8,020輛對1,176輛，估值卻差了13倍。

撰文 | 麥哩

圖片 | 網絡

2025年，中國新能源重卡賣了23.1萬輛，同比增長182%。滲透率從上一年的13.6%跳到28.9%，12月單月甚至破了50%。灼識咨詢預測2030年滲透率到59%，年銷61萬輛，市場規模2,835億。弗若斯特沙利文數據顯示中國銷量占全球約86%。

數字跳得快，但邏輯不復雜。TCO拐點過了。正向定義的純電重卡，年運營成本比柴油車低22.8%，沒補貼也能獨立撐住經濟性。再加上國三國四約50萬輛待淘汰燃油車形成剛性替換，滲透率不是"要不要上"的問題，是"什么時候上"的問題。

但新能源滲透率只是前半場。后半場的變量是L4干線無人駕駛。重卡干線運輸人力成本占運營支出20%-30%，拿掉司機，單車經濟模型徹底重寫。編隊行駛（頭車有人、跟馳無人）已在內蒙古獲批試點，繞開了完全無人的法規門檻。

兩個窗口疊加，把兩家背景截然不同的公司推到了港交所門口：DeepWay深向科技和零一汽車。一家"先賣車"，已經有8,020輛車在路上了，經營現金流轉正；一家“先賭L4”，交付剛過千臺，但B2輪估值70億，押的是技術代差未來能兌現。

先賣車：DeepWay的"養活自己"路線

DeepWay 2020年由百度和獅橋集團聯合孵化。CTO田山在百度待了13年，管商用車自動駕駛。Apollo的感知、規劃、控制模塊可以直接遷移；CEO萬鈞做了8年獅橋集團，手里握著覆蓋全國30多個省、2000多個縣市的商用車服務網絡，累計服務超200萬卡車司機。

有技術底子，也知道車怎么賣、賣給誰、在哪跑。這種"技術+場景"的雙重基因，讓DeepWay在產品定義上少走了很多彎路。

它做的是正向研發，不是把柴油重卡的發動機換成電池（油改電），而是從電驅和智能化出發重新定義整車。電池放底盤中央降重心，電驅橋專門設計，熱管理、能量回收、智能系統整體優化。2023年6月開始交付。

2025年交付8,020輛，營收39.61億，毛利率4.9%（從2024年的0.5%躍升），毛利從979萬暴增到1.95億漲了18.9倍。凈虧損6.49億，虧損率16.4%，較2024年的34.3%大幅收窄。經營現金流+8.35億，首次轉正。現金儲備16.1億。

△DeepWay招股書

毛利率改善的原因有三個。交付量翻兩倍多攤薄固定成本、自研三電逐步降本（接近一半的車已裝自研電池）、星途系列毛利接近10%。湖州智慧工廠2026年Q1投產后，自研比例還會繼續提升。

智能化層面，DeepWay的"天璣"系統分三層：隨行（L2輔助駕駛，2025年5月起標配，搭載超6,000輛，訂閱率超30%）、雁行（編隊自動駕駛，已完成10輛交付）、獨行（單車L4，測試中）。2025年訂閱收入125.7萬。數字可以忽略，但符號意義不小。它是全球第一家從智能公路貨運技術獲得訂閱收入的新能源重卡公司。

先賣車養活自己，用跑起來的8億公里運營數據喂養算法，再通過OTA向L4演進。這個策略的邏輯是通的，而且經營現金流轉正證明"賣車"這端確實能產生現金。

但隱憂同樣清晰。

代工模式是命門。DeepWay靠江淮和山東雷馳代工，零一靠聯合重卡、湖北三環、神河汽車。整車組裝都不在自己手里，產能彈性受制于合作伙伴排期，品控鏈條長，召回責任模糊。零一在核心零部件上自研率更高，但整車代工的本質一樣。沒有自己的產線，就沒有產能自主權。

百度依賴。智能化技術很大程度上來自Apollo遷移，百度持股13.48%利益綁定深，但如果百度調整戰略方向，技術路線會受到直接沖擊。

毛利率還是太低。4.9%放在任何制造業都是危險水平，原材料一個小波動就能把利潤吃光。推到10%以上才能說"跑通了"。如果L4進展持續慢于預期，DeepWay就只是一家中低毛利的硬件制造公司，估值天花板一眼可見。

先賭L4：零一的"未來溢價"路線

零一的故事是另一個版本。

創始人黃澤鏵來自圖森未來，全球最早做L4卡車的公司，雖然結局是退市，但6年自動駕駛的完整周期經驗是真金白銀。聯合創始人張紅松曾任三一重卡總經理、福田戴姆勒副總裁，張偉曾任北汽福田副總裁、中國重汽執行董事，兩個人在重卡行業加起來干了60年。自動駕駛的技術視野和傳統重卡的制造經驗，兩頭都比DeepWay更專。

零一走的是垂直集成路線。矩石四合一電驅橋自研（量產傳動效率行業最高）、多源熱泵熱管理自研、整車電控自研、線控底盤自研、ZSD端到端大模型自研。從電驅橋到算法全棧自己來，但整車組裝同樣外包。好處是技術壁壘深、軟硬件協同深，壞處是重資產、慢、燒錢。

產品線極簡：驚蟄（大宗資源運輸，425輛，占收入38.5%）和小滿（短途區域物流，751輛，占收入58.7%）。兩款車都是正向研發。

2025年交付1,176輛，營收5.22億，毛損率-2.5%，凈虧損2.81億，經營現金流-2.33億（但Q4已轉正），現金儲備僅1.55億。

△零一招股書

跟DeepWay相比，規模差距是硬傷。1,176輛對DeepWay的8,020輛，僅為后者的14.7%。重資產行業，沒有規模就沒有成本優勢，沒有數據飛輪，沒有服務網絡。零一還在產能爬坡階段，相當于DeepWay 2023-2024年的位置。

但有一個趨勢值得注意。毛損率從2023年的-287.2%（每賣一輛車虧的錢比車價還多三倍）收窄到2025年的-2.5%。而且2025年無人重卡解決方案（ZSD系統）的毛利率已經是+4.3%。智能化的部分已經開始賺錢，虧的是整車硬件。

ZSD系統是零一押注未來的核心。端到端多模態大語言模型，傳感器數據進去、方向盤轉角出來，中間沒有人工設計的模塊。零一聲稱關鍵系統復雜度降低約95%、數據標注成本降低約95%。CVPR 2024純視覺方案排名第一。

截至2026年4月30日，累計41輛L4重卡在路上，遠不夠驗證端到端方案在真實干線場景中的安全冗余。重卡制動距離長、工況復雜、掛車運動學特殊，純視覺能否達到安全要求，還需要大量里程來回答。

零一真正的籌碼在股東名單。寧德時代（11.51%）保障電池供應和成本優勢，紫金礦業作為"驚蟄"的目標客戶保障訂單，Momenta提供自動駕駛技術協同，淡馬錫和蔚來資本帶來全球資本和乘用車智能化的品牌光環，三花控股是熱管理系統龍頭。這不是單純的財務投資人名單，是一張"所有人都能從這輛車里分到好處"的產業生態圖。

對比DeepWay的股東，百度（技術）、聯想（財務+品牌）、啟明創投（財務），陣容也很強，但產業協同密度不如零一。

所以零一貴在哪兒？貴在未來溢價。B2輪估值70億，對應5.22億營收，PS超過13倍。DeepWay如果按同等PS估值，市值要超500億。資本市場押的不是它現在賣了多少車，而是端到端技術路線和產業聯盟未來能兌現多大的想象空間。

但如果L4商業化再拖3-5年，零一的現金消耗和規模短板會持續放大，70億估值撐不住。

行業底色：兩條路面對同一堵墻

兩家遞表不是巧合，而是都走到了需要資本擴大戰果的節點。早期投資人也需要退出通道。港股18C章的特專科技公司上市通道，新能源+自動駕駛正好在覆蓋范圍內。

但翻開財報，兩條路面對的行業共性壓力是一樣的。

重投入是重卡的宿命。正向定義整車+自研智駕，每一項都是錢。DeepWay 2025年研發3.87億（占營收9.8%），零一1.26億（占營收24.1%）。3年累計：DeepWay虧損17.1億，零一虧損6.36億。DeepWay經營現金流雖已轉正，但凈虧損率仍有16.4%；零一現金儲備1.55億，2026年3-5月密集完成兩輪融資合計約26億才續上命。

L4干線無人駕駛的大規模商業化，樂觀估計也要3-5年。兩家在路上的無人駕駛車輛都只有兩位數，離數據飛輪差兩個數量級。法規不完善、安全冗余要求高、司機群體抵制，這些不是技術問題，是系統性問題。圖森退市、Embark破產的前車之鑒還在。

傳統OEM才是真正的變量。福田、解放、重汽、徐工、三一占據90%+的柴油重卡市場份額，新能源板塊份額也在快速攀升。它們正在從油改電轉向正向定義，一旦轉型完成，新勢力的差異化窗口會急劇收窄。搶在巨頭轉身前上市融資，是戰略必然。

服務網絡覆蓋不足是新勢力共同的硬傷。重卡運營是"車輪不停"的生意，充電、換電、維修、保險、金融缺一不可。新勢力的網點遠不及傳統OEM，這在短期內是花錢也填不上的坑。

兩條路線，兩種賭法。

如果L4政策窗口3年內打開，零一的端到端技術代差會吃掉DeepWay的先發優勢，41輛車的驗證速度遠快于8,020輛車的漸進迭代。

如果政策推進慢于預期，DeepWay的"賣車養自己"路線更穩，零一的現金儲備和規模會是致命短板。

兩家遞表，與其說是在慶祝里程碑，不如說是在跟時間賽跑。在傳統OEM轉身之前、在L4商業化兌現之前、在窗口關閉之前，拿到足夠多的彈藥，撐到終局。