的不可持續(xù)性、美聯(lián)儲貨幣政策的劇烈搖擺。黃金作為"零交易對手風(fēng)險"的實(shí)物資產(chǎn)，正在回歸其戰(zhàn)略貨幣錨的本質(zhì)。

但結(jié)構(gòu)性牛市不等于沒有回調(diào)。2022年的教訓(xùn)告訴我們：當(dāng)利率邏輯與避險邏輯沖突時，短期內(nèi)利率邏輯往往占據(jù)上風(fēng)。當(dāng)前市場的調(diào)整，正是對這一規(guī)律的再次驗(yàn)證。

03 歷史將如何重演

基于2022年的經(jīng)驗(yàn)，我們可以對未來走勢做出如下推演：

短期

震蕩尋底

石油問題的解決只是時間問題。當(dāng)前原油市場供應(yīng)減量已超過2022年俄烏沖突期間的供應(yīng)減量，但隨著戰(zhàn)略儲備釋放、制裁政策調(diào)整、替代供應(yīng)路線打通，油價有望在幾個月內(nèi)回落。一旦通脹預(yù)期降溫，央行鷹派立場軟化，黃金將獲得喘息空間。

預(yù)計短期內(nèi)金價將在4500-5000美元區(qū)間震蕩，測試關(guān)鍵支撐位。參考2022年的跌幅，從5596美元高點(diǎn)回調(diào)20%-25%屬于技術(shù)性調(diào)整的合理范圍。

中期

重拾升勢

推動黃金上漲的底層邏輯結(jié)構(gòu)并未改變：

避險功能：地緣政治碎片化是長期趨勢，中美博弈、中東亂局、俄烏沖突的疊加效應(yīng)將持續(xù)存在；

工業(yè)需求：新能源、電子產(chǎn)業(yè)對黃金的需求穩(wěn)步增長；

央行購金：去美元化趨勢不可逆，新興市場央行將繼續(xù)增持；

美元信用：美債規(guī)模膨脹與財政赤字貨幣化將侵蝕美元信用；

通脹對沖：全球債務(wù)水平已達(dá)315萬億美元，長期通脹壓力揮之不去。

高盛、瑞銀等機(jī)構(gòu)維持2026年底金價目標(biāo)5900-6200美元的預(yù)測，中期上升通道依然完好。

長期

貨幣體系重構(gòu)

更宏大的圖景是全球貨幣體系的重構(gòu)。布雷頓森林體系崩潰后，黃金從35美元/盎司漲至2025年的4000美元以上，漲幅超過117倍，美元對黃金貶值超過99%。這一趨勢在數(shù)字貨幣時代可能加速——當(dāng)主權(quán)信用貨幣普遍面臨挑戰(zhàn)時，黃金作為終極價值尺度的地位將重新確立。

04 在別人恐懼時貪婪

面對當(dāng)前的市場恐慌，投資者該如何應(yīng)對？

第一，區(qū)分交易與配置。 如果你是短期交易者，美元指數(shù)走強(qiáng)、利率預(yù)期鷹派、油價高企的三重壓制仍在持續(xù)，抄底可能面臨進(jìn)一步回撤風(fēng)險。但如果你是長期資產(chǎn)配置者，當(dāng)前的價格回調(diào)提供了難得的入場窗口。

第二，理解波動與趨勢的關(guān)系。2022年黃金從2070美元跌至1614美元，跌幅22%，但隨后三年漲幅超過240%。歷史數(shù)據(jù)顯示，因地緣政治引發(fā)的黃金價格上漲往往是短暫的，但貨幣體系結(jié)構(gòu)性問題支撐的上漲是持久的。當(dāng)前的波動只是長期牛市中的插曲。

第三，關(guān)注反向指標(biāo)。當(dāng)"韭菜"開始恐慌拋售、當(dāng)媒體充斥著"黃金避險功能失效"的論調(diào)、當(dāng)ETF資金持續(xù)流出時，往往意味著階段性底部臨近。2022年11月黃金ETF持倉降至階段性低點(diǎn)后，市場開啟了長達(dá)三年的牛市。

第四，配置比例與心態(tài)管理。黃金不應(yīng)是投機(jī)的工具，而應(yīng)是資產(chǎn)配置的壓艙石。建議采用定投或分批建倉的方式平滑成本。記?。狐S金不產(chǎn)生利息，它的價值在于當(dāng)其他資產(chǎn)崩盤時，它能保住你的購買力。

05 黃金從未失去避險功能

回到文章開頭的問題：黃金為什么不避險了？

答案是：黃金從未失去避險功能，它只是換了一種方式避險。短期來看，它避的是利率風(fēng)險；長期來看，它避的是貨幣信用風(fēng)險。當(dāng)前市場的下跌，正是前者對后者的暫時壓制。

2022年的故事告訴我們：戰(zhàn)爭不可能是持久戰(zhàn)，石油在幾個月之后就會下跌，黃金漲、石油跌是主旋律。本次的波動只是一個插曲。從1614美元到5596美元，黃金已經(jīng)證明了自己的價值；從5596美元到4500美元，不過是牛市途中的一次深呼吸。

你問我怎么辦？我的建議只有一個：你們都別買了，讓我來。

這不是貪婪，而是對歷史規(guī)律的尊重——當(dāng)市場因短期噪音而迷失方向時，堅定持有真正的硬資產(chǎn)，時間終將給予慷慨的回報。