文 | 港真財經(jīng)

過去不到一個月，大量公司重新向港交所遞交招股書。據(jù)港真財經(jīng)統(tǒng)計，自2026年5月至今，共有62家公司遞表，其中首次沖刺資本市場的僅10家，其余大多曾經(jīng)歷IPO失效、主動撤單、審核終止，或在不同交易所之間輾轉(zhuǎn)騰挪。

福瑞泰克和閃回科技已是第四次排隊，安得醫(yī)療、觀安信息、科梁信息、燕文物流、溜溜梅和金龍電機則是A股未果轉(zhuǎn)戰(zhàn)港股。資本市場門口，熟面孔越來越多。

港真財經(jīng)統(tǒng)計、制圖

過去，上市被理解為一家公司的高光時刻——業(yè)績增長、行業(yè)景氣、投資人追捧，最后敲鐘慶祝。但今天，越來越多公司的IPO更像一場漫長而疲憊的拉鋸戰(zhàn)。

它們一次次補材料、改架構(gòu)、調(diào)估值、換交易所、重新講故事。有人在招股書失效后不到一個月便重新遞表，有人為滿足上市要求反復(fù)調(diào)整業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，還有公司在行業(yè)整體降溫后硬生生將估值砍掉一半重新回來。

這些公司究竟有多想上市？答案是：它們已沒有太多“不上市“的空間。

過去幾年，中國企業(yè)融資環(huán)境發(fā)生了明顯變化。一級市場退出速度放緩，美元基金收縮，消費、互聯(lián)網(wǎng)、醫(yī)藥等行業(yè)估值體系重構(gòu)。過去那套"融資——擴張——再融資"的路徑，對很多企業(yè)而言已然失靈。

在這樣的環(huán)境里，IPO不再只是企業(yè)發(fā)展的一個選項，而越來越像一道必須跨過去的門檻。

上市意味著融資渠道，意味著銀行授信，意味著老股東退出，意味著供應(yīng)鏈信用，意味著繼續(xù)擴張的能力。很多企業(yè)真正害怕的，并不是短期虧損，而是被資本市場遺忘。

于是，一種景象開始浮現(xiàn)：IPO失敗后，公司并不離場，而是迅速回來。

01

最典型的案例是溜溜梅，這也是5月遞表企業(yè)中唯一一家通過聆訊的公司。

這家因“你沒事吧”廣告語出圈的零食品牌，曾經(jīng)幾乎踩中中國消費升級最好的階段，抓住了休閑零食擴張、商超渠道下沉以及年輕消費崛起的紅利，一度成為國民級品牌。但比起梅子本身，資本市場如今更關(guān)注的是：它到底有多想上市。

招股書內(nèi)容

2019年6月17日，溜溜梅首次向深交所創(chuàng)業(yè)板遞交上市申請，但同年12月8日便以"戰(zhàn)略升級導(dǎo)致收入暫時下降以及營銷及推廣開支大幅增加"為由主動撤回。彼時，公司2016年至2018年凈利潤連續(xù)三年下滑，營收對單一品類的依賴、原材料價格波動等問題屢遭市場質(zhì)疑。

A股折戟后，溜溜梅在資本市場沉寂了近六年，但與紅杉資本的對賭協(xié)議并未停止計時。2015年，紅杉以1.35億元入股并附帶對賭條款，約定若公司未能在2020年6月底前完成上市，紅杉有權(quán)要求回購股份。紅杉一度將期限延長至2023年12月，但溜溜梅始終未能兌現(xiàn)上市承諾。2024年6月，紅杉正式行使贖回權(quán)，溜溜梅累計支出2.61億元完成回購，紅杉陪跑近十年后清倉離場。

2025年4月16日，溜溜梅轉(zhuǎn)戰(zhàn)港交所，首次向主板遞表，但當年10月16日因六個月內(nèi)未完成聆訊而自動失效。失效當月，公司火速于10月28日二次遞表，但仍未能完成聆訊，并于2026年4月28日再度失效。直到2026年5月21日，溜溜梅第三次向港交所遞表——這也是其七年內(nèi)第四次沖擊資本市場——并最終于5月26日通過聆訊。

截圖自港交所披露易

七年時間，橫跨A股與港股，多次失效后重新排隊，這種反復(fù)本身已說明問題。

過去幾年，零食賽道最大的邏輯是規(guī)模擴張。只要能鋪貨、能進便利店、能搶到直播流量，就有機會持續(xù)增長。但如今，消費者越來越難被單一品牌長期吸引，渠道成本不斷上升，流量價格越來越貴，新消費品牌層出不窮，傳統(tǒng)零食企業(yè)的增長開始放緩。溜溜梅正是這一趨勢的縮影。

招股書顯示，2023年至2025年，溜溜梅營業(yè)收入分別為13.22億元、16.16億元和17.11億元，年內(nèi)利潤分別為0.99億元、1.48億元和1.82億元。表面上看，規(guī)模效應(yīng)仍在釋放，盈利規(guī)模持續(xù)提升。

但細究之下，隱憂同樣明顯：應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)從2023年的23.4天延長至2025年的42.7天，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)升至198.2天，截至2025年底，公司現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物僅剩約3400萬元。

更關(guān)鍵的是，溜溜梅是一家單品牌公司。它沒有龐大的母公司體系，也沒有復(fù)雜的品牌矩陣，核心收入長期依賴“溜溜梅”這一單一品牌本身，甚至可以說是在依賴“你沒事吧”這句話。

這種模式在行業(yè)上升期能夠集中資源、快速擴張，但一旦進入增長放緩階段，風險也會被迅速放大。

對于消費公司而言，品牌矩陣意味著更強的風險分散能力，也意味著企業(yè)能夠不斷孵化新品類、覆蓋更多消費人群。但單品牌公司的問題在于，一旦核心產(chǎn)品增長見頂，整個公司的估值邏輯都會受到影響。

為了上市，這類消費企業(yè)正在拼命做兩件事：一邊證明自己"還在增長"，另一邊努力證明自己“還能增長”。

于是，招股書里開始出現(xiàn)更多新概念——年輕化、健康化、渠道升級、興趣消費、出海戰(zhàn)略——它們不斷強調(diào)新品類擴張、線上收入占比提升以及供應(yīng)鏈效率優(yōu)化，希望重新獲得資本市場興趣。

02

相比消費企業(yè)，科興制藥的處境更為復(fù)雜。

港真財經(jīng)在2026年5月14日的稿件就分析過：科興制藥既不像純創(chuàng)新藥公司那樣擁有巨大想象空間，卻又無法繼續(xù)依賴傳統(tǒng)成熟產(chǎn)品。

圖源企業(yè)官方

它太成熟了，長期被貼著“老干擾素企業(yè)”的標簽。核心產(chǎn)品賽若金?至今仍占據(jù)國內(nèi)短效干擾素市場重要份額，依普定?人促紅素也長期位居行業(yè)前列。

但這些產(chǎn)品，本質(zhì)上都屬于中國成熟生物藥時代的典型產(chǎn)物，建立在乙肝、腎病貧血等傳統(tǒng)需求之上。市場穩(wěn)定，卻很難再支撐高增長與高估值。

于是，科興制藥開始拼命做兩件事：全球化，以及“去干擾素標簽化”。

它只能不斷向資本市場證明，自己不是一家正在老去的干擾素企業(yè)，而是一家仍具全球化增長能力的生物藥平臺。

2025年，公司海外業(yè)務(wù)收入3.66億元，同比增長63.25%，白蛋白紫杉醇出口量已占全國該產(chǎn)品出口量的47.7%。但海外擴張本身是一個需要持續(xù)燒錢的過程，在業(yè)績急劇惡化與股價持續(xù)承壓的雙重夾擊下，這家老牌生物制藥企業(yè)對港股融資渠道的渴望已清晰可見。

某種程度上，科興制藥反復(fù)沖刺港股，并不只是為了融資，而是在爭取資本市場重新定義自己的機會。

03

第三次沖擊資本市場的海瀾之家代表另一種焦慮：淪為“老登企業(yè)”。

它已經(jīng)是上市公司，也曾長期是中國男裝行業(yè)最成功的企業(yè)之一。過去很多年，海瀾之家依靠標準化男裝、線下渠道擴張以及成熟供應(yīng)鏈建立起龐大規(guī)模。但今天，整個男裝行業(yè)都在面臨變化。

招股書內(nèi)容

年輕消費者越來越不愿意為傳統(tǒng)商務(wù)男裝買單，直播電商和白牌供應(yīng)鏈不斷蠶食市場，服裝行業(yè)的流量邏輯也在重構(gòu)。

于是，海瀾之家開始拼命尋找新的增長曲線。

它投資新品牌、做年輕化、做母嬰、嘗試戶外賽道、布局新零售、強化線上渠道，希望重新獲得資本市場關(guān)注。

然而，新賽道方向收效甚微。雖然直營店的收入結(jié)構(gòu)有明顯優(yōu)化，但新品牌貢獻的收入連總營收的零頭都不到。

對于成熟消費公司來說，最危險的狀態(tài)不是利潤下降，而是被市場認定“不會再增長”。

一旦進入這種敘事，公司估值往往會長期停滯。

這也是為什么，越來越多傳統(tǒng)企業(yè)開始反復(fù)強調(diào)第二曲線、品牌升級、全球化和科技化。它們真正想爭取的，并不是一時股價，而是重新獲得資本市場的想象空間。