保利：除了利潤，我都是第一

大大大、合合合、買買買——這是恒大當年登頂行業巔峰時喊出的口號。

三個疊詞，道盡了一個時代的地產邏輯：規模要大，并購要猛，拿地要狠。這九個字一度被無數房企奉為圭臬，貫穿了房地產狂飆突進的黃金年代。

只是誰也沒想到，這句口號后來成了恒大的墓志銘。

恒大、碧桂園之后，地產江湖換了話事人，央國企接過權杖，保利發展開始登頂，成為行業“新一哥”。

在剛剛發布的2025年年報中，保利一口氣端出了七個“第一”：

營收第一；業績第一；回款第一；在手現金第一；權益拿地面積第一；融資成本最低之一；頂豪影響力第一。

七個第一，排面拉滿，但在在大嘴看來看來，這些“第一”背后，有不少值得推敲的空間。

營收第一，業績第一，連續三年行業第一

2530億元的簽約金額，確實是全行業頭名，但請注意，這個“第一”是全口徑簽約額

在更具含金量的權益銷售額排行榜上，保利為2000億元，而中海地產為2311億元，似乎后者才是真正的銷售含金量之王。

回款第一，在手現金第一

這兩項倒是不虛，銷售回籠資金2589億元，回籠率102%，連續三年超過100%；截至2025年末，貨幣資金余額為1229億元。

在行業“錢緊”的大環境下，央企的融資優勢充分顯現，有息負債綜合成本僅為2.72%。

融資成本最低之一

這個“之一”加得很巧妙。華潤置地加權平均融資成本同樣為2.72%，中海地產也基本持平。

大家都在2.7%出頭，誰也不比誰高貴多少，用“最低之一”來湊數，其實大可不必說。

權益拿地面積第一

2025年拓展總地價791億元，這個第一確實拿得出手。但問題隨之而來：地拿了這么多，利潤去哪兒了？

頂豪影響力第一

這個評價標準是什么？由誰評出？翻遍年報，居然找不到任何出處。

七個第一說完，有一個關鍵指標保利只字未提：凈利潤

做生意的人都知道，營收再大，利潤薄如紙，那叫面子工程。保利顯然心知肚明，所以年報里對利潤排名避而不談——因為根本排不上號。

當然，如今房企不是虧幾百億，就是因為債務重組勉強“喜提”微利。保利10.35億元的歸母凈利潤，好歹是實打實的正數。

但堂堂保利，自然不能與爆雷的民企對標，而應當與同等身份的央企比較——比如招商蛇口、中海地產、華潤置地。

這一比，保利發展就相當尷尬了。

華潤置地為例：營收2814億元（比保利少267億元），歸母凈利潤254.2億元。銷售額只差不到8%，利潤卻差了將近25倍

華潤賺錢的核心秘訣在于，一半以上的利潤不靠賣房子——2025年其經營性不動產收租業務營收254.4億元，凈利潤98.7億元；萬象生活營收180.2億元，核心凈利潤39.5億元。

非開發業務的凈利潤占核心凈利潤比重已攀升至51.8%。

再看中海地產：營收1680.9億元（僅為保利的一半多），歸母凈利潤126.9億元。凈利潤規模是保利的12倍，而營收只有保利的一半。

而保利呢？營收規模第一，但開發業務毛利率僅12.86%，低于華潤的15.5%和中海的15.5%，更別提華潤還有71.8%的租金毛利率在撐著。

三家央企，保利和華潤營收規模相近，但保利的利潤連華潤的零頭都不到，這不是“有點虛”，這是“特別虛”。

有人會說，保利利潤這么低，主要是因為計提了69.58億元的資產減值。就算把這筆錢加回去，利潤大約55億元，仍遠不及華潤和中海。

那問題來了：為什么保利要計提69億減值，而華潤幾乎不用提？答案只有一個：保利手里的存貨，確實在貶值。

報告期內，保利對佛山保利中交大都匯、溫州濱江云谷、常州保利天匯等項目合計計提存貨跌價準備54.42億元

換句話說，當年地拿貴了，樓賣不動了，現在只能認虧。

反觀華潤，2025年在北上廣深等五大核心城市的投資占比近八成，全年獲取33個項目。

核心城市的房子即使價格波動，也不太會虧到需要大額計提減值的程度——這就是資產質量的差距。

保利并非不知道問題所在。2025年，保利也開始向一二線城市集中，一二線城市拓展總地價占比超過90%，核心城市拓展占比達99%。

但問題在于，保利手中還有4729萬平方米的存量項目等待消化，這些項目大多是在前幾年高點拿下的。

現在想賣就得降價，不降價就賣不動。

減值計提69億元，本質上是清理歷史包袱——財報上叫“洗大澡”，老百姓管這叫“替前幾年的錯誤買單”。

而且據大嘴了解，保利這69億元的計提可能只是冰山一角。

保利全國范圍內不少項目存在施工暫緩、交付延遲或商業配套停滯等問題，后續或面臨進一步減值，例如東莞虎門高鐵站保利時區、長沙保利時代廣場等項目。

除此之外，保利集團旗下還有另一個上市平臺——保利置業。

2025年，保利置業合約銷售金額502億元，全口徑排名行業第15位；營業收入483.82億元，同比增長20.33%；歸母凈利潤2.25億元

毛利率17.0%，比保利發展的12.86%好看不少，但凈利潤率僅0.5%，同樣計提了資產減值10.19億元。

兩個保利加起來，歸母凈利潤12.6億元，不到中海的十分之一，不到華潤置地的二十分之一。

同一個集團，兩個上市平臺，居然湊不出一個能打的利潤數字——這大概就是那“七個第一”背后不愿讓人看到的黑色幽默。

回到恒大那句口號，“大大大、合合合、買買買”——本質上是在賭地價永遠漲、房價永遠漲。

這個邏輯在2019年之前成立，在2020年之后便已失效。

華潤的做法是用購物中心收租做利潤的壓艙石，用住宅開發做規模的基本盤。中海的做法是等別人都退場了再出手，用最低的成本拿最好的地。

而保利呢？仍在用“大大大”的邏輯做規模——簽約額第一、營收第一，但利潤只剩10億。

有人可能會說：保利連續三年蟬聯行業銷售冠軍，這總不是假的吧？

沒錯，銷售冠軍是真的，但問題在于，賣得多不等于賺得多。華潤銷售額排第四，利潤卻比保利高25倍。

那么，誰才是真正的行業第一？

借用一句老話：潮水退去，才知道誰在裸泳。保利這身“第一”的衣裳，在利潤的放大鏡下，薄得像一層窗紙——不是不能穿，但風一吹就透。

更有意思的是，保利2025年擬每10股派發現金紅利0.35元，折合每股5分錢。行業第一的派息率居然才給到0.35元，這大概也是行業第一的“摳門”程度了。

歸根結底，房地產行業正在從“規模競賽”轉向“利潤競賽”。銷售額再大，沒有利潤支撐，排名就像建在沙灘上的城堡，一個浪打過來就塌了。

數據來源說明：本文數據均來自保利發展、華潤置地、中海地產 2025 年公開年報、克而瑞、中指院等行業研究機構及官方新聞發布，對比分析僅代表個人觀點。