要成為真正的國際化公司，除了買進洋品牌，還需要把它們賣出去。

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作者 | 王曉玲 羅立璇

一起抓“鵝”？

上周，CNBC 援引知情人士消息稱，加拿大鵝（Canada Goose）的控股股東貝恩資本，已經收到一份估值14億美元的私有化報價，收購這個可能是全世界最知名的羽絨服品牌。

有趣的是，在CNBC的這個消息里，感興趣的據說全是中國人。

首先是剛收購了SKP的私募基金博裕資本（Boyu Capital），還有老牌PE安宏資本（Advent International），“已經提出了口頭報價”。

其它潛在的投資者還有羽絨服品牌波司登，以及由安踏和方源資本組成的財團。方源資本是安踏在收購亞瑪芬體育（始祖鳥、薩洛蒙、威爾森等品牌的集團）時就一起并肩作戰的盟友。

消息一出，我們中國上市公司的反應都是“我不是、我沒有”。

8月28日，安踏和波司登都發布了澄清公告。安踏表示，其并非該潛在收購的一方。波司登則表示，相關報道不實，本公司亦無任何應披露而未披露的信息。

市場對這兩家公司的現金流有可能會被這起收購擠占的消息，也不是很看好。消息傳來，股價應聲小幅下跌。

加拿大鵝最早出圈，就是除了明星以外，企業家、各國政要，都穿起了這件羽絨服

但另一邊，貝恩資本要出售加拿大鵝，市場并不意外。

首先是，作為一家私募股權基金，貝恩資本已經持有加拿大鵝的控股權12年了，基金存續期臨近終點，需向LP兌現回報。市場估計，貝恩資本進入時加拿大鵝的估值大概在3-4億美元，能以14億美元的價格出售，雖然不及巔峰期的78億美元市值，但肯定是凈賺了。

其次是，貝恩資本能給加拿大鵝帶來的提升，可能也已經走到了一個極限。在上一個階段，通過讓品牌向奢侈品靠攏、大幅擴展線上線下渠道，并且將產品SKU從20個拓展到200多個，貝恩資本成功地將這個裝備品牌升級為了高端品牌。

但此后，各品牌競爭激烈，再加上全球消費都在下行，萬元級別的羽絨服，對各個市場的吸引力都在下降。2022-2025財年，加拿大鵝公司營收增速從21.5%大幅滑落至1.1%。

雖然加拿大鵝仍然在中國擁有很不錯的品牌高度，但是真要吃下來，不是沒有挑戰的。

安踏已經“半飽”的中資下半場

比較有意思的一個現象是，最近只要有一個運動品牌要賣身，安踏總會成為傳聞中的買家。

核心原因當然是，安踏確實有錢，根據2025上半年財報，安踏經營現金凈流入109.3億元，截至報告期末的現金及現金等價物、銀行定存及已抵押存款合計達555.8億元。14億美元，不是一個大數目。

更重要的是安踏有野心。從早期FILA的成功，再到現在成功操盤亞瑪芬體育，旗下的始祖鳥、薩洛蒙、Wilson等品牌，都在中國市場打開了知名度，跟上甚至引領了戶外運動風潮。董事局主席丁世忠也提過，他們會繼續“收購具有強品牌價值和基因的品牌，通過戰略重塑實現價值躍升”。

不過，吃下了多個品牌的安踏，最近的主旋律是“消化”。具體來說，就是提高經營質量，門店效率、品牌效率，都要提高。

此前，安踏的增長邏輯相對簡單，本質上就是開店：主品牌是將分銷商門店轉為直營門店，去掉店效更低門店，加大規模。其次，通過收購優質品牌，面對不同的細分群體，大量開店。

但如果細看經營質量，安踏的各品牌都是承壓的，來到了一個瓶頸期。

兩大基石品牌安踏主品牌、FILA，在過去8季的最高增長都只有單位數。集團控股的亞瑪芬體育，在今年上半年才剛剛轉虧為盈。

過去五年，安踏在門店總量保持相對穩定的情況下，實現營業收入增長達1.6倍，已經屬于巨象奔跑。在剛發布的半年報里，安踏體育的庫存周轉天數升至136天，庫存壓力顯現。

而且，安踏在這幾年通過“買買買”，已經形成了一個相對完善的品牌矩陣結構。

大眾市場，有安踏、安踏兒童；時尚市場，有斐樂。在近年運動細分增長最快的戶外運動市場，亞瑪芬旗下的多個品牌，再加上剛2.9億美元收購的德國大眾品牌狼爪，可以說從高端到大眾，從專業到輕戶外，都一網打盡。

還有剛和安踏建立戰略合作關系的韓國時尚電商Musinsa，能提供豐富的潮流產品，貼近新一代年輕人的審美喜好。

而加拿大鵝，定位和客群都和始祖鳥沖突，同時也沒有大量開店的潛力了，在協同性上和安踏差了一點。更重要的是，安踏堅持的直營模式，會讓開店變得非常貴。

另外，再看波司登，也是剛收購了另一個高端羽絨服品牌Moose Knuckles的部分股權，旗下也有“雪中飛”品牌來經營大眾市場，低中高端布局齊全。并且，他們自己的主品牌，也增長承壓。

所以，當中資品牌發展到了當下這個階段，加拿大鵝能夠帶來的效益，就沒那么立竿見影了。

加拿大鵝，真的不行嗎

加拿大鵝，確實是一個不錯的資產。14億美元（100億元人民幣）的估值，按照去年的收入來看，PE大概在30倍，也不是一個昂貴的價格。安踏財團去收購亞瑪芬體育時，業界估算的也是這個PE值。

雖然，與巔峰期相比，加拿大鵝市值已縮水超440億元人民幣，但加拿大鵝還是在賺錢的。

最新財報顯示，2026財年第一季度（截至2025年6月29日），加拿大鵝全球營收同比增長22.4%至1.08億加元（約合人民幣5.61億元），為近九個季度以來最大增幅。

中國市場是加拿大鵝最重要的市場。從2024財年開始，大中華區以4.22億加元（約合22億元人民幣）的銷售額，超越美國和加拿大成為品牌第一大市場。在2025財年第四季度，加拿大鵝大中華區的銷售額同比增長7.9%至1.39億加元（約合7.2億元人民幣），依然領先于其他區域。

這樣的進步，主要得益于加拿大鵝努力沖破冬季限制，所發展的四季化策略。去年，加拿大鵝任命了品牌首位創意總監，Haider Ackermann，他同時也是奢侈品Tom Ford的設計總監，來負責未來產品設計。

加拿大鵝把產品線擴大到了毛衣、鞋履、太陽鏡等領域，并強化產品和門店陳列的季節相關性。Haider Ackermann推出的首個羽絨服膠囊系列也備受好評。

最新財季內，其新推出的Emerson短袖T恤成為最暢銷產品，市場反饋積極。首席執行官雷斯表示，這一戰略不僅能在羽絨服之間的空檔期保持消費者黏性，也有助于平衡公司季節性明顯的營收結構。

而且，在中國萬元級羽絨服賽道，只有隸屬于LVMH集團作為大股東之一的Moncler（盟可睞）能與之一戰。

當然，Moncler在時尚化這條路上走得更加激進，已經和Rick Owens、Sacai、Thom Browne、adidas和Valentino等知名時尚品牌進行聯名等合作，同時將營銷推廣到到設計、娛樂、音樂甚至體育領域。從資本市場的角度來看，這些都是價格高昂的市場投入成本。

洋品牌的集體困境

今年，安踏和李寧的傳聞并購名單上，不是只有加拿大鵝，還有銳步和彪馬。不止運動時尚領域，更多的外資消費零售品牌，都在尋求“賣身”。

不完全名單包括，迪卡儂計劃出售其中國子公司約30%的股權，星巴克尋找買家，出售一部分中國業務股權，宜家母公司打算打包出售國內10座薈聚Livat購物中心。

和早期因為無法適應中國市場撤出的洋品牌不同，這些都我們非常熟悉的國際大牌，換句話說，至少曾經在中國業務做得不錯。

但變化早就已經發生了，從業績角度來看，今年甚至都算不上轉折點。2025 財年耐克大中華區營收達65億美元，阿迪達斯2024 年是 35 億歐元，而安踏體育是 708 億人民幣。

也就是說，安踏（不計算亞瑪芬部分）的年收入，已經和耐克與阿迪在中國市場業績總和差不多了。

耐克和阿迪在中國下坡路，早在四五年前就已經開始。再早之前，快時尚已經先撐不住了，包括英國品牌ASOS、M&S，美國品牌Forever21、OldNavy陸續宣布退出中國市場。

這些年中的另一個趨勢就是中國品牌的崛起。

今年出現資產集中拋售，背景是這兩年市場增長紅利正在消失。國家統計局數據顯示，今年上半年，我國限額以上單位服裝、鞋帽、針紡織品類商品零售額同比增長3.1%，去年全年這個數字也只有0.3%。

雖然市場傳聞很多，但是無論是加拿大鵝，銳步、彪馬，還是更早的星巴克、迪卡儂，交易都一直未能敲定。

面對這些資產，買方集體變得謹慎起來。

出海新階段

一方面，正如前面所說，產業資本在過去十年積極出手，現在頭部品牌都有了自己的品牌矩陣，以安踏為例，現在已經有了 7 個品牌，再收購，除了看資產的性價比，也要考慮自己品牌矩陣的搭建需求。

另外，只從安踏的成功來看品牌收購，會得到“幸存者偏差”的結論。把不同文化背景的團隊和品牌整合到一起，想一想這個難度就非常大。

由本地二十多位攀登者建立的始祖鳥，總部位于加拿大溫哥華。

安踏的收購之路，始于2009年收購FILA。當時從百麗國際手中買下虧損中的FILA的中國業務。這在當時也是一種共識，之前一年，李寧拿下了Lotto中國特許權。

又過了幾年，2016年前后，安踏、李寧再次出手，此外七匹狼、特步等品牌也開始尋找國際品牌，走上靠資本加速發展，以資金來換時間的道路。

也是在這個時期，中國高端消費市場高速增長，市場前景吸引來了資本入局。最出名的入局者是復興，復興集團收購了法國Lanvin 之余，又投資了國外知名的男裝、女裝和珠寶品牌。

另外，中國紡織第一股山東如意，由于收購了擁有Sandro、Maje 的法國SMCP集團、英國Aquascutum、瑞士的Bally，一時被視為中國LVMH。

與安踏相比，李寧的并購做大之路就沒那么順暢，今年上半年，李寧收入為 148 億人民幣，與安踏規模差距非常明顯。

這幾年，復興和山東如意收購的這幾個品牌表現平平，市場聲量甚至不如從前。復興集團運營時尚業務的復朗集團，今年上半年虧損繼續擴大；山東如意同期虧損已近億，虧損額同比擴大了105%。

并購整合的成敗決定因素有很多。其中比較重要的一點是，安踏在買買買的同時，也在做 DTC（直接面對消費者） 整合，把門店抓在自己手里，形成品牌+零售的商業模式，是有機整合，而不是單純的1+1。

目前安踏已經有了超過一萬家門店，與之相比復朗集團全球直營門店只有幾百家。

而像安踏這樣的頭部公司，開始進入國際化的新階段。從 2023 年開始，安踏品牌就已經逐步在海外布局，據說今年要在美國新開多家門店。

成為國際化公司是跨國并購的目標，但上兩輪并購過后，安踏目前主戰場還是在國內。截至今年6月，安踏集團在全球擁有超過1.3萬家門店，海外門店僅249家。

這是一個全新階段，從前是把洋品牌買進來，現在是讓安踏主品牌或旗下矩陣真正走向全球。

這個時候，面對牌桌上驟然出現資產，無論是外資品牌的中國業務，或者是主要業務集中在中國市場的品牌，就算性價比不錯，但是也已經和中國頭部品牌的戰略方向背道而馳。

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