進入6月以來，人民銀行再次回歸"地量"逆回購操作。

4月15日，人民銀行以固定利率、數(shù)量招標方式開展了5億元7天期逆回購操作，操作利率1.4%，全額滿足了一級交易商需求。Wind數(shù)據(jù)顯示，今日5億元逆回購到期。

另據(jù)官網(wǎng)公告，人民銀行今日也開展了5000億元6個月期買斷式逆回購，為4月連續(xù)第二個月縮量續(xù)作，對應6000億元到期規(guī)模，單次凈回籠1000億元。

業(yè)內認為，近期人民銀行操作延續(xù)"短端地量+中長端縮量"的組合，釋放了引導資金面穩(wěn)定，避免主要市場利率過度向下偏離政策利率的信號，有助于穩(wěn)定市場預期。

持續(xù)最低操作量背后

近期人民銀行逆回購操作量持續(xù)回落，引發(fā)市場不小關注。

北京商報記者注意到，4月以來，人民銀行持續(xù)開展"地量"7天期逆回購操作，例如，4月1日、2日、7日、8日、9日、13日、15日操作規(guī)模均為5億元，為人民銀行自建立公開市場每日操作常態(tài)化機制以來的最低操作量。

買斷式逆回購操作量同樣在縮量。數(shù)據(jù)顯示，4月有6000億元6個月期買斷式逆回購到期。人民銀行4月15日開展5000億元買斷式逆回購操作，意味著當月6個月期買斷式逆回購縮量續(xù)作，縮量規(guī)模為1000億元。

這是人民銀行連續(xù)兩個月縮量續(xù)作6個月期買斷式逆回購，符合市場預期。由于此前4月3個月期買斷式逆回購已縮量3000億元，意味著4月兩個期限品種的買斷式逆回購合計縮量4000億元，縮量規(guī)模較上月擴大1000億元。

東方金誠首席宏觀分析師王青認為，4月買斷式逆回購縮量續(xù)作，與近期公開市場連續(xù)"地量"操作一致，主要源于4月初以來市場流動性偏松。

"背后的原因在于，今年1—2月人民銀行綜合運用買斷式逆回購、MLF和國債買賣等政策工具，凈投放中長期流動性達2.05萬億元，較上年同期大幅多出7450億元；而一季度銀行信貸投放較為溫和，3月政府債券凈融資規(guī)模下降，4月以來政府債券發(fā)行節(jié)奏也未明顯加快。另外，近期中東局勢驟變，市場普遍預期人民銀行會更加重視保持流動性充裕。這些因素綜合作用下，4月初以來資金面進一步向偏松方向演化。"王青稱。

聯(lián)儲證券研究院副院長沈夏宜同樣告訴北京商報記者，4月以來，人民銀行公開市場操作呈現(xiàn)"短端地量、中端縮量、總量平穩(wěn)"的特征，背后原因包含多方面，一方面，當前銀行體系流動性仍較充裕。DR001、DR007、同業(yè)存單利率等關鍵資金價格總體處于偏低水平，短端利率整體下行；另一方面，今年以來經濟開局總體平穩(wěn)，出口表現(xiàn)偏強，基建投資改善，階段性"開門紅"特征較明顯。在經濟韌性較強的情況下，貨幣政策更傾向于保持定力，為后續(xù)可能出現(xiàn)的內外部擾動預留空間。

流動性充?；{沒有變化

買斷式逆回購和傳統(tǒng)逆回購在功能上存在差異。其中，傳統(tǒng)逆回購以7天為主，主要解決短期流動性波動；買斷式逆回購期限更長，多為3個月、6個月，更適合跨季、跨半年資金安排。前者是質押融資，政策利率信號較強；后者是買入債券到期再賣回，更偏中期流動性管理工具。

中信證券首席經濟學家明明稱，人民銀行近期雖然維持地量逆回購投放，且在買斷式逆回購方面以操作回籠為主，但并未體現(xiàn)出轉向收緊的態(tài)度。例如其在每日逆回購公告中提及"全額滿足了一級交易商需求"，且4月13日人民銀行主管媒體金融時報發(fā)文《當前銀行間市場流動性保持充?！罚裁鞔_人民銀行連續(xù)地量操作"是市場供需變化與政策精準調控共同作用的結果，絕非流動性收緊的信號"，表明人民銀行對當下資金利率水準的接受度仍然較高，流動性收水更多是由于市場需求不足，而非主觀收緊。

"4月資金面持續(xù)大幅寬松，除去季節(jié)性信貸需求偏弱等因素外，特別國債供給安排尚未落地，而超長債供給壓力較小也是原因。"明明預計，伴隨后續(xù)特別國債供給落地，資金大幅寬松的格局可能會略有改變，但無需擔心人民銀行寬貨幣取向轉變。

業(yè)內同樣認為，人民銀行近期這些"收水"操作，釋放了引導資金面穩(wěn)定，避免主要市場利率過度向下偏離政策利率的信號，有助于穩(wěn)定市場預期。

"但這不代表保持市場流動性充裕的政策基調發(fā)生變化，更多具有削峰填谷性質。"王青預計，在主要市場利率回升至政策利率附近后，買斷式逆回購有望恢復凈投放。這仍然是今年支持政府債券發(fā)行，顯示貨幣政策延續(xù)支持性立場的一個重要發(fā)力點。

從4月資金面來看，月初資金面較為寬松，各期限資金利率下行趨勢明顯。例如從4月15日的表現(xiàn)來看，盡管上海銀行間同業(yè)拆放利率（Shibor）7天期上行0.7個基點報1.367%，但隔夜Shibor下行0.2個基點，報1.221%；14天Shibor下行0.5個基點，報1.373%。

另外，近日DR001均值持續(xù)在1.3%以下運行，4月2日以來1年期商業(yè)銀行（AAA級）同業(yè)存單到期收益率下破1.5%，創(chuàng)歷史新低，都處于較為明顯偏低水平。

降息降準時點有可能延后

展望后續(xù)，聯(lián)儲證券研究院研究員魏爭認為，貨幣政策仍將堅持"適度寬松取向下的相機抉擇"，整體方向仍然支持增長，但節(jié)奏上會更加靈活務實。當前資金面整體寬松，疊加一季度經濟開局尚可，因此短期內降準降息的必要性不強。關鍵看二季度經濟走勢及外部擾動。若地產、消費、信貸等數(shù)據(jù)持續(xù)走弱，穩(wěn)增長壓力上升，政策有望加碼。與此同時，地緣沖突推升油價，也會帶來輸入性通脹壓力，人民銀行也需在穩(wěn)增長和穩(wěn)物價之間平衡。

魏爭認為，節(jié)奏上看，可能會"先降準、后降息"。若二季度數(shù)據(jù)偏弱，5—6月存在降準可能；若三季度內需修復仍弱，且美聯(lián)儲轉向降息，7—9月降息窗口有望打開。總體看，政策仍有空間，會更精準、更講究時點。

王青則稱，2月底以來中東局勢演變推動國際油價大幅上沖，3月國內物價水平出現(xiàn)較強上行態(tài)勢。短期來看，在外部不確定性升高過程中，國內貨幣政策在保持市場流動性充裕的同時，也會階段性地向穩(wěn)物價傾斜，降息降準時點有可能延后；后期若外部沖擊對國內經濟增長擾動加劇，特別是外需出現(xiàn)明顯放緩跡象，貨幣政策會相應加大適度寬松力度，這方面有充足的政策空間。

北京商報記者劉四紅