昔日的“徽酒老二”口子窖，還是沒出意外的徹底暴雷了。

4月22日，口子窖正式披露2025年年報(bào)，全年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入39.91億元，同比下降33.65%；歸母凈利潤6.73億元，同比暴跌59.32%，直接跌回了2016年的水平。

雖然在口子窖年初披露業(yè)績預(yù)告的虧損上限范圍內(nèi)，但還是讓人大吃一驚，營收下滑三成、凈利潤下滑近六成，這一業(yè)績下滑幅度，已經(jīng)創(chuàng)下了口子窖上市以來的最差紀(jì)錄。

業(yè)績持續(xù)下滑的同時(shí)，公司高管層薪酬也持續(xù)下降。董事長、總經(jīng)理徐進(jìn)薪酬也從此前的350萬以上，降到2024年的264.4萬，2025年又進(jìn)一步下降到155萬，已經(jīng)連續(xù)兩年降薪百萬。公司另外四名副總經(jīng)理年薪也不同程度的下滑，比如董秘徐欽祥的年薪也從190萬降到117.8萬。這也從側(cè)面反映出公司經(jīng)營的困境。

但口子窖的創(chuàng)始人之一、已經(jīng)退休6年的劉安省，卻仍在繼續(xù)減持，去年8月減持套現(xiàn)3.3億，近8年來已經(jīng)累計(jì)套現(xiàn)10個(gè)億。

01

痛失徽酒老二后，口子窖還在滑坡

口子窖的暴雷，其實(shí)早有跡象。

在徽酒板塊，口子窖曾與古井貢酒、迎駕貢酒并稱“徽酒三巨頭”，長期穩(wěn)坐第二把交椅。然而2022年，迎駕貢酒以3.7億營收首次實(shí)現(xiàn)營收反超，口子窖也痛失“老二”，跌落至第三。

而到了2025年，二者的差距進(jìn)一步拉大。尤其是2025年三季度，口子窖業(yè)績出現(xiàn)斷崖式下滑，其發(fā)布的財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2025年前三季度，口子窖實(shí)現(xiàn)營收31.74億元，同比下降27.24%；歸母凈利潤為7.42億元，同比下降43.39%。其中，2025年第三季度營業(yè)收入6.43億元，同比下滑46.23%；歸母凈利潤僅2697萬元，同比暴跌92.55%。

而去年第四季度的業(yè)績，更是差到?jīng)]眼看。

根據(jù)年報(bào)數(shù)據(jù)披露，口子窖去年第四季度營收8.169億，同比下滑50.58%；凈利潤直接由盈轉(zhuǎn)虧，虧損6868萬，這也是口子窖2015年上市以來首次季度虧損。

可以說，這是口子窖上市以來的最差表現(xiàn)了。

全年來看，相較此前口子窖《2025年度財(cái)務(wù)預(yù)算方案》披露的預(yù)計(jì)營收66.16億元目標(biāo)，只完成了六成。

當(dāng)年的“徽酒老二”，為啥業(yè)績會(huì)差成這樣？

口子窖在年報(bào)中表示，主要系報(bào)告期內(nèi)，白酒市場(chǎng)消費(fèi)疲軟，高檔產(chǎn)品營收減少所致。

簡單來說，就是高端白酒賣不出去了。

財(cái)報(bào)顯示，2025年占口子窖總營收超九成的高檔白酒收入同比下降35.08%至36.88億元，但依舊占酒類收入比重高達(dá)94.5%。而中檔白酒收入也下滑了21.1%至5397.8萬。此外，高端白酒毛利也下滑了4.19個(gè)百分點(diǎn)至71.46%。

據(jù)悉，口子窖高檔酒以五年窖、十年窖、兼5至兼30系列為主，價(jià)格覆蓋300元至千元區(qū)間。早在2024年業(yè)績說明會(huì)上，口子窖高管層就曾透露高端兼系列動(dòng)銷不及預(yù)期，兼5、兼6、兼8產(chǎn)品價(jià)格穩(wěn)定在公司指導(dǎo)價(jià)格體系，兼10、兼20價(jià)格略低于指導(dǎo)價(jià)格。

更值得關(guān)注的是口子窖安徽基本盤的流失。作為徽酒頭部選手之一，安徽省內(nèi)貢獻(xiàn)了口子窖絕大部分營收，對(duì)區(qū)域的依賴明顯。

但數(shù)據(jù)顯示，口子窖去年在安徽省內(nèi)的收入同比下滑34.51%至32.46億，但仍占總營收的83%，省外營收下滑28.58%至6.57億。安徽省內(nèi)的下滑幅度遠(yuǎn)超省外，這意味著口子窖營收重要的基本盤，正在進(jìn)一步被蠶食。

進(jìn)入2026年第一季度，口子窖的業(yè)績頹勢(shì)依舊沒有好轉(zhuǎn)：一季度營收13.75億，同比減少24.02%；歸母凈利潤3.29億元，同比減少46.16%。

02

64億存貨高企，

四年豪擲1億咨詢費(fèi)

除了高檔白酒銷量下滑之外，口子窖更嚴(yán)重的問題是存貨高企，資金流動(dòng)性承壓。

財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，過去四年來，口子窖的存貨占比不斷攀升，2022年-2024年，其存貨占比分別為37.38%，40.44%，42.86%，2025年更是飆漲到存貨余額高達(dá)64.55億元，存貨占比漲至50.77%，在整個(gè)A股上市白酒公司中都位居前列。

存貨占流動(dòng)資產(chǎn)的比例更是高達(dá)85.84%，意味著公司超過八成的流動(dòng)資產(chǎn)被存貨鎖定，資金流動(dòng)性堪憂。

這一現(xiàn)象的背后，是產(chǎn)能擴(kuò)張戰(zhàn)略與如今需求周期下行之間的嚴(yán)重錯(cuò)位。

近幾年來，白酒消費(fèi)市場(chǎng)需求不振，整個(gè)行業(yè)都面臨去庫存的問題，但其中，口子窖的情況格外嚴(yán)峻。

為了沖擊“百億口子”，口子窖近年來持續(xù)推進(jìn)擴(kuò)張產(chǎn)能，目標(biāo)是兩年內(nèi)形成國內(nèi)先進(jìn)的現(xiàn)代化白酒生產(chǎn)基地和產(chǎn)業(yè)集群，其中，投資逾50億元打造口子產(chǎn)業(yè)園，據(jù)披露，一期項(xiàng)目已全部投產(chǎn)，公司65°原酒產(chǎn)能持續(xù)擴(kuò)大，預(yù)計(jì)完全達(dá)產(chǎn)后原酒產(chǎn)能將突破5萬噸，儲(chǔ)酒規(guī)模超過40萬噸。二期制曲、釀酒車間也在陸續(xù)投產(chǎn)。

下游消費(fèi)端賣不出去，上游酒廠還在不斷擴(kuò)張產(chǎn)能，導(dǎo)致庫存不斷堆積，形成“堰塞湖”。

而據(jù)財(cái)報(bào)顯示，盡管2025年里，口子窖各檔次產(chǎn)品都在降低產(chǎn)量，但存貨依舊增長。口子酒業(yè)的實(shí)際產(chǎn)能只有30756.80千升，產(chǎn)能利用率只有38%，而2024年產(chǎn)能利用率還為49.38%，說明產(chǎn)能閑置狀況還在進(jìn)一步加劇。

在產(chǎn)能大量閑置、動(dòng)銷不暢、行業(yè)進(jìn)入存量擠壓的背景下，口子窖逆周期大規(guī)模擴(kuò)充產(chǎn)能，不僅無法帶來業(yè)績?cè)鲩L，反而會(huì)加劇資產(chǎn)閑置、增加折舊成本，進(jìn)一步拖累盈利能力。這種逆周期的資本開支，與公司下滑的現(xiàn)金流、攀升的債務(wù)壓力疊加，形成了危險(xiǎn)的戰(zhàn)略悖論。

此外，近四年間口子窖的咨詢費(fèi)用激增，也成為拖累凈利潤的因素之一。

為了沖擊“百億口子”目標(biāo)，自2022年起，公司與國際知名咨詢公司麥肯錫達(dá)成戰(zhàn)略合作伙伴關(guān)系，四年累計(jì)支付咨詢服務(wù)費(fèi)超過1億元，但這筆巨額投入并未幫助公司扭轉(zhuǎn)業(yè)績頹勢(shì)，反而進(jìn)一步壓縮了利潤空間。

03

創(chuàng)始人“落井下石”減持3.3億

8年累計(jì)套現(xiàn)近10億移居上海

業(yè)績持續(xù)下滑、經(jīng)營陷入困境，口子窖的實(shí)控人之一劉安省卻仍在持續(xù)減持套現(xiàn)，進(jìn)一步打擊了投資者信心。

公開資料顯示，劉安省是口子窖的“創(chuàng)始元老”級(jí)人物。2002年，劉安省和徐進(jìn)共同主導(dǎo)了集團(tuán)股份制改革，改制中，劉安省出資266萬元，持股4%，其中249萬元來源于淮北市人民政府的獎(jiǎng)勵(lì)款。徐進(jìn)出資199.5萬元，持股3%，其中166萬元來源于淮北市人民政府的獎(jiǎng)勵(lì)款。

在二人的帶領(lǐng)下，口子窖大力發(fā)展兼香型產(chǎn)品，推出了首款兼香型白酒“五年型口子窖”，還成為中國首個(gè)獲得“國家地理標(biāo)志保護(hù)產(chǎn)品”的兼香型白酒，在市場(chǎng)站穩(wěn)腳跟。又通過“盤中盤”的銷售模式，即以餐飲終端“小盤”帶動(dòng)零售、團(tuán)購等大眾市場(chǎng)“大盤，迅速在市場(chǎng)上推廣開來。

2015年6月，口子窖以“兼香第一股”身份登陸上交所，成為全國第17家、安徽第4家白酒上市企業(yè)，與古井貢酒（000596.SZ）、迎駕貢酒（603198.SH）、金種子酒（600199.SH）并稱“徽酒四朵金花”。其中，口子窖一度穩(wěn)坐徽酒“老二”，成為徽酒板塊僅次于古井貢酒的存在。

而在上市后5年，劉安省于2020年正式退休。但劉安省的減持套現(xiàn)之路，從退休前兩年就已經(jīng)開始了。

同花順iFinD數(shù)據(jù)顯示，2018年，劉安省通過減持套現(xiàn)0.93億元；2019年、2020年累計(jì)套現(xiàn)4.35億元；2024年套現(xiàn)2.16億元；2025年又減持3.29億元，8年累計(jì)套現(xiàn)金額就已超過10億元。

據(jù)騰訊財(cái)經(jīng)報(bào)道，多位知情人士稱，劉安省套現(xiàn)之后，已經(jīng)離開安徽多年，跟家人常年生活在上海。

而據(jù)最新數(shù)據(jù)，劉安省依舊持有口子窖8.94%股份，是僅此于徐進(jìn)的第二大股東。

但在業(yè)績下滑之際，實(shí)控人的套現(xiàn)直接影響了投資人的信心。2023年以來，口子窖業(yè)績便持續(xù)下滑，尤其是去年8月劉安省減持后，口子窖更是一路下跌，截至4月27日收盤，口子窖股價(jià)已跌至24.30元/股，較2023年3月初的最高點(diǎn)71.93元/股，跌去了66.22%。

如今，距離口子窖2024年初制定的“3年銷量翻倍”目標(biāo)僅剩最后一年，但公司營收下滑、凈利潤腰斬，營收倒退回2020年水平，凈利潤更是直接回到上市初期的2016年水平。

曾經(jīng)志在沖擊百億營收的口子窖，如今不僅距離目標(biāo)越來越遠(yuǎn)，還面臨著業(yè)績持續(xù)滑坡、存貨高企、基本盤流失等多重困境，未來如何破局，成為擺在公司面前的迫切難題。