《電鰻財經》文/電鰻號

繼3月24日披露2025年年報后，江蘇斯瑞達材料技術股份有限公司(以下簡稱：斯瑞達)在4月8日披露北交所IPO第二輪問詢回復文件，以及第一輪問詢的回復(2025年年報財務數據更新版)。

《電鰻財經》經調查研究發(fā)現(xiàn)，該公司招股書存在很多疑點，尤其是“逆天”毛利率與強依賴虧損客戶引發(fā)市場的高度質疑。

“逆天”毛利率引質疑

北交所問詢的一個焦點，是斯瑞達光電制程精密保護材料“逆天”的毛利率。北交所注意到，在售價持續(xù)下降的背景下，該業(yè)務毛利率長期保持在50%以上。北交所要求公司量化分析單位成本下降的關鍵因素，并質疑其是否主要得益于產品良率的提升。

斯瑞達在回復中坦承，公司產品單價確實在逐年下降，但毛利率能維持高位，核心秘訣在于“良率提升”帶來的單位成本大幅下降。公司詳細披露了其降本路徑：通過持續(xù)優(yōu)化生產工藝、增設潔凈設施、引入AOI光學自動檢測設備以及收回外協(xié)模切工序，成功降低了材料損耗。

除了業(yè)務依賴性和毛利率，北交所還對斯瑞達的收入確認模式、關聯(lián)方潛在的利益輸送風險進行了靈魂拷問。問詢函指出，公司部分客戶的產品入庫或過賬時點與對賬時點存在差異，且存在通過第三方倉庫確認收入的情形。北交所擔憂，相關產品的控制權轉移時點是否被人為調節(jié)，是否存在收入跨期的嫌疑。

對此，斯瑞達堅稱，根據合同約定，經對賬單確認的產品，視為貨物驗收完成，因此以對賬完成時點作為收入確認時點符合企業(yè)會計準則，具有一貫性和合理性。

此外，監(jiān)管層還關注到斯瑞達實際控制人高超存在向其控制的其他企業(yè)提供資金支持，且部分企業(yè)處于虧損狀態(tài)的情況。這引發(fā)了市場對于是否存在關聯(lián)方體外代墊成本費用、進行利益輸送的猜測。

強依賴持續(xù)虧損的維信諾

監(jiān)管的本輪問詢關注了斯瑞達與維信諾合作穩(wěn)定性。

斯瑞達在北交所上市審核進程中披露，其主要客戶維信諾在2025年1月至9月仍處于虧損狀態(tài)。根據公司發(fā)布的問詢回復，維信諾預計2025年度歸屬于上市公司股東的凈利潤為虧損20億元至25億元。盡管如此，斯瑞達對維信諾的依賴卻在不斷加深。報告期內，公司來自維信諾的收入占比一度超過四成。

北交所顯然對這一“單腿走路”的模式感到擔憂，要求斯瑞達詳細說明相較于日本日東、韓國Innox以及國內金張科技等競爭對手，其究竟有何具體優(yōu)勢，能否有效應對日益激烈的市場競爭。面對監(jiān)管層的犀利提問，斯瑞達在回復中詳細列舉了自身的“護城河”。

然而，北交所的疑問并未就此止步。監(jiān)管層進一步指出，維信諾旗下昆山國顯、固安云谷等三條OLED產線情況各異，其中發(fā)行人對昆山國顯的銷售金額較小，而適用于固安云谷的下保護膜直至2025年8月才實現(xiàn)量產。為了證明合作的可持續(xù)性，斯瑞達透露，OLED支撐膜等新產品預計在2026年第二季度量產，有望帶來約3000萬元的年收入。

北交所要求，說明維信諾 2025年仍大額虧損的原因，維信諾與主要面板廠商在業(yè)務規(guī)模、產線世代分布、產能及產量、市占率等方面的對比情況，市場地位是否居于行業(yè)前列，結合前述情況說明維信諾經營情況、資信狀況是否發(fā)生重大不利變化，是否對雙方合作構成重大不利影響。4月8日，斯瑞達就北交所下發(fā)的第二輪審核問詢函中對與維信諾合作的穩(wěn)定性、業(yè)績可持續(xù)性以及異常高毛利率的真實性作出了詳盡的回復。

董事長父女控股46%

從股權結構上看，斯瑞達實際控制人為高超、高雅父女二人，合計持股比例為46%。高超直接持股比例為28.31%，為公司第一大股東，并擔任公司董事長及法定代表人。高雅直接持股比例為17.69%，為公司第二大股東，并擔任公司董事。年僅52歲的高超，2018 年9月至今，任公司董事長。年僅26歲的高雅，2021年8月至今任公司董事，2024年5月至 2025年2月任公司董事、研發(fā)工程師，2025年2 月至今，任公司董事、輪崗至證券部。雖具碩士學歷并逐步參與公司研發(fā)與證券事務，但其年輕經驗仍被監(jiān)管關注。

值得注意的是，2014年11月高超增資600萬元未按期實繳出資，存在程序性瑕疵。公司稱，高超未按期實繳注冊資本期間未曾有任何債權人提出過關于要求追究股東出資責任的權利主張，不存在關于股東出資責任的法律糾紛。

父女合計控股46%并簽署一致行動協(xié)議的事實明確，且已引發(fā)監(jiān)管對控制權穩(wěn)定性、公司治理及客戶集中度?的多重問詢。家族控制風險一直是監(jiān)管關注的重點，包括歷史上的資金占用、轉貸行為，以及實控人關聯(lián)企業(yè)是否存在同業(yè)競爭或資金往來等。

天眼查顯示，斯瑞達實際控制人、大股東、董事長高超目前有12條任職信息，擔任股東9家，擔任高管7家，控制企業(yè)3家。尤為注意的是，截至5月22日，其自身風險有1條，周邊風險有249條，預警提醒也多達72條。2025年2月，因返還原物糾紛，江蘇斯瑞達材料技術股份有限公司被起訴的開庭公告。周邊風險方面，其擔任股東的北海銀河陽光生物制品有限公司有股東的股權被凍結;曾擔任股東的廣西聯(lián)沖計算機網絡有限公司曾因違反稅收管理規(guī)定而受到行政處罰。訴訟方面，其曾擔任高管的蘇州園林發(fā)展股份有限公司曾因買賣合同糾紛而被起訴，曾擔任法定代表人的江蘇蔚聯(lián)精密科技有限公司曾因合同糾紛而被起訴，曾擔任高管的蘇州園林發(fā)展股份有限公司曾因侵權責任糾紛而被起訴、曾因建設工程施工合同糾紛而被起訴、曾因民間借貸糾紛而被起訴、曾因其他案由而被起訴……

另外，其曾擔任法定代表人的江蘇蔚聯(lián)精密科技有限公司有違規(guī)處理信息;曾擔任股東的廣西聯(lián)沖計算機網絡有限公司有清算信息;曾擔任高管的蘇州園林發(fā)展股份有限公司2024年有環(huán)保處罰信息。

股權集中、“一股獨大”被視為完善上市公司治理結構的絆腳石。特別是在民營企業(yè)中，如果公司實際控制人為某一自然人或者家族，公司治理結構弱點將更加突出。如此一來，公司很容易出現(xiàn)任人唯親，怎能保護普通投資者利益?會否有利益輸送行為發(fā)生?斯瑞達IPO完成第二輪問詢，只是邁向資本市場的第一步，隨后公司治理、信披規(guī)范、市值管理等不確定性極高。如何保護好投資者利益，是高超需要考慮的問題。