格林生物三闖IPO，照見了什么？

你用迪奧（Dior）的“曠野”彰顯不羈，或者涂抹香奈兒（Chanel）的“五號”去赴一場晚宴時，腦海中浮現的或許是格拉斯小鎮的玫瑰花瓣，或者是調香大師在實驗室里的靈感爆發。但你不會想到，這些動輒上千元、代表著全球高雅審美的產品，其底層核心的香料原料，有很大一部分可能來自中國浙江杭州一家公司——格林生物。

這家成立于1999年的香料企業，用了二十余年時間，從一家名不見經傳的地方化工廠，成長為打入奇華頓、帝斯曼-芬美意、IFF、德之馨等全球五大香精巨頭供應鏈的行業隱形冠軍。2025年，公司營收突破10億元，凈利潤近1.8億元，外銷占比常年超85%。

但就是這樣一家看似“優等生”的企業，在創業板IPO路上卻經歷了六年三次闖關、兩度撤回的波折。5月28日，格林生物上會接受上市委的審議。人們不禁要問：一個能給國際巨頭穩定供貨二十年的中國制造，為何在A股資本市場走得如此審慎？三闖之后，它能否叩開創業板的大門？

從建德小鎮到香料巨頭的逆襲之路

格林生物的故事，要從創始人陸文聰說起。

1968年，陸文聰畢業于杭州大學化學系。1970年，年僅二十余歲的他便入局香料香精行業，曾任新安江香料廠廠長，后續又出任國際香精香料（IFF）杭州副董事長兼總經理。1999年，陸文聰在杭州建德創辦了格林生物的前身——建德格林。

彼時，中國的香料工業還處于起步階段，國內企業多以生產香蘭素、麥芽酚等大宗低端原料為主，依靠成本優勢在國際市場夾縫中求生存。而金字塔尖的高端全合成香料市場，其技術、專利和定價權，被瑞士、美國、德國等國的國際巨頭牢牢把控，形成了難以逾越的壁壘。

陸文聰從一開始，就選擇了一條最難走的路：不滿足于做簡單的“原料搬運工”，而是直接向技術壁壘最高、附加值也最高的全合成香料領域發起沖擊。“要做就做別人做不了的東西。”這是陸文聰常掛在嘴邊的話。

在隨后的十年里，格林生物投入大量資源進行技術攻關。最關鍵的突破發生在突厥酮這一品類上。突厥酮被譽為“香料行業技術皇冠上的寶石”，具有獨特的玫瑰花香韻，是高端香水不可或缺的核心原料。但它的工業化生產難度極大：原材料沸點低、反應過程傳熱控制困難、安全隱患大、成本高昂，長期被瑞士、美國的幾家巨頭完全壟斷。

格林生物的研發團隊用了五年時間，反復試驗上千次，最終攻克了格氏反應技術、D-A反應技術和連續定向異構技術等核心技術瓶頸，成為國內少數掌握突厥酮生產技術并實現產業化的香料企業。

這一技術突破，為格林生物打開了通往全球巨頭的大門。從2010年起，公司成功進入奇華頓(Givaudan)、帝斯曼-芬美意(DSM-Firmenich)、國際香精香料(IFF)、 德之馨(Symrise)、寶潔(P&G)等國際著名香料香精公司和日化公司的全球供應鏈體系。這些合作關系持續至今，有的已超過15年。

（圖片來源：招股書）

頗具戲劇性的是，陸文聰的前東家IFF如今既是格林生物的重要客戶，也是其在國際市場上的主要競爭對手之一。報告期內，公司向IFF銷售突厥酮中間體用于生產大馬士酮，2025年銷售金額達9091萬元，占營收的8.46%。這種“客戶與對手并存”的微妙關系，正是中國制造業在全球產業鏈中夾縫求生的真實寫照。

“他們看中的不只是我們的成本優勢，更是我們的技術能力和供貨穩定性。”格林生物管理層在一次內部交流中這樣總結。

二十余年的深耕，格林生物構建了松節油、柏木油和全合成三大產品系列，擁有近40個細分品種。公司先后被認定為浙江省“專精特新”企業、中國輕工業香料行業十強企業、全國輕工業百強企業、國家高新技術企業和浙江省專利示范企業。在我國，格林生物是最早進入國際香料市場的企業之一，憑借超過二十年的信用積累，在海外市場建立了堅實的品牌信譽。

大眾對香料行業的認知是小行業、低門檻、代工生意。但真實產業鏈情況絕非如此，這是一個技術壁壘極高、全球高度壟斷的賽道。

Fortune Business Insights研究指出，2025年全球香精香料市場規模為301億美元，預計將從2026年的315.7億美元增長到2034年的466.2億美元，預測期內復合年增長率為5%。智研咨詢數據顯示，2025年中國香料香精市場規模達465億元，預計2026年將突破500億元。

全球市場呈現高度寡頭壟斷格局。奇華頓（Givaudan）、芬美意（Firmenich）、國際香精香料（IFF）、德之馨（Symrise）四大巨頭占據約64%的全球市場份額。他們掌握定價權、技術標準、香型定義權，拿走行業大部分利潤。中國企業長期處于原料供應、代工生產低端環節，能進入巨頭供應鏈已屬不易，格林生物便是少數突圍者之一。

格林生物的財務報表，堪稱成長型企業范本。報告期內（2023-2025 年），公司營業收入分別為7.35 億元、9.61 億元、10.75億元，凈利潤分別為0.93 億元、1.50 億元、1.79 億元，營收、利潤三年復合增長率分別達20.95%、38.78%，遠超行業平均水平。穩穩站在國內香料行業第一梯隊。

（圖片來源：招股書）

此外，招股書最新數據顯示，2026 年 1-3 月，公司營業收入為 31,805.30 萬元，較上年同期增15.95%;歸屬于母公司股東的凈利潤為 5,008.69 萬元，較上年同期下降 1.13%。

針對此次申報期內較快的業績增長，交易所要求公司回應“營收利潤增速均高于行業平均水平的主要原因”。格林生物回復稱，一方面是受上游原材料價格下降影響，松節油產品成本、售價處于有利競爭低位；另一方面則是客戶對全合成系列產品認可度提高，銷量增幅較大，疊加毛利率提升拉動收入毛利增長。

如何穿越IPO的“信任關卡”

然而，這份光鮮的成績單背后，格林生物的IPO之路卻并未因此一馬平川。一個頗具戲劇性的矛盾擺在面前：在 IPO 審核邏輯里，外銷高占比 + 貿易商高占比，恰恰是收入真實性的高風險組合，這也是格林生物最被監管緊盯的環節。

報告期內，格林生物外銷收入占比分別為 87.08%、85.09%、85.21%，持續高于85%，而同行均值僅約 50%；貿易型客戶銷售占比約 1/3，而同行多以直銷、經銷為主，貿易商占比極低。

（圖片來源：招股書）

招股書顯示，公司貿易型客戶主要包括 AAC、KARNATAKA、VENTOS 和LLUCH 等全球香精香料領域的大型貿易商。

什么是貿易型客戶？簡單說，他們并非終端使用者。他們不直接使用香料來生產香精，而是扮演著連接制造商與海外中小型終端客戶的“中間商”角色。格林生物將產品賣給他們，他們再轉銷給下游的香精工廠或日化企業。

這組數據的背后，是格林生物獨特的商業模式選擇。為了進入國際巨頭的供應鏈，中國企業往往需要通過當地的貿易商來降低市場進入成本、適配海外認證要求。格林生物的外銷模式并非特例，而是深度嵌入全球化分工后的必然結果。據回復意見函顯示，格林生物前五大貿易型客戶銷售收入占貿易型銷售收入的比例在60%左右，集中度相對較高，而余下的約4成收入對應百余家中小型貿易客戶。

面對監管“貿易商向發行人采購產品與其終端客戶業務的匹配性”的問詢，格林生物的回函披露對象僅限于前五大主要貿易商客戶銷售產品及下游終端客戶情況，其他貿易商客戶及相關終端客戶信息披露有限。

監管層的核心憂慮由此浮出水面：在這樣的“外銷+貿易商”模式下，終端銷售的真實情況能否被有效穿透核查？每一筆收入背后的物流、資金流和單據流，能否形成足以排除虛增收入嫌疑的完整“證據鏈”？

格林生物不是沒有業績，而是業績的 “證據鏈” 不夠完整；不是沒有客戶，而是客戶鏈條太長導致監管無法一眼看清真相。資本市場看重的不是 “你賣給誰”，而是 “你如何證明你真的賣給了誰”。

除了收入真實性的核查難題，格林生物在研發創新方面的數據，同樣被監管層用放大鏡審視。

如果我們仔細拆解格林生物的“研發賬本”，就能看到一組令人不安的“剪刀差”。

一方面，是研發投入的“相對窘迫”。報告期內，格林生物研發費用率分別為2.52%、2.73%、3.47%，雖逐年提升，但始終低于行業平均水平的4.59%、4.28%、4.08%。

（圖片來源：招股書）

這意味著，當同行們每賺100塊錢，愿意拿出4塊多來投資未來時，格林生物一度只愿意拿出不到3塊5。而它最大的競爭對手之一、營收規模近40億的新和成，在2024年的研發費用率高達6.2%，差距顯著。

另一方面，是研發成果的“原地踏步”。截至2026年4月27日，格林生物擁有發明專利23項。較 2023 年的 21 項僅增 2 項；2023 年所稱 3 項實質審查專利，未見批量落地。更關鍵的是，5 項發明專利已過保護期，涉及松節油、柏木油、全合成核心技術，若被對手掌握，將直接沖擊毛利與業績。

（圖片來源：招股書）

研發團隊的變化也值得玩味。報告期內，研發人員從 31 人增至 48 人，增幅54.84%；人工費用從635.06 萬元增至 1647.27 萬元，增幅159.39%；但研發直接投入費用僅從 1099.73 萬元增至 1275.22 萬元，增幅僅14.18%，錢花在人頭而非研發上。

創業板定位強調創新、創造、創意，重點支持硬科技、專精特新、產業鏈自主可控企業。監管的邏輯鏈條非常清晰：

• 你研發投入低于行業，如何證明持續創新？

• 你專利增長緩慢、大量非專利技術，如何支撐高成長？

• 你核心技術保護期屆滿，如何維持競爭優勢？

格林生物的尷尬在于，商業上是成熟龍頭，科創上卻像 “偏科生”，錢花了、人多了，硬指標沒跟上，這也是它兩度撤回、三闖IPO仍被追問的原因。

結語

格林生物三闖創業板，是一面鏡子。照見了中國制造在全球產業鏈的突圍實力，也照見了中國企業在資本市場的合規短板；照見了高端香料進口替代的光明前景，也照見了研發創新與專利布局的現實差距。

它年入 10 億、服務國際巨頭，是值得尊敬的隱形冠軍；它六年三闖、屢被追問，也是 A 股注冊制下優質企業如何適配資本市場的經典樣本。

這家給全球香水提供 “分子味道” 的中國工廠，能否順利通關？我們拭目以待。