獨立 稀缺 穿透

欲戴王冠，必承其重！

作者：聞道

編輯：張戈

風品：行者

來源：銠財——銠財研究院

長江后浪推前浪，一代人有一代人的使命擔當。

天眼查App顯示，4月30日，福建南平南孚電池有限公司發(fā)生工商變更，夏茂青卸任法定代表人、董事長，余斌接任。

需要指出的是，此次變動源于正常人事更替。夏茂青因達法定退休年齡卸任，后續(xù)仍擔任董事及審計委員會委員，繼續(xù)賦能企業(yè)。而走上前臺的余斌，同樣擁有豐富運管經(jīng)驗，2020年起任安孚科技董事，2022年任南孚電池副總經(jīng)理，熟悉公司業(yè)務(wù)戰(zhàn)略及行業(yè)趨勢，為其接任奠定基礎(chǔ)。

都說新人新氣象，伴隨指揮棒交接，喜迎新帥的安孚科技將駛向何方、有哪些新變深變呢？

01

毛凈利率、股價皆創(chuàng)新高

LAOCAI

說到安孚科技，就不得不提南孚電池。作為前者核心資產(chǎn)，“南孚”二字早已超越品牌本身，成為一種國民記憶。

從“一節(jié)更比六節(jié)強”的經(jīng)典廣告語，到連續(xù)33年穩(wěn)居國內(nèi)堿性電池銷冠，南孚電池積淀了較廣泛的市場影響力，也為安孚科技業(yè)績貢獻良多。

客觀數(shù)據(jù)說話：2025年公司營收47.75億元，同比增長2.94%。其中，堿性電池銷售收入約39.44億元，占總收入的82.6%，銷售額較上年同期增長10.02%。實現(xiàn)凈利2.26億元，大增34.38%。2026年一季度營收雖小降3.42%至13.31億元；但歸母、扣非凈利大增87.78%、83.86%，達到1.34億元，1.28億元。兩者體量相似，意味著盈利改善更多來自實打?qū)嵉闹鳂I(yè)助力，而非財務(wù)投資。

同期，毛利率攀至52.31%，凈利率達到23.83%，雙雙創(chuàng)出歷史新高。加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率也達到4.75%，同比上升0.95%。另一廂，2025全年銷售、管理、研發(fā)、財務(wù)費用率分別為18.6%、5.1%、2.6%、0.7%，較上年基本持平，經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額則增長12.81%至10.55億元。

現(xiàn)金流充裕，盈利能力提升，費用還能有效控制，說明公司經(jīng)營質(zhì)效持續(xù)提升，南孚電池推出的南孚聚能環(huán)5代等產(chǎn)品受到市場認可，戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型正穩(wěn)步兌現(xiàn)。

值得一提的是，安孚科技背后的實控人為袁永剛和王文娟夫婦，其資本版圖還包括東山精密和藍盾光電兩家上市公司。據(jù)藍鯨財經(jīng)，2019年左右，袁永剛以股權(quán)轉(zhuǎn)讓方式取得上市公司安德利的控制權(quán)，并逐漸將南孚電池資產(chǎn)裝入上市公司，2022年6月“安德利”正式更名為“安孚科技”，南孚電池完成曲線上市。直到2025年，安孚科技仍在擴大對南孚電池的持股權(quán)益，當11月持股比已升至46%，公司四季度歸母凈利隨之大幅增厚，同比增長182.9%。后續(xù)控股比有望繼續(xù)提升，從而進一步放大盈利貢獻。

先知先覺的資本市場已經(jīng)行動起來，5月19日，安孚科技股價報收56.98元，創(chuàng)出歷史新高，總市值超210億關(guān)口。

02

四重壁壘，一哥護城河有多深？

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聚焦南孚電池，之所以能坐穩(wěn)行業(yè)龍頭，離不開四重壁壘。

首先，品牌優(yōu)勢深厚。世界品牌實驗室2025年發(fā)布的《中國500最具價值品牌》顯示，南孚電池品牌價值達263.86億元，位列第365名，穩(wěn)居電池業(yè)榜首，亦是干電池領(lǐng)域唯一入選品牌，較2022年129.84億元實現(xiàn)三年翻倍。

在行業(yè)分析師王婷研看來，提起聚能環(huán)，就讓人想到南孚。可以說，品牌已成南孚最稀缺的核心資產(chǎn)，消費品業(yè)的競爭本質(zhì)是心智份額競爭。在堿性電池這種產(chǎn)品差異化有限的品類中，品牌所塑造的信任感與偏好度往往比價格更具說服力，這也是南孚市場份額持續(xù)提升的內(nèi)在邏輯。

其次，渠道網(wǎng)絡(luò)龐大。經(jīng)過數(shù)十年深耕，南孚已建立覆蓋全國的深度分銷體系。截至2025年末，約2000家經(jīng)銷商、超過300萬個零售終端網(wǎng)點，形成了“線下分銷+KA直供+電商自營”的全渠道矩陣。消費場景全覆蓋，筑起一道市場準入的自然屏障，即寬又深的渠道壁壘讓競品短期難以復刻。

再者，技術(shù)研發(fā)領(lǐng)先。南孚技術(shù)根基可追溯至1993年建成中國首條無汞堿性電池產(chǎn)線，曾一舉打破國外壟斷。還先后設(shè)立國家級技術(shù)中心、博士后科研工作站，并聯(lián)合頂尖科研機構(gòu)與985高校共建新型能源研究中心，形成覆蓋結(jié)構(gòu)、材料、工藝全鏈條的500余項專利保護，累計開發(fā)500多項國際先進水平的創(chuàng)新成果，其中六項填補國內(nèi)空白。

最后，持續(xù)產(chǎn)品迭代。南孚深耕“產(chǎn)品壽命?性能?成本”三角關(guān)系，主打最低成本實現(xiàn)最高能量密度與最長貯存期。以2025年推出的聚能環(huán)5代電池為例，通過負極空間強力擴容，電量較國家標準提升333%，在CFS2025第十四屆財經(jīng)峰會上榮獲“2025杰出產(chǎn)品創(chuàng)新引領(lǐng)獎”。

天風證券研報顯示，目前國內(nèi)堿性化率在60%左右，較發(fā)達國家的80%還有較大提升空間。推動存量市場的替代升級，不斷拉大競對間的性能差距，這是南孚產(chǎn)品持續(xù)迭代的直接意義，也是護城河不斷加深的密碼所在。

03

多箭齊發(fā) 新曲線加速布局

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所謂根深而葉茂，基本盤基本功不斷扎實，為安孚科技加速構(gòu)建“海外出海＋儲能＋GPU＋全固態(tài)電池”第二曲線留出更多底氣。

2025年，公司海外業(yè)務(wù)營收11.4億元，同比大增44%，主要系南孚持續(xù)開拓B端市場，電池OEM出口增長帶動。事實上，2024年南孚電池海外收入已達7.92億元，較2022年實現(xiàn)翻倍增長，2025上半年出口量同比增長約60%。

上升到全球視角，2025年堿性電池市場規(guī)模約78億至98億美元，且預計未來數(shù)年內(nèi)將保持約3.9%–5.7%的年復合增長率。相較之下，南孚占比仍然較低，隨著國際化戰(zhàn)略持續(xù)深化，從“中國的南孚”到“世界的南孚”，后續(xù)成長空間廣闊。

再看新能源與光通信，公司多點布局押注。以光通信賽道為例，得益AI算力需求大爆發(fā)，驅(qū)動全球光模塊市場進入高增周期。ICC產(chǎn)研院數(shù)據(jù)亦顯示，2025年全球光器件市場規(guī)模達262.5億美元，同比大增50%，硅光技術(shù)在800G模塊中占比已近50%，正式從替代方案成長為主流選擇。

面對結(jié)構(gòu)性機遇，安孚科技加碼步伐凌厲，通過啟睿創(chuàng)投投資象帝先，并戰(zhàn)略入股蘇州易纜微半導體，前瞻性布局了硅光異質(zhì)集成薄膜鈮酸鋰領(lǐng)域。安孚科技表示布局半導體產(chǎn)業(yè)將構(gòu)建公司“電”+“光”的發(fā)展格局。

以蘇州易纜微為例，獨創(chuàng)的“硅光異質(zhì)集成+薄膜鈮酸鋰”全棧技術(shù)平臺，已確立數(shù)據(jù)中心硅光領(lǐng)域單波200Gbps、400Gbps光芯片的全球技術(shù)領(lǐng)先地位，并推出適用于1.6T/3.2T光模塊、光電共封裝CPO及OCS光子芯片等產(chǎn)品。

2025年8月，其中試線正式通線，目前已向國內(nèi)外多家主流光模塊廠商送樣測試，驗證反饋良好。公司預計，全球光通信芯片組市場將從2024年的約35億美元增至2030年超110億美元，2025—2030年CAGR達17%。

延續(xù)這一硬科技延伸邏輯，安孚科技在新一代電池技術(shù)上不乏卡位動作，就在3月7日，控股子公司南孚電池擬與南平綠色產(chǎn)業(yè)基金、高能時代共設(shè)新型電池中試平臺合資公司，推動硫化物基全固態(tài)電池的研發(fā)與產(chǎn)業(yè)化。

協(xié)議顯示，三方將建設(shè)300MWh全固態(tài)電池中試產(chǎn)線，設(shè)定了清晰目標：2026年12月前完成3C消費類、小動力兩輪車固態(tài)電池送樣；2027年12月前完成家庭儲能類送樣；2028年12月前完成機器人、新能源汽車動力固態(tài)電池送樣；2030年12月前完成大型儲能設(shè)備固態(tài)電池送樣。

公開資料顯示，合作方高能時代專注硫化物全固態(tài)鋰電池，自2021年成立以來已研發(fā)出1Ah–20Ah多種容量規(guī)格的全固態(tài)電池產(chǎn)品，是國內(nèi)首批具備全固態(tài)電池商業(yè)化量產(chǎn)能力的企業(yè)之一。上述協(xié)議明確約定：中試線成功后達到進一步量產(chǎn)條件，在同等條件下南孚電池享有優(yōu)先合作權(quán)，共同設(shè)立合資公司進行不低于1GW的大規(guī)模量產(chǎn)。

不難發(fā)出，從海外產(chǎn)能擴張，到儲能、GPU、硅光芯片，再到全固態(tài)電池卡位，南孚電池在多個高景氣賽道上同時發(fā)力，正在全力培育新增量盤。當傳統(tǒng)主業(yè)與前沿科技形成共振，這家老牌電池巨頭的成長故事，才剛剛翻開下半場。

04

穿越四重隱憂 迎來更好的自己

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當然，這不代表公司可以高枕無憂。業(yè)績高歌猛進的背后，安孚科技也面臨一系列不可忽視的挑戰(zhàn)。從消費終端的信任維護，到行業(yè)格局的深層變化，再到資本運作留下的財務(wù)包袱，這些問題共同構(gòu)成了公司未來發(fā)展必須正視的另一面。

首先，夯實品控籬笆，產(chǎn)品基本功還有精進空間。

盡管南孚電池憑借“10年質(zhì)保”等承諾樹立了品質(zhì)形象，但實際消費體驗中，一些投訴仍提醒企業(yè)要查漏補缺。瀏覽黑貓投訴，截至2026年5月19日，南孚電池累計相關(guān)投訴116條，主要集中在虛假宣傳、售后推諉和物流履約三方面質(zhì)疑。

（以上投訴均已平臺審核）

誠然，用戶千人千面，做到人人滿意并不現(xiàn)實，上述投訴或存?zhèn)€別片面之處。高回復率、完成率也體現(xiàn)了企業(yè)重視程度。但不可否認的是，產(chǎn)品體驗與用戶口碑始終是企業(yè)發(fā)展基石。尤其競爭白熱化、消費者不缺替代選擇，南孚多一分審視、多一分改進，總歸不會錯。

其次，假貨煩惱與維權(quán)困境。名氣大，假冒問題隨之泛起，企業(yè)多年深陷商標侵權(quán)泥潭。隨著電商渠道興起，侵權(quán)行為從線下蔓延至線上，變得更加分散隱蔽，維權(quán)成本高、取證難、執(zhí)行難成為橫亙著的三座大山。

天眼查數(shù)據(jù)顯示，截至2026年5月19日，南孚電池涉及的司法案件數(shù)量高達3159條，其中95.13%的案件身份為原告，86.17%的案由為侵害商標權(quán)糾紛，個中成本代價想來自知。

再者，需警惕行業(yè)天花板與競爭加劇。

不可否認，南孚電池市場統(tǒng)治力足夠強大，但鋅錳電池賽道已進入低速成熟期。QYResearch數(shù)據(jù)顯示，2025年全球鋅錳電池市場規(guī)模約818億元，預計2032年達到1080.4億元，年復合增長率僅4.1%。

換言之，干電池固然是快消剛需品，一門能長期經(jīng)營的生意，然對行業(yè)龍頭而言，想要在此基礎(chǔ)上進一步突破，難度可想而知。

況且競爭格局正悄然生變。一方面，以長虹新能源、寧波電池為代表的老牌企業(yè)默默壯大；一方面，小米、倍量、京造等年輕品牌開始嶄露頭角，加之海外品牌持續(xù)滲透，干電池領(lǐng)域已從“一家獨大”走向“百花齊放”。

更深層挑戰(zhàn)，來自技術(shù)迭代帶來的替代壓力。雖然成功推出創(chuàng)新產(chǎn)品，南孚核心基本盤仍是堿性鋅錳電池，而近年來鋰電池、充電電池逐漸展露出多場景替代的攻勢。在政策與環(huán)保導向下，多國鼓勵減少一次性電池使用，可充電產(chǎn)品更符長期趨勢。這種結(jié)構(gòu)性場景遷移，是南孚必須正視的長期命題。

再次，高商譽、高負債、高質(zhì)押，需防范并購后遺癥。

如上所言，2025年安孚科技通過一系列收購完成對南孚電池的深度綁定，權(quán)益比大增、公司凈利增厚，但代價也不菲。截至年末，公司合并報表商譽達29.06億元，占歸母凈資產(chǎn)的105.87%，商譽已超過凈資產(chǎn)。一旦后續(xù)業(yè)績不及預期，減值將直接吞噬利潤，繼而帶來業(yè)績波動。

據(jù)藍鯨財經(jīng)，在此過程中，袁永剛夫婦的關(guān)聯(lián)公司九格眾藍等對核心標的南孚電源等進行了業(yè)績承諾，2025年至2027年間南孚電池凈利分別不低于9.14億元、9.5億元和9.82億元。

且安孚能源為收購亞錦科技股份，已質(zhì)押所持亞錦科技股權(quán)的73.64%。截至2025年末，公司資產(chǎn)負債率攀至53.27%，創(chuàng)近四年新高；短期借款也再增36.7%至14.86億元，籌資活動現(xiàn)金流持續(xù)為負。

進入2026一季度，公司資產(chǎn)負債率為46.16%，較2025年末可喜下降，但同比仍增11.5%，且經(jīng)營現(xiàn)金流僅2.51億元，同比下降18.77%。籌資活動現(xiàn)金流較2025年有所回升，但仍為負6億元，且同比下降138%。疊加營收下滑，增利不增利較為少見，后續(xù)業(yè)績走勢、盈利的持續(xù)性、財務(wù)穩(wěn)健度難免讓人有審視目光。

當然，安孚科技也有自己的考量。5月18日，公司在互動平臺回答投資者提問時表示，高度重視投資項目的質(zhì)量與風險控制，已建立覆蓋項目立項、盡職調(diào)查、投資決策及投后管理的全流程制度體系。項目投資結(jié)果受多重變量影響，包括行業(yè)周期、技術(shù)迭代節(jié)奏及市場階段性波動等，公司并不簡單將結(jié)果歸因于個體能力或單一決策環(huán)節(jié)，也不將薪酬激勵作為唯一管理工具。未來將繼續(xù)完善投資管理制度，努力提升投資決策的科學性與穩(wěn)健性。

一句話，欲戴王冠必承其重。AB面交織，雙面敘事意味著安孚科技還不能松勁，聚能環(huán)光芒照亮前路的同時，也需低頭看清腳下的裂痕。

如何快速消積弊、展露更多新顏，迎來一個更好的自己、更強大的行業(yè)龍頭。安孚科技的下一程，值得期待，更需敬畏。