匯付是第一大客戶，天億馬近12億買下這張收單外包網看中了什么

天億馬收購星云開物的交易又往前走了一步。

隨著2025年全年數據和中介補充意見披露，這筆近12億元并購到底買了什么、值在哪里、風險落在哪，也開始變得更清楚。

天億馬早在2025年12月12日就披露了重組草案，2026年1月27日又披露了審核問詢函回復及草案修訂稿；到了3月，相關中介材料和全年財務口徑進一步補齊。

兩輪草案的交易骨架并未改寫，收購標的仍為星云開物98.5632%股權，交易作價仍為11.885053億元，股份與現金對價、業績承諾等核心安排保持一致。

去年12月，這筆交易進入市場視野時，外界首先看到的是一家上市公司擬收購一家支付產業鏈中的非持牌服務商。

到現在，草案之外的補充材料把更多細節補了出來，星云開物靠什么賺錢、客戶來自哪里、交割為何這樣安排、后續靠什么保障履約，都比此前清楚得多。

支付之家認為，天億馬看中的，并不是傳統意義上的單一收單外包費，而是圍繞自助設備場景形成的一整套交易組織能力。星云開物的收入已覆蓋基礎SaaS、增值SaaS、會員服務、收單外包服務和數字增值服務，背后對應的是設備接入、商戶服務、支付接口協同和持續收費能力。

近12億元買下的，也不只是一家公司，而是一張能夠持續承接交易、組織場景和沉淀收入的收單外包網絡。

所以，這筆交易與支付行業相連的部分，仍落在星云開物的收單外包服務上。

草案披露，星云開物面向第三方持牌支付機構，提供特約商戶引薦、交易信息轉接等經中國支付清算協會備案的收單外包服務。

進入上市公司體系的，也不止星云開物一個主體，廣州寶點、易普樂、亦強科技、杭州東晙、星拓科技、樂爽信息等公司也已披露持有相關備案回執。圍繞自助設備場景展開的收單外包服務，已經形成多主體備案、分場景落地的業務結構。

補充法律意見書把星云開物2025年的客戶結構寫得更具體。

前五大客戶中，匯付天下有限公司對應SaaS云平臺收入3357.47萬元，占營業收入6.38%；騰訊控股有限公司對應數字增值服務收入3032.39萬元，占比5.76%；螞蟻科技集團股份有限公司對應數字增值服務收入2379.53萬元，占比4.52%；京東集團股份有限公司對應SaaS云平臺和數字增值服務收入775.94萬元。

放在支付產業鏈里看，這組名單很能說明問題。星云開物的收入已經深度嵌入支付機構、平臺公司和場景運營方的合作體系，收單外包只是其中一層，SaaS和數字增值服務已經一起構成主要變現來源。

草案和財務顧問報告也把星云開物的經營輪廓寫得更完整。其收入結構覆蓋基礎SaaS、增值SaaS、會員服務、收單外包服務和數字增值服務，業務已延伸到設備接入、商戶服務、用戶運營和支付接口協同等多個環節。

在支付之家分析師Leon看來，這類公司的演進方向已經越來越清楚。拓商和交易轉接之外，圍繞場景接入、SaaS運營、會員服務、支付接口和數字增值展開的平臺化能力，正在一起進入資本市場的定價視野。

自助設備場景的價值，也在這次材料里被寫得更具體。

草案列出的應用場景包括交通樞紐、商業消費、居民生活、校園生活、公共服務和商務辦公，設備覆蓋自動售貨機、按摩椅、閘機、娃娃機、扭蛋機、充電寶、共享洗衣機、電動自行車充電樁、新能源汽車充電樁等。

場景分散，交易高頻，商戶管理和支付接入又要求標準化，這類業務一旦跑出規模，系統服務費、接口協同和增值收入就會一起放大。

這一輪中介材料里提到，星云開物要先由股份有限公司變更為有限責任公司，再實施股權交割。財務顧問報告寫明，陳耿豪、楊凱然、張杰波、胡俊、王佳等人為標的公司董事，在股份公司狀態下，其股份轉讓要受《公司法》關于任職期間每年轉讓比例的限制，不利于一次性完成交割。報告同時列舉了恒豐紙業、元力股份、道恩股份、友阿股份、夢網科技等案例，說明這種安排并非孤例。中介還明確表示，這一變更涉及的稅費很小，主要是工商變更代辦費用，不確定性較小，不會對本次交易或估值造成重大不利影響。

客戶結構對應的是變現路徑，資質體系和合規狀態補足了這家公司持續經營的基礎。補充法律意見書顯示，星云開物續發了信息安全管理體系認證證書、信息技術服務管理體系認證證書，新增質量管理體系認證證書；星云開物和廣州寶點在2025年12月都通過了高新技術企業復審，廣州寶點還在2026年1月拿到了信息系統安全等級保護備案證明三級。補充核查期間，星云開物及子公司未受到任何行政處罰，不存在重大訴訟、仲裁案件，主要資產不存在抵押、質押、查封、凍結等權利受限情形。從補充材料看，系統、安全和持續合規能力，已經和渠道能力一起構成這類公司的經營門檻。

到了2025年全年口徑，這筆并購的成色也更容易被衡量。財務顧問報告披露，備考口徑下，交易前天億馬2025年營業收入為4.77億元，交易后增至10.03億元；交易前歸母凈利潤為748.96萬元，交易后增至1.041466億元；基本每股收益由0.11元提升至1.55元。

與之對應，星云開物2025年度按約定口徑計算的扣除非經常性損益后的歸母凈利潤為9559.33萬元，超額完成當年承諾559.33萬元，并計提279.66萬元超額業績獎勵。

履約保障安排也被寫得更細。業績承諾方通過本次交易取得的上市公司股份采取30%、35%、35%的分期解鎖機制。補充協議要求陳耿豪、楊凱然、張杰波、胡俊、王佳等核心管理層在業績承諾期內繼續任職，并約定了較強的競業限制。財務顧問報告還寫到，業績承諾方信用記錄良好，不存在失信被執行或大額到期債務未清償情形。

對天億馬而言，這筆交易買下的是股權，后續能否把場景、人和經營能力一起留下，同樣關鍵。

風險沒有消失。文件反復提示，星云開物收益法評估值為12.1億元，較經審計后歸母凈資產增值649.77%。交易完成后，上市公司合并報表預計將新增10.488838億元商譽，占2025年末備考合并報表總資產和歸母凈資產的比例分別為36.51%和74.79%。業績補償覆蓋率為40.83%，如果后續利潤明顯低于承諾，補償金額仍無法覆蓋全部交易對價。

資產質量、團隊穩定、場景持續性和整合效果，后面都會被繼續盯著看。

此次被裝入上市公司體系的，已不只是自助設備接入能力，也不只是幾張收單外包備案回執。

被一起納入重組交易和估值框架的，是一套圍繞設備、SaaS、會員、支付接口、數字增值服務運轉的經營結構，是一張能夠持續承接交易、組織場景和沉淀收費能力的收單外包網絡。

去年12月草案把交易框架擺了出來，這一輪補齊全年數據和中介補充意見后，交割邏輯、客戶結構、資質門檻、履約保障和經營成色也一起被擺上了臺面。

至于交易最終能否完成，仍要看深交所審核和證監會注冊結果。

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來源丨支付之家(ZFZJ.CN)·之家哥（觀點內容僅供參考）