整個4月市場供需處于一個恢復(fù)過程，隨著供應(yīng)與消費(fèi)均呈現(xiàn)恢復(fù)見頂?shù)那闆r下，供應(yīng)高的壓力則有所體現(xiàn)。從目前情況來看，季節(jié)性消費(fèi)恢復(fù)已接近尾聲，從今年的增量情況而言，消費(fèi)強(qiáng)度并不高。而伴隨著長材維持低位，扁平材的產(chǎn)量回升，這對于供應(yīng)的偏向性較為明確，對于持續(xù)的供應(yīng)則起到壓制的作用。消費(fèi)端拆解來看，冷系端消費(fèi)表現(xiàn)平平（從鋼廠出廠漲價即可看出，冷系未漲），其他產(chǎn)品支撐度尚可；其次出口結(jié)構(gòu)也有所改變，板坯的增量對于成品被反傾銷所帶來的減量，兩者抵消后，悲觀預(yù)期會有所緩和；此外制造業(yè)產(chǎn)品出口量增加，變相托底了消費(fèi)預(yù)期。這一結(jié)構(gòu)來看，國內(nèi)消費(fèi)并沒有明顯的亮點(diǎn)，需求的韌性與強(qiáng)度基本跟隨外需（競爭力優(yōu)勢）而來。由于當(dāng)前外需并無額外事件可以提升其消費(fèi)強(qiáng)度，這也體現(xiàn)了，國內(nèi)消費(fèi)承壓，海外消費(fèi)偏強(qiáng)，供需弱平衡，海外價格決定了國內(nèi)價格的高度。

從5月份看，鋼廠訂單壓力依然存在，從3月份大部分鋼廠宣布漲價到現(xiàn)在，出廠價實(shí)際變化不大。信心與預(yù)期支撐大于實(shí)際，從庫存降幅上也可見，去庫速度并不如往年。所以供應(yīng)仍是當(dāng)前核心，而鋼廠利潤環(huán)比暫無明顯變化，這也變相說明5月份產(chǎn)量會持續(xù)維持在高位水平。最終會體現(xiàn)，產(chǎn)量與消費(fèi)雙頂結(jié)構(gòu)出現(xiàn)，對于表需與價格結(jié)構(gòu)就會維持一個上下有頂?shù)椎恼{(diào)整結(jié)構(gòu)。從邏輯角度看，如需要打破這一結(jié)構(gòu)，價格回升：1、外力消費(fèi)有快速回升的過程（海外重建）；2、國內(nèi)成本繼續(xù)回升，迫使鋼廠被迫減量，庫存緩和。因此就目前5月而言，較難體現(xiàn)這一結(jié)構(gòu)，對于市場價格而言，可調(diào)整空間則相對有限。供需矛盾在一半，對于產(chǎn)量不減其想象力也較難體現(xiàn)，如無以上變量改變，其價格彈性仍只會有100元/噸水平調(diào)節(jié)。

從Mysteel熱軋平衡表測算看，4-5月份國內(nèi)表需或?qū)⒔?jīng)過風(fēng)險釋放而短期緩和，再回升的結(jié)構(gòu)，但高點(diǎn)或?qū)⒃?月初，而低點(diǎn)則會在4月底體現(xiàn)，5月4周表需預(yù)期不會有明顯變化。因此按照這一結(jié)構(gòu)走，價格預(yù)期則會形成，跌價后成本支撐出現(xiàn)，價格回穩(wěn)，小幅反彈的趨勢，對于價格重心則會處于環(huán)比小幅下降的格局，預(yù)期價格在3200-3300元/噸。

一、5月板帶材供需基本面

1、熱軋板帶材毛利潤有一定下降 企業(yè)產(chǎn)量可以維持 增量意愿并不強(qiáng)

從5月份的產(chǎn)量情況看，國內(nèi)板帶材產(chǎn)量相對平穩(wěn)，前期檢修與復(fù)產(chǎn)對沖，短期產(chǎn)量恢復(fù)到相對高位水平。就國企鋼廠反饋，目前板帶材系列中最好的是中板，其次是熱軋，最次是帶鋼。利潤結(jié)構(gòu)看，中板與熱軋利潤相當(dāng)，帶鋼則處于零界點(diǎn)水平。從訂單結(jié)構(gòu)上也能體現(xiàn)，中板訂單，特別是品種鋼訂單較好，熱軋則是冷系端偏差，其他尚可，而帶鋼則因建筑業(yè)有較大壓力，導(dǎo)致消費(fèi)恢復(fù)不暢所致。所以供應(yīng)結(jié)構(gòu)也會向中板與熱軋進(jìn)行傾斜。從民企鋼廠近幾周的接單情況看，普遍反饋，在手訂單天數(shù)下降，這也意味著，未來會先降價接單，對于減量暫無可能。結(jié)構(gòu)整體體現(xiàn)出，壓縮鋼廠利潤的走勢。

不過仍需要關(guān)注的一點(diǎn)則是，鋼廠成本端會有變化。焦煤端是交割問題與長協(xié)價格回升，所形成的階段性變化（先走交割邏輯，5月蒙煤長協(xié)價落地再度回升）；礦石則短期因流動性鎖死與緩和后發(fā)運(yùn)量上升的結(jié)構(gòu)（先走流動性緊縮，再走流動性寬松）。但這一變化，大概率仍會使得成本底部回升（運(yùn)費(fèi)+匯率+成本），對于成本端而言則會形成一個底部回升的結(jié)構(gòu)，對于鋼廠減量底線會形成向上支撐。但這種趨勢，難以緩和供需基本面，因此在利潤未被壓縮的情況下，其產(chǎn)量會繼續(xù)維持，但是會提高減產(chǎn)的水平線，使得波動再度減小。

圖1：4-5月熱軋鋼廠檢修對比圖

2、熱軋板帶材4-5月份需求端情況

4-5月份需求進(jìn)行拆分來看，國內(nèi)建筑行業(yè)資金到位率總體偏低。雖然專項(xiàng)債資金到位率同比維持偏快的結(jié)構(gòu)，主要核心在于4月份開始到6月份國內(nèi)處于還債高峰期，這會導(dǎo)致可用資金量偏低，對于項(xiàng)目實(shí)際難以起到明顯支撐。建筑行業(yè)這一情況在上半年或?qū)㈦y以呈現(xiàn)緩和，緊靠新能源與重點(diǎn)基建項(xiàng)目較難支撐其消費(fèi)。相比制造業(yè)分歧有所加大，國內(nèi)居民端相關(guān)消費(fèi)仍難以明顯回升，特別是國內(nèi)政策處于退坡周期，這對于國內(nèi)端消費(fèi)并不能帶來支撐，處于下滑狀態(tài)。相反一帶一路出口量繼續(xù)維持高速增量，產(chǎn)業(yè)端轉(zhuǎn)移初期，帶動消費(fèi)提升較為明顯。這也導(dǎo)致一點(diǎn)，制造業(yè)國內(nèi)外消費(fèi)對沖，仍有上升的空間，體現(xiàn)出內(nèi)弱外強(qiáng)的結(jié)構(gòu)。制造業(yè)目前所反饋的情況看，4:6訂單走向尤為明顯，其次則是國內(nèi)剛需支撐，總體表現(xiàn)并不亮眼。直接出口端，當(dāng)前國內(nèi)FOB價格在FOB485-500水平，對應(yīng)國內(nèi)出廠價在3280-3330元/噸，這一價格再國內(nèi)市場競爭力不強(qiáng)，但對于海外價格小幅回升仍處于虧損的情況下，則想的有一定吸引力，對于出口支撐會有所加強(qiáng)。因此從5月份的消費(fèi)來看，制造業(yè)回升、建筑業(yè)下降，國內(nèi)消費(fèi)并無亮點(diǎn)，出口高增速仍會維持。處于消費(fèi)回升見頂，無明顯爆發(fā)力，亮點(diǎn)不足，韌性存在的結(jié)構(gòu)，預(yù)期環(huán)比增量難以超過1%。

5月份從企業(yè)訂單，韌性尚存，但增量體現(xiàn)不明顯，過低的庫存結(jié)構(gòu)，會對于采購帶來持續(xù)性。Mysteel調(diào)研，下游端制造業(yè)庫存原料庫存均處于偏低水平，一方面原材料波動不大，不著急采購；另外一方面則是庫存管控角度上，把壓力向市場堆積。這會導(dǎo)致市場的心態(tài)與采購積極性不高，對于供需弱平衡結(jié)構(gòu)，會導(dǎo)致庫存“堰塞湖”效應(yīng)體現(xiàn)，庫存顯性化，并未改變消費(fèi)結(jié)構(gòu)，但改變了市場的心態(tài)，從而變相降低流動性，體現(xiàn)市場觀望情緒。

圖2：4-5月熱軋大樣本表需預(yù)估

二、4-5月份板帶材的核心支撐點(diǎn)

1、消費(fèi)韌性存在 國內(nèi)增量有限 海外剛需尚存 但仍需價格優(yōu)勢

當(dāng)前鋼廠利潤并不低，加工利潤維持在80-100元/噸水平。雖然這一利潤不足以覆蓋所有成本，但從企業(yè)運(yùn)營角度而言，離減產(chǎn)保價仍相聚甚遠(yuǎn)。只不過近期扁平材庫存偏高，這會導(dǎo)致部分企業(yè)開始出口板坯。一方面板坯出口利潤尚可，另一方面則是可減少企業(yè)負(fù)擔(dān)，更靈活應(yīng)對，變相緩和了國內(nèi)的消費(fèi)矛盾。企業(yè)反饋，直供量有所增加，但市場流通量并沒有明顯起來，堵點(diǎn)在于國內(nèi)消費(fèi)支撐不強(qiáng)。不過海外地緣影響下，鋼坯需求量出現(xiàn)明顯增加，國內(nèi)成本幾乎沒受到大的影響，這對于出口反而有利，出口“優(yōu)勢”再度體現(xiàn)。從目前成交與海外可接受的價格范圍看，熱卷維持在FOB485-500，板坯則在465-470元/噸，需求預(yù)期增量在50-80萬噸/月，這對于國內(nèi)所帶來的分流會體現(xiàn)的較為明顯。

不過值得注意的是，海外價格上漲速度偏慢，滯漲結(jié)構(gòu)存在，這會變相制約國內(nèi)價格。但這一情況對于當(dāng)前的供需結(jié)構(gòu)與鋼廠保持當(dāng)前產(chǎn)量的情況下，供需壓力與矛盾則難以再度擴(kuò)大，因此產(chǎn)量是否會繼續(xù)擴(kuò)大是當(dāng)前減緩矛盾的核心。

圖3：華北地區(qū)鋼廠利潤走勢

2、成本逐步筑底 品種間價差有所緩和 下游工業(yè)品出口支撐剛需消費(fèi)

近期國內(nèi)成本變化不大，隨著礦石供應(yīng)端的放松而出現(xiàn)短期流動性上升，伴隨沖發(fā)運(yùn)預(yù)期出現(xiàn)，成本筑底有望在4月份完成。這對于5月份成本會形成夯實(shí)的過程，對于供需和價格預(yù)期會形成支撐。這對于未來價格底部形成先下后穩(wěn)定，再向上的結(jié)構(gòu)（更容易使得鋼廠利潤收縮而出現(xiàn)挺價與降負(fù)荷行為）。按照節(jié)奏來看，成材價格第一階段會被動向下，形成緩和后，再呈現(xiàn)推升的節(jié)奏。雖然這一支撐并不強(qiáng)烈，但可以對成本底部形成夯實(shí)的結(jié)構(gòu)，跌價難度更大。

從下游端消費(fèi)來看，熱冷價差基本維持在380元/噸水平，冷系壓力尚存，但并沒有進(jìn)一步惡化。熱中之間價差70元/噸，熱帶之間價差30元/噸，這一價格差較之前并沒有過大區(qū)別，體現(xiàn)出消費(fèi)的韌性在。整體驅(qū)動并不強(qiáng)勁的事實(shí)，所以就目前的供需結(jié)構(gòu)，雖然不能形成明顯的向上驅(qū)動，但是對于價格的底部支撐會帶來幫助。

而制品類出口依然維持相對高增速，從1-2月份的數(shù)據(jù)可見，海外消費(fèi)依然強(qiáng)勁（替代消費(fèi)+一帶一路+產(chǎn)業(yè)鏈轉(zhuǎn)移），這對于間接出口的持續(xù)力度尚存，對制造業(yè)起到支撐，從整體的增速角度看，1-2月同比增速仍可達(dá)到18%，這一結(jié)構(gòu)性趨勢未來，消費(fèi)品出口仍是緩和國內(nèi)的主要動力。從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)看，能源、民生用品、基礎(chǔ)工業(yè)用品、基礎(chǔ)建設(shè)用品、以及零配件等均是出口的主力軍。所以從消費(fèi)結(jié)構(gòu)與成本點(diǎn)而言，對于價格筑底會帶來較大的幫助。

三、4-5月份國內(nèi)板帶材主要的風(fēng)險點(diǎn)

1、倉單交割量過高 期現(xiàn)價差暫無無損移倉空間 月底或?qū)⑵仁箖r格下行尋找移倉窗口

當(dāng)前板帶現(xiàn)貨端雖然有走弱跡象，成交偏向于低價、剛需為主，庫存去化速度略有放慢，絕對高位是制約此輪信心的核心。不缺庫存則會導(dǎo)致市場實(shí)際的流通量呈現(xiàn)遲緩，下游端的持貨意愿下降。外加此輪庫存多以期現(xiàn)（正套建倉）持貨為主，這也導(dǎo)致風(fēng)險雖然偏小，但流動性會呈現(xiàn)放緩的結(jié)構(gòu)，壓力則會形成由下向上進(jìn)行傳導(dǎo)進(jìn)行。從當(dāng)前期現(xiàn)基差看，近月盤面貼水30-40元/噸，05-10月差僅在10-20元（包含07合約），這會導(dǎo)致多空雙方主動移倉的意愿下降，按照資金成本計算，如套保單移倉則需要25-30元/噸水平，當(dāng)前結(jié)構(gòu)較難走出這一結(jié)構(gòu)。因此按照這一邏輯推演來看，時間并不利于方向向上，處于一個偏弱結(jié)構(gòu)。

從當(dāng)前交割倉單看，熱卷交割庫倉單有61萬噸，實(shí)際交割量可能不會過大，除部分約2-3萬噸到期不可轉(zhuǎn)拋外，其余均可轉(zhuǎn)拋。對于結(jié)構(gòu)而言，就處于現(xiàn)貨定價范圍，現(xiàn)貨價格不跌，對于其價格則會有支撐（支撐價格約在-30元/噸以內(nèi)）。不過倉單仍會抑制價格回升，從基本面角度較難突出上漲動力（庫存不缺、缺乏爆發(fā)式驅(qū)動），所以這一情況或?qū)⒊掷m(xù)維持，給予價格形成壓力。

圖4：05-10合約價差

圖5：05-07合約價差

圖6：熱卷倉單圖

總結(jié)

所以從邏輯推演來看，5月份市場流動性會繼續(xù)持續(xù)，市場供應(yīng)量變化不大，但企業(yè)利潤較難修復(fù)，成本則有筑底并夯實(shí)的可能。這結(jié)構(gòu)會對于短期原料走弱，帶動一起偏弱，直至原料事件結(jié)束（礦石端沖發(fā)運(yùn)計價）。5月消費(fèi)則處于平穩(wěn)狀態(tài)，內(nèi)平穩(wěn)，外增長結(jié)構(gòu)繼續(xù)保持，供需結(jié)構(gòu)相對平穩(wěn)，但這對于整體去庫較難帶來幫助（部分區(qū)域除外，例如華南供應(yīng)減量后庫存消耗會帶來溢價），價格上漲驅(qū)動并不明顯。就此預(yù)計4-5月結(jié)構(gòu)表現(xiàn)或?qū)⑿纬桑瑑r格先抑后揚(yáng)，成本夯實(shí)后抬升，振幅約在100-150元/噸水平，對于市價預(yù)期則會在3200-3350元/噸之間。

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