快手最新市值270億美元，但前幾天可靈單拆消息的估值是200億美元。快手官方回應：董事會正在評估擬議重組可靈AI相關資產及業務的方案，其中或涉及引入外部融資，等于默認了——我這幾天確實在琢磨這件事。

200億美元什么概念？可靈一個業務線的估值，接近快手整體的70%。橫向對比更有意思：可靈估值超過了賣了幾十年電腦的聯想、造車10年+的苦哈哈新勢力們以及成立10年的智駕芯片與方案王者地平線。

甚至差不多到了百度、京東們的一半體量：百度475億美元、京東439億美元。老登們折騰了二十多年，一下被面世不到兩年的AI視頻模型追平了。這還不是最離譜的：已經登陸港股的智譜、MiniMax這兩家“營收微薄、利潤暫無”的純AI新貴，市值更是高的嚇人，其中智譜最新市值折合約586億美元，甩開百度一大截成為中國第九大AI科技股。余下的幾家：已上市的MiniMax297億美元，DeepSeek首輪融資估值450到500億美元，Kimi投后估值200億美元。

（圖源：羅超Pro）

手握期權的大廠員工憤憤不平，經常會聊到同一個話題：AI新貴們憑什么這么值錢？是AI的泡沫太大，還是互聯網老登真沒前途了？如果說答案是后者，為什么AI做得有聲有色的百度、阿里們依然沒有得到「正確」的估值？

答案可能藏在兩套完全不同的估值體系里：二級市場長期是“稱重機”，一級市場是“下注器”。

可靈這200億美元，是一級市場的融資估值，看未來，看賽道地位，看想象空間，看下一輪有沒有人接盤，唯獨不看當前利潤、營收。如果分拆獨立、可能上市（說白了就是接盤者變多、退出幾率和回報倍增），估值就會飆升。拆分前，大摩對可靈的估值只有60億美元；拆分后按傳聞的200億美元目標估值，同樣的資產、同樣的營收、同樣的團隊，僅僅換了一張報表，估值一夜差了三倍多。

一級市場的游戲規則很簡單：少數人達成共識，認定某個資產未來會長成龐然大物，就會給一個脫離當前財務現實的價格。OpenAI與Anthropic已經是萬億美元公司了，DeepSeek、可靈、Kimi們幾百億絲毫不貴，甚至有些「白菜價」，所以，這不是數學問題，是情緒問題。

二級市場是另一套算法。上市公司每天的股價都是市場用海量資金投票投出來的，看的是確定性業績、現金流的穩定性和長期增長的可見度，共識來自所有買方、賣方的博弈。這里的例外是尚未到解禁期、流動性不足的新股或次新股，它們的市值短期內依然會部分傳承一級市場的邏輯。

但即便過了新手保護期，智譜、MiniMax們依然有不同待遇。因為市場給純AI公司的估值倍數遠高于給一個短視頻平臺的。所以可靈真有一天登陸二級市場，大概率不會折價，反而有機會得到更高溢價：因為AI。可靈2026年1月年化收入已超3億美元，ARR還在翻倍，而Sora關停之后，AI視頻生成賽道剩下的頭部玩家一只手數得過來，單單是“內容產業AI基礎設施”這個標簽就夠值錢了。所以可靈能被標價200億美元，SeeDance如果哪天拆開單算，估值只會更嚇人。

快手市值270億美元，如果簡單減去可靈的200億美元只剩70億美元。好歹是短視頻直播賽道老二，真這么廉價嗎？是的。因為市場在給它估值時默認它是“成熟短視頻平臺”——廣告、電商、直播都是流量變現的老劇本，競爭格局已定，用戶見頂、增長空間有限、PE只配給10倍，這是成熟互聯網公司的估值宿命，曾經的黃金時代PE在40+才是正常水平，現在老登們不再受待見。

可靈與快手不是孤例。

百度475億美元，昆侖芯、智能云、蘿卜快跑、小度、度小滿，每一塊業務單拆的價值，跟百度的整體市值就完全沒什么關系，所以百度也在努力試著拆業務單獨上市。

今年初昆侖芯正式向港交所遞交上市申請，杰富瑞在多份報告中指出，昆侖芯以100%持股計算的整體估值介于160億至230億美元之間，當然這有許多假設，比如國內AI芯片市場快速增長，國產替代加速，昆侖芯要足夠能打，海通國際直接用沐曦市值作為參照測算認為，昆侖芯可為百度貢獻487億美元市值，摩根大通在最新研報中給了它400億—490億美元獨立估值，比百度母體還高……

蘿卜快跑還沒拆，但用文遠知行、小馬智行在二級市場的市值，以及Waymo在一級市場的估值對標，結合車隊規模、行駛里程的倍數來看，它的估值同樣會很吸引人。

如果再將文心、百度智能云等等資產逐一拆開獨立融資或上市，單個對標智譜等純血AI公司的估值邏輯來看，百度市值遠比現在高得多，去年大摩在研報就給出了796億美元的整體估值，一年后AI市場水漲船高，百度最新的「整體估值」估計會讓Robin開心得睡不著。

但市場又從來不是簡單的加法式算賬。當一個集團的AI業務被裝在大廠體內，它背負的是整個母公司的估值慣性——老業務的增長天花板、組織效率的折價、大船掉頭難的轉型包袱，全部會稀釋估值倍數。資本市場會認為大公司業務互相拖累、創新速度下降，最終給出一個“集團折價”。

所以，百度、快手以及阿里們的被低估，暴露出的是互聯網大廠共同面臨的估值困境：拆出來單干的AI資產每一項都可享受高溢價，但合在一起就中不溜，一定會被整體低估。

在古代海上貿易中，商船往往會裝載香料、絲綢和茶葉等等不同貨物，其價值存在顯著差異。然而，在實際交易或官方統計中，為簡化核算，常采用綜合折價率對整船貨物統一打折。用今天的話說，就是本應單獨對價的商品，混在一起可能會被“論斤賣”，價值低估是必然。

不想“論斤賣”就拆，阿里曾折騰過一陣子“一拆N”：淘寶、天貓、菜鳥、大文娛、本地生活和阿里云都想單獨上市，最后沒有如愿。問題在哪？拆出來的業務不是都能獲得比母公司更高的溢價，比如大文娛在資本市場就不受待見（看看奈飛、愛奇藝們的股價表現就知道了）。如果只拆AI相關的業務呢？恐怕是另一個故事。阿里云很值錢，但混在阿里集團價值就會被埋沒。

如果拆不開，大廠只能通過種種方法改變外界認知，進而獲得新的估值邏輯。比如阿里25年一直對外強調自己是AI公司，馬云打call，吳泳銘言必談AI……也曾立竿見影，阿里股價一度領漲中概。

26年，市場態度更堅決了：更喜歡“純血AI”，厭惡“大廠AI”。同樣創造10億元收入，給一家短視頻平臺3到5倍PS，給一家AI公司卻可能20到50倍PS。因為市場相信AI的利潤率天花板高得多、行業集中度會更高、全球化空間更大——一旦市場認定某個AI資產有機會成為頭部平臺，估值體系瞬間切換，市盈率/市銷率這些都靠邊站，而是看模型壁壘、GPU資源、數據閉環、場景深度、開發者生態和長期壟斷可能性。

所以，百度們的處境只是老登大廠在AI時代“不公待遇”的一個縮影：它做了二十年的AI，比OpenAI成立早、投入時間長，積累的全棧能力拆開來算每一項都能對標數百億市值，但二級市場給它的標簽卻是“移動互聯網時代那個做搜索的”。Robin顯然看懂了這套游戲規則——昆侖芯在加速推進A+H雙通道布局。蘿卜快跑、百度智能云們分家當然也有機會被提上日程，AI依然在黃金鼎盛期，百度們將AI業務拆得越早，定價越足；拆得越慢、折價越吃虧。

獨立，才是最大的價值釋放。26年，大廠拆AI可能會成為一個新的風景線，等著瞧吧~