在房地產(chǎn)行業(yè)仍處深度調(diào)整周期的背景下，頭部房企的經(jīng)營邏輯正在發(fā)生明顯變化。

3月27日，龍湖集團(tuán)發(fā)布2025年全年業(yè)績(jī)。與以往依賴規(guī)模擴(kuò)張不同，這份成績(jī)單更突出的關(guān)鍵詞是：現(xiàn)金流、運(yùn)營能力，以及債務(wù)安全邊際。

從整體表現(xiàn)來看，龍湖正在逐步走出一條以“低負(fù)債、強(qiáng)運(yùn)營、正現(xiàn)金流”為特征的發(fā)展路徑。

收入承壓之下，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)悄然變化

2025年，龍湖實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入973.1億元，同比仍處下行區(qū)間。但如果拆分結(jié)構(gòu)可以發(fā)現(xiàn)，一個(gè)更具趨勢(shì)性的變化正在發(fā)生：

傳統(tǒng)地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)收入為705.4億元，占比繼續(xù)下降；而運(yùn)營及服務(wù)業(yè)務(wù)合計(jì)實(shí)現(xiàn)收入267.7億元，占總營收比重已提升至27.5%。

這一變化的意義在于，龍湖的收入來源正從過去高度依賴開發(fā)銷售，開始向“持有型資產(chǎn)+服務(wù)”業(yè)務(wù)傾斜。

利潤(rùn)端同樣呈現(xiàn)類似特征。

報(bào)告期內(nèi)，公司擁有人應(yīng)占溢利為10.2億元，而運(yùn)營及服務(wù)業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)的核心利潤(rùn)達(dá)到79.2億元，整體毛利率超50%、凈利率約30%，成為支撐整體利潤(rùn)的關(guān)鍵來源。

換句話說，在開發(fā)業(yè)務(wù)利潤(rùn)收縮的背景下，龍湖的“第二增長(zhǎng)曲線”正在發(fā)揮更重要的作用。

如果說過去房地產(chǎn)企業(yè)比拼的是拿地與周轉(zhuǎn)，那么當(dāng)下的競(jìng)爭(zhēng)重點(diǎn)，正轉(zhuǎn)向運(yùn)營、服務(wù)能力。

2025年，龍湖運(yùn)營及服務(wù)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入267.7億元，不僅創(chuàng)下歷史新高，也成為公司現(xiàn)金流最穩(wěn)定的來源之一。其中，商業(yè)板塊表現(xiàn)尤為突出，全年租金收入達(dá)112.1億元，在消費(fèi)復(fù)蘇背景下，項(xiàng)目出租率維持在97%的高位，客流與銷售額均實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)增長(zhǎng)。

年內(nèi)，龍湖在全國多個(gè)核心城市新開業(yè)13座購物中心，武漢濱江天街、重慶江岸天街等成為區(qū)域消費(fèi)地標(biāo)；重慶北城天街、蘇州獅山天街等頭部項(xiàng)目完成改造升級(jí)。

截至年末，龍湖集團(tuán)累計(jì)開業(yè)商場(chǎng)99座，覆蓋全國25座城市，運(yùn)營總建面1050萬平方米，合作品牌超7400家。

無論是新項(xiàng)目開業(yè)即形成區(qū)域消費(fèi)地標(biāo)，還是老項(xiàng)目通過改造提升運(yùn)營效率，都體現(xiàn)出其在商業(yè)運(yùn)營上的成熟能力。

與此同時(shí)，資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)也在逐步擴(kuò)展邊界。長(zhǎng)租公寓“冠寓”保持較高出租率，多業(yè)態(tài)協(xié)同（如活力街區(qū)品牌歡肆等）則進(jìn)一步提升了資產(chǎn)使用效率。

整體來看，這部分業(yè)務(wù)不僅貢獻(xiàn)利潤(rùn)，更重要的是提供了持續(xù)、可預(yù)期的現(xiàn)金流，這對(duì)于當(dāng)前行業(yè)環(huán)境下的房企而言，價(jià)值尤為突出。

債務(wù)“削峰”基本完成，融資成本降至歷史低位

在行業(yè)普遍承壓的階段，龍湖的另一條主線，是對(duì)財(cái)務(wù)安全的持續(xù)強(qiáng)化。

2025年，龍湖集團(tuán)合計(jì)完成135億元境內(nèi)債券及92.3億港幣境外銀團(tuán)的安全兌付。截至2025年底，公司有息負(fù)債降至1528.1億元，較上年減少235.1億元；在手現(xiàn)金292億元，凈負(fù)債率控制在52.2%。

更值得關(guān)注的是債務(wù)結(jié)構(gòu)的改善。一方面，公司全年完成約220億元債務(wù)兌付，平穩(wěn)度過償債高峰；另一方面，融資成本進(jìn)一步下降至3.51%，創(chuàng)下歷史新低，平均借貸年期延長(zhǎng)至12.12年。

同時(shí)，銀行融資占比接近九成，外幣債務(wù)比例降至10%，且100%完成掉期，有效降低了外部不確定性帶來的沖擊。

此外，含資本性支出的經(jīng)營性現(xiàn)金流連續(xù)三年為正，2025年凈流入正58億元，內(nèi)生造血能力穩(wěn)固。

在“安全削峰”后，龍湖集團(tuán)每年到期的集團(tuán)層面?zhèn)鶆?wù)規(guī)模有限，其中，2026年剩余到期約61億元，包含約25億元境內(nèi)信用債?約23億元中債增進(jìn)擔(dān)保債券以及約13億元境外信用貸款；2027年到期約62億元，其中，境內(nèi)信用債約8億元?境外信用貸款約38億元?境外美元債約16億元?

從到期節(jié)奏來看，未來兩年公司債務(wù)規(guī)模明顯收斂，整體償債壓力趨于可控。

從“開發(fā)驅(qū)動(dòng)”走向“運(yùn)營及服務(wù)驅(qū)動(dòng)”

如果將龍湖近幾年的變化放在一起看，可以更清晰地理解其轉(zhuǎn)型邏輯。

一方面，公司連續(xù)三年實(shí)現(xiàn)正向經(jīng)營性現(xiàn)金流（2025年為正58億元），擺脫對(duì)外部融資的依賴；另一方面，運(yùn)營與服務(wù)業(yè)務(wù)占比持續(xù)提升，逐步構(gòu)建起內(nèi)生“造血”能力。

在2025年，龍湖集團(tuán)開發(fā)、運(yùn)營、服務(wù)三大業(yè)務(wù)板塊協(xié)力并進(jìn)，在扎實(shí)的財(cái)務(wù)底盤之上，已連續(xù)三年實(shí)現(xiàn)覆蓋資本性開支后的正向經(jīng)營性現(xiàn)金流，走出一條“低負(fù)債、低融資成本、正向現(xiàn)金流驅(qū)動(dòng)”的健康發(fā)展路徑。

這背后，是房地產(chǎn)行業(yè)整體邏輯的變化——從“高周轉(zhuǎn)、高杠桿”時(shí)代，轉(zhuǎn)向“低負(fù)債、重運(yùn)營”的新階段。

龍湖當(dāng)前形成的“開發(fā)+運(yùn)營+服務(wù)”三大板塊協(xié)同發(fā)展模式，本質(zhì)上正對(duì)應(yīng)“建、運(yùn)、服一體化”的行業(yè)新能力體系。

在行業(yè)仍未完全企穩(wěn)的背景下，龍湖的這份業(yè)績(jī)并不以規(guī)模增長(zhǎng)見長(zhǎng)，但其在財(cái)務(wù)安全、現(xiàn)金流質(zhì)量以及業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)上的變化，釋放出更具長(zhǎng)期意義的信號(hào)。

當(dāng)房地產(chǎn)進(jìn)入存量時(shí)代，能夠提供穩(wěn)定現(xiàn)金流與持續(xù)服務(wù)能力的企業(yè)，正在獲得新的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

我們也有理由相信，展望 2026 年，龍湖集團(tuán)當(dāng)下的三大業(yè)務(wù)板塊將圍繞空間的建造、運(yùn)營與服務(wù)，深化協(xié)同、迭代提升，共同致力于為城市與客戶創(chuàng)造更美好的生活場(chǎng)景、成為更值得長(zhǎng)期托付的城市伙伴。

未來，龍湖集團(tuán)將以精耕運(yùn)營?提質(zhì)服務(wù)打磨內(nèi)功，以數(shù)字賦能? AI 驅(qū)動(dòng)提升效能，構(gòu)建以客戶為中心的價(jià)值生態(tài)，深化戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型——走出一條更具韌性? 更可持續(xù)的高質(zhì)量發(fā)展道路?