文/冉學(xué)東

國(guó)家統(tǒng)計(jì)局10日發(fā)布數(shù)據(jù)顯示，3月份全國(guó)工業(yè)生產(chǎn)者出廠價(jià)格指數(shù)（PPI）同比上漲0.5%，這是自2022年10月以來(lái)，PPI同比數(shù)據(jù)首次實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)；環(huán)比數(shù)據(jù)上漲1.0%，也創(chuàng)下48個(gè)月以來(lái)最大單月漲幅。

目前銀行流動(dòng)性非常寬松，國(guó)債市場(chǎng)反應(yīng)平平，不過(guò)短期利率仍然是上漲的。PPI作為物價(jià)基礎(chǔ)，通常被認(rèn)為是未來(lái)CPI上漲的原動(dòng)力，這對(duì)貨幣政策的走向以及市場(chǎng)的走勢(shì)影響較大。

更重要的是實(shí)體經(jīng)濟(jì)。PPI是生產(chǎn)者物價(jià)指數(shù)的簡(jiǎn)稱，衡量生產(chǎn)者出售產(chǎn)品和服務(wù)時(shí)的平均價(jià)格變化。PPI下跌，意味著工業(yè)企業(yè)產(chǎn)品出廠價(jià)格持續(xù)下降，通常反映需求疲軟或產(chǎn)能過(guò)剩。PPI下行直接導(dǎo)致企業(yè)銷售收入減少，尤其對(duì)原材料成本高、產(chǎn)品價(jià)格彈性小的企業(yè)沖擊更大。若成本調(diào)整滯后，利潤(rùn)將進(jìn)一步承壓?。

而在PPI下行的背景下，如果PPI下行，則實(shí)際利率就會(huì)抬高，這就會(huì)抬高企業(yè)的融資成本，削弱其投資動(dòng)力。那么企業(yè)發(fā)債和借貸的積極性就會(huì)下降，有進(jìn)入通縮的風(fēng)險(xiǎn)。

同時(shí)，由于PPI的低位，實(shí)際利率是抬高的，因此在通縮狀態(tài)下，企業(yè)不愿借貸，寬貨幣很難導(dǎo)致寬信用，貨幣政策傳導(dǎo)失效。

這次PPI的轉(zhuǎn)正最直接的決定因素是國(guó)際能源價(jià)格的上漲，尤其是原油價(jià)格的沖擊，伊朗戰(zhàn)爭(zhēng)導(dǎo)致霍爾木茲海峽被實(shí)質(zhì)性關(guān)閉，20%以上的原油管道被堵死，國(guó)際原油價(jià)格大幅上行，導(dǎo)致成品油價(jià)格上漲，這是此次PPI上漲最直接的因素之一。其次，近幾年為了擺脫價(jià)格持續(xù)下行的壓力，政府出臺(tái)了多項(xiàng)政策，比如在消費(fèi)領(lǐng)域里的補(bǔ)貼優(yōu)惠，去年開始的反內(nèi)卷政策等也見到了成效。

同時(shí)，筆者認(rèn)為，去年以來(lái)出口增速大幅上行，外需直接勞動(dòng)改善了內(nèi)部的供需關(guān)系，緩解了國(guó)內(nèi)“供強(qiáng)需弱”的局面，直接推動(dòng)了PPI的上漲。去年全年出口總額達(dá)26.99萬(wàn)億元人民幣?，同比增長(zhǎng)?6.1%??。這是中國(guó)貨物出口?連續(xù)第九年保持增長(zhǎng)?，也是自加入WTO以來(lái)時(shí)間跨度最長(zhǎng)的連續(xù)增長(zhǎng)紀(jì)錄。今年一季度，出口5.74萬(wàn)億元，增長(zhǎng)4.9%，增速仍然在高位。

目前大家關(guān)心的是，此次PPI轉(zhuǎn)正可持續(xù)性有多強(qiáng)，從目前國(guó)際國(guó)內(nèi)形勢(shì)看，挑戰(zhàn)還是比較大的。

四年前PPI下行，主要受?國(guó)際輸入性壓力、國(guó)內(nèi)需求疲軟加上一定的結(jié)構(gòu)性產(chǎn)能過(guò)剩?等多重因素共同作用。

當(dāng)時(shí)的情況跟目前相似，2022年上半年受俄烏沖突影響，國(guó)際油價(jià)、天然氣等能源價(jià)格一度飆升，推動(dòng)PPI同比漲幅在2022年10月達(dá)到?13.5%?的歷史高點(diǎn)?。但此后隨著美聯(lián)儲(chǔ)激進(jìn)加息抑制全球需求，以及地緣政治擾動(dòng)緩和，國(guó)際能源和工業(yè)金屬價(jià)格從2022年下半年開始顯著回調(diào)。作為大宗商品的凈進(jìn)口國(guó)，對(duì)國(guó)際大宗商品價(jià)格的波動(dòng)極為敏感。

國(guó)內(nèi)的有效需求不足，最主要的影響是房地產(chǎn)價(jià)格從2020年開始進(jìn)入下行周期，作為一個(gè)支柱型產(chǎn)業(yè)，房地產(chǎn)價(jià)格下行，一方面影響投資信心，一方面影響多行業(yè)的工業(yè)品需求。

同時(shí)發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體開啟了加息緊縮周期，需求放緩，中國(guó)的出口需求也放緩。

由此看，此次PPI轉(zhuǎn)正的可持續(xù)性也是比較脆弱的，油價(jià)的沖擊主要是外部事件，就是美以伊戰(zhàn)爭(zhēng)，目前已經(jīng)開始進(jìn)行談判，這場(chǎng)戰(zhàn)爭(zhēng)能否持續(xù)很難預(yù)料，從目前雙方的態(tài)度看來(lái)有所緩和，如果談判成功，則油價(jià)可能會(huì)有一個(gè)斷崖式下行，這就可能導(dǎo)致PPI的上漲無(wú)法持續(xù)。

另一方面，歐洲日本澳大利亞已經(jīng)進(jìn)入加息周期，美國(guó)的物價(jià)也可能上行，這可能帶動(dòng)其他發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體也進(jìn)入緊縮周期，則需求可能再次被抑制。

從國(guó)內(nèi)看，目前房地產(chǎn)市場(chǎng)有所回暖，經(jīng)濟(jì)明顯有一個(gè)低位反彈的趨勢(shì)，但是這是近幾年一個(gè)慣例，往往都是一季度經(jīng)濟(jì)運(yùn)行有所改善，但是此后再次進(jìn)入下行，這次能否例外，還需觀察。

無(wú)論如何，貨幣政策將仍然處于觀望狀態(tài)，從物價(jià)的形勢(shì)看，前半年降準(zhǔn)降息幾無(wú)可能。

責(zé)任編輯：馮櫻子 主編：張志偉