文 | 透視商業

一夜之間，MiniMax開始按Token計費了。

6月1日，伴隨新一代旗艦模型M3的發布，MiniMax悄然將付費模式從“按次”切換為“按Token消耗”計費。

圖片來源：MiniMax官網

沒有短信預警，沒有站內信通知，許多個人開發者像往常一樣登錄使用時，才發現游戲規則已徹底改變。這種“先斬后奏”的做法，在社交媒體和開發者引發了廣泛爭議。

對于將MiniMax嵌入日常工作流的開發者而言，計費邏輯的改變直接沖擊了他們的成本結構和工具選擇。有用戶在黑貓投訴等平臺公開維權，提出退款申請，也有人明確表示將不再續訂。

MiniMax轉變計費方式的時間點，頗為微妙。當下，整個行業都在摸索如何給coding plan定價而不至于虧損，MiniMax借M3發布重新錨定計費體系，卻因此承受了遠超預期的輿論壓力。

01 一次計費切換， 為何引來大量用戶的不滿？

MiniMax面向個人開發者的付費體系曾經歷了兩次關鍵轉變。

最初的產品名稱是“Coding Plan”，一種針對編程場景的固定月費訂閱服務，采用“按次扣費”邏輯。用戶在每個5小時窗口內擁有固定調用次數，超出后等待刷新即可。

這一模式的最大賣點在于不設周限額，在整個國內AI編程服務市場中，MiniMax曾是少數采取這種設計的平臺。

與此同時，定價策略上的激進同樣是MiniMax贏得開發者青睞的重要原因。

不少主流廠商的編程訂閱服務普遍將月費定在40至50元區間時，MiniMax選擇了明顯下探的價格帶：Starter檔29元（首月9.9元）、Plus檔49元、Max檔199元、Ultra檔899元。

這種“低價換規模”的策略收獲了大量個人開發者用戶，也直接推動了平臺收入的快速增長。MiniMax曾在2025年年報中指出，Coding Plan的Token消耗量增長迅猛，是開放平臺收入增長的關鍵引擎。

但MiniMax顯然想進一步升級該模式。轉折在2026年3月到來。彼時，“Coding Plan”升級為“Token Plan”，從名稱的改變已經可以看出MiniMax的意圖。

值得注意的是，這次更名最初并未觸及核心計費邏輯，用戶依然按原有方式訂閱和使用，只是服務范圍從單一的編程模型擴展為包含視頻、圖像、語音、音樂等在內的多模態統一體系，官方將其稱為“全球首個全模態統一訂閱計劃”。

不過，用戶還沒來得及高興太久，僅3個月后的6月1日，“Token Plan”就被注入了“靈魂”——隨著M3新模型的發布，這一模式開始按Token消耗量計費，爭議由此引發。

采用新計費方式后，用戶很快發現一個現實問題：同等使用強度下，額度消耗速度遠超預期。

圖片來源：黑貓投訴平臺

一位在黑貓投訴平臺公開維權的重度用戶表示，其開發工作需高頻調用1M長上下文功能處理大型代碼庫，同樣規模的任務，現在額度消耗速度快得驚人。另有購買了Plus檔的用戶在社交平臺上反映，此前5小時窗口內可調用約1500次，變更后實測僅能支撐300至500次。

更令重度用戶頭疼的是，Token Plan在保留5小時窗口的同時新增了周額度限制。這意味著過去一周都夠用的額度，可能在兩三天內便消耗殆盡，剩余時間只能等待額度恢復。

這種巨大的落差感，讓用戶們涌入官方平臺和黑貓等投訴平臺，要求退款和賠償。

面對集中爆發的用戶不滿，MiniMax母公司稀宇科技在6月1日晚間發布公告致歉，承認“本次調整未能提前與用戶充分溝通，并詳細說明計費和套餐變化，是公司工作不到位”，并表示在老用戶周限額等問題的處理上存在不妥。

MiniMax也試圖通過補償方案安撫用戶。這一方案可以以歸納為兩類。第一類面向老用戶：2026年3月22日前訂閱的用戶在升級后使用M2.7和M3模型時，每周調用次數不設上限；3月22日至6月5日上午10點前購買Token Plan的用戶，M3模型周限額永久加贈50%。

圖片來源：MiniMax小紅書賬號

第二類面向所有訂閱用戶：M3上線后前7天內，5小時窗口使用額度臨時提升至200%。

市場對補救措施的反應呈現分化。一部分老用戶認為，無周限額的保留在一定程度上守住了他們最初選擇MiniMax時的核心權益，疊加新增的M3使用權限和多模態額度，整體可以接受。

但不滿聲音同樣存在，核心癥結在于M3模型的Token消耗速度過快，同樣的周限額下實際能完成的任務數量明顯減少。

新用戶的負面情緒則更為普遍。由于無法享受“無周限額”的權益，他們只能接受全新的Token Plan體系，不少人在社交媒體上表達了“新老用戶區別對待”的感受。

用戶信任可能正在悄然損耗。在AI編程服務市場，MiniMax是一個“可選”的替代品，并沒有完全建立起不可替代性。

摩根大通近期在報告中指出，M3的正面數據尚未完全解決市場對其持續定價能力的疑慮。該行認為，下一個關鍵驗證在于留存：若OpenRouter在50%折扣結束后使用量仍保持強勁，且M3能持續在代碼工具中獲得更多采用，則MiniMax的高端模型策略將更具說服力，有助強化其ARR質量敘事。

反之，若折扣結束后Token使用量明顯回落，或代碼工具的反饋參差不齊，市場可能仍會質疑M3的質量優勢是否足以對抗DeepSeek等對手而維持溢價定價。

02 成本太高，MiniMax也有壓力

一切商業行為的突變，都能在成本結構中尋到根源。

作為一家以C端產品為核心定位的AI公司，MiniMax在規模擴張階段的成本結構頗為沉重。

2025年，其研發開支占總收入的比例高達319.8%。2024年這一數字更是達到619.1%。這部分費用主要來自模型訓練過程中消耗的云計算資源。

除了研發端的算力投入，產品迭代、全球化市場推廣以及用戶增長運營同樣需要持續的資金注入。

一個不容忽視的行業現實是：AI模型的能力越強，通常意味著更長的上下文窗口、更復雜的工具調用鏈路、更高的推理消耗——每一次用戶調用都在產生真實的計算成本。

MiniMax的技術實力有目共睹。OpenRouter數據顯示，2026年3月中旬MiniMax M2.5的周調用量達到1.75萬億Token，連續五周位列全球第一；4月編程場景榜單中，M2.7以1240億Token再次登頂；M3發布后日Token消耗量迅速突破5000億。

圖片來源：MiniMax官網

2025年全年，MiniMax實現總收入7903.8萬美元，同比增長158.9%，其中國際市場貢獻超過70%。

但收入的高速增長尚未有效轉化為利潤改善。2025年MiniMax經調整凈虧損約2.51億美元（約合人民幣17.3億元），與上年基本持平；整體毛利率為25.4%，其中B端業務毛利率約70%，C端業務僅為4.7%。

MiniMax仍處于“收入擴張快于盈利修復”的早期商業化階段。

截至2025年底，MiniMax現金余額為10.5億美元，較2024年底增長19.3%，資金儲備尚屬充裕，但管理層顯然希望將重心從燒錢補貼轉向單位經濟模型的優化。

從行業規律來看，按Token計費早已是全球AI大模型的通行做法。OpenAI和Anthropic采用的就是這一范式，國內廠商也在逐步跟進。它能確保每一筆收入都對應著確定的成本，是改善單位經濟模型的鑰匙。

從這個戰略方向看，MiniMax是對的。但它引發爭議的問題，可能是執行節奏和時機選擇。

在執行層面，MiniMax沒有給用戶足夠的遷移緩沖。不少用戶都是在毫無準備的情況下面對全新的成本結構。

在時機層面，這次調整恰逢多個不利因素疊加：DeepSeek在4月底發布V4并宣布永久降價75%，小米MiMo-V2.5也實施了降價策略，智譜、Kimi等競爭對手在一旁虎視眈眈。

在這個敏感節點引發用戶信任危機，可能會將搖擺中的用戶主動推向競爭對手。

當下，AI產業的競爭邏輯正在發生變化：從追求用戶規模的增長階段，進入追求商業可持續性的運營階段。價格調整是這一轉變的直接體現，其考驗的不僅是企業的定價能力，更是用戶溝通與信任維護的能力。

MiniMax可能在技術層面是一家優秀的公司，但在走向成熟平臺型企業的路上，它還有明顯的課要補。

03 不到5個月火速回A， MiniMax需要更多錢

2026年5月29日，MiniMax與中信證券簽署科創板IPO輔導協議。此時距離它在港交所主板上市僅過去了141天，不足5個月。

這種“上市即回A”的速度，在港股歷史上并不多見。相比之下，它的直接對手智譜，是在港股上市前九個月就未雨綢繆，啟動了A股輔導。

這種時間差傳遞出一個明確信號：港股上市后的經歷，讓MiniMax管理層意識到單一港股平臺可能不足以支撐公司的長期資本需求。

MiniMax港股上市后的股價走勢堪稱戲劇性。今年1月8日上市后，其股價曾在三個月內翻了三倍。3月18日盤中一度觸及1330港元，市值一度逼近3900億港元。

但3月以后，股價進入持續回調通道。多重因素共同施壓：DeepSeek V4發布帶來競爭擔憂、智譜市值反超并持續拉開差距、市場對AI高估值標的熱情降溫。

MiniMax在5月29日啟動科創板輔導、6月1日發布M3等利好消息，未能扭轉頹勢。截至6月10日收盤，股價報451.8港元，較年內高點縮水超過65%，市值蒸發約2400億港元。

港股的估值正在經歷“祛魅”，折價可能會加劇，這時候，科創板的“硬科技溢價”是MiniMax更需要的估值支撐。

更大的壓力來自7月的解禁窗口。據HSBC Holdings Plc估算，目前MiniMax僅約5%的總股本可自由交易，其中約65%的總股份將于7月進入市場。

限售股集中解禁時，如果市場承接能力有限、基本面無法支撐高估值，股價往往面臨劇烈回調。不僅早期投資者利益受損，公司的后續融資能力也將被削弱。

啟動科創板IPO，可以為資金鏈提前準備“備份方案”。

MiniMax尚未公告科創板IPO的具體募投金額，但智譜的募資方案提供了一個參照：擬募資150億元，其中120億元投入AI通用基座大模型項目，20億元投入MaaS一站式服務平臺，10億元補充流動資金。

此外，一個值得思考的問題是，6月1日切換Token Plan計費方式，是否也在為科創板IPO做鋪墊。

Token Plan按實際使用量計費，理論上能讓每一筆收入都對應可量化的成本，有助于改善毛利率水平。如果科創板IPO在2027年落地，屆時MiniMax可以向A股投資者展示持續改善的盈利能力。

在AI這個“模型越好、成本越高”的行業里，MiniMax正處于“燒錢”與“造血”之間的關鍵十字路口。

科創板IPO能為它贏得更多時間，但時間最終能否轉化為不可替代的技術壁壘和成熟的商業化能力，將決定它能否從“六小虎”之一真正成長為AI時代的平臺級公司。