上海
周三 A 股最熱鬧的無疑是以通信設備指數為代表的光模塊的暴力拉升。
而背后的最大利好，自然是之前已經提到過的谷歌 TPU 浪潮。
關于這個動向，之前在《科技股反彈背后，不可忽略的谷歌 “掀桌子”》中已經有提及，簡單來說就是：前不久，谷歌發布了 Gemini 3.0 Pro，一個技驚四座的大模型。然后業界突然發現，這個大模型完全是谷歌用自家的 TPU 進行訓練的，并沒有使用英偉達的算力卡。因為這個事兒讓大家意識到，英偉達作為 AI 浪潮中的 “賣鏟人” 的地位并不是無法動搖的。
于是這兩家行業就走出了谷歌向上，英偉達向下的分道揚鑣的走勢。
至于中國的光模塊廠商受益，主要是谷歌的 TPU 采用了一種稱為 OCS 的全新架構。這種架構對于光模塊的需求數量減少，但是技術要求大大增加。而中國的某些廠商逐漸被發現也能拿到英偉達的單子，于是出現大漲。
但這個事兒從谷歌的股價角度細細推敲，其實還是有點蹊蹺的。
首先，谷歌的大模型發力并廣受好評，其實始于 Gemini 2.5 Pro。這個模型是今年 5 月份發布的，發布之后其實在 AI 玩家中的口碑就非常不錯，但是從股價我們可以看到，谷歌的股價并未因此出現大漲。如果以相對比值來看，其實還是跑輸英偉達的。
當時市場的一個主流觀點是認為谷歌的主要盈利來源還是搜索廣告，但是各種 AI 大模型搜索直接給出結果，跳過了廣告頁面，對于谷歌的盈利模式其實是斷根的。
而最近的敘事邏輯突然變成市場發現谷歌可以成為下一個英偉達，或者哪怕因為現在他的 TPU 是只租不賣，無法成為下個英偉達，也至少可以沖擊現在的英偉達。
但其實谷歌開始設計 TPU 并不是現在的新動作，早在 2013 年就開始了第一代的嘗試，目前主力在運作的是 2024 年推出的第六代 TPU。根據報道，今年的四季度應該會推出第七代 TPU。
下面是我用 Gemini 3.0 Pro 的 Deepresearch 整理的發展路徑圖，并用 Gemini 3.0 Pro 畫的示意圖，可以看到一年年的迭代，是厚積薄發。
從這點來說，其實最近除了 Gemini 3.0 Pro 這個模型的發布之外，其實包括 TPU 在內的很多消息都算不上是根本上新消息，更多是一些陳年舊聞被綜合后的再次發掘。
所以我隱隱感覺可能英偉達也被 “高低切” 了。
下圖是 2024 年到現在英偉達和谷歌兩個股票的走勢對比，可以看到英偉達早早地就實現了 200% 的上漲，到今年 10 月份之前甚至實現了 300% 的上漲。相比之下谷歌要多頹廢就有多頹廢，在今年七八月之前甚至連翻倍都沒有實現，即使是最近一段時間迎頭猛趕，但累計上漲連 150% 也不到，只有同期英偉達漲幅的一半而已。
目前英偉達的 TTM 市盈率是在 43 倍左右，相比之下谷歌只有 31 倍。
在有了類似 Gemini 3.0 Pro 這樣的新變量影響市場的預期之后，一波高低切也算是正常。畢竟墻倒眾人推的不僅是 A 股。
在股市有時候你會發現，當股價上漲了，利好隨之而來了。比如最新消息，Meta 正與谷歌就 2027 年在其數據中心使用價值數十億美元 AI 芯片 TPU 進行談判，這無疑進一步加劇了市場對于整個 AI 大模型解 “去英偉達化” 的憧憬或者說擔心。
從這個角度，光模塊板塊作為比顯卡更底層的 AI 浪潮的 “賣鏟人” 受追捧，也正常。
不過周三通訊光模塊板塊漲得太兇，對許多恐高的投資者，恐怕不敢追。
那么換一個角度，漲幅同樣居前的創新藥，倒是又值得看看了，尤其是筆者之前一直關注的科創新藥指數。
昨天去參加了一個全球投資機構在上海舉辦的論壇，其中海外的基金經理在談到如何面對科技浪潮規避相關風險的時候，比較意外的是他們將生物科技類股票視為一個價值股板塊，認為是一個比較好的可選替代。
這或許就是在不同的市場，對于同一個行業就會有不同的看法。至少在中國 A 股的語境下，我們很少將醫藥生物科技板塊視為價值板塊。不過考慮到以 XBI 為代表的美國生物科技行業的市盈率只有 17.88 倍左右，這個觀感倒也挺正常。
而作為相關產業在中國的映射，中國的創新藥企通過相對低廉的人工成本進行研發，以及向海外醫藥巨頭銷售專利；ㄈ嗣駧，賺美元，中國創新藥企這樣的模式在上半年受到了資金的追捧。
關于中國創新藥，今年上半年表現比較好的是港股通創新藥行業。但正如我在下半年反復強調的，立足 A 股的科創新藥或許更值得關注。
從 A 股創新藥和港股創新藥的資金流向來看，過去一個月 A 股創新藥的流入比例顯然更高。
下表是截至 11 月 25 日周二，港股整個醫藥板塊的 ETF 凈申購額引發的資金流入統計，占總規模的 10% 左右。。
作為對照，A 股創新藥同期流入的資金差不多要占到總規模的 20% 左右。顯然，ETF 玩家對 AI 創新要逐步青睞有加。
在 A 股創新藥中，CS 創新藥的規模是最大的，但是正如我之前指出的，以走勢來看，科創新藥是最強。尤其是從 40 日收益差這個數據來看，科創新藥近期正好從一個底部開始逐步回升，類似于 2024 年 8、9 月份的時候。在經歷了 “9?24” 行情之后，成長股投資者對于科創板、創業板這些有 “20cm” 漲跌幅制度紅利的板塊，一向青睞有加，科創新藥也不例外。
所以如果看好成長思路，但不想在 AI 上暴露的話，跟蹤科創新藥的科創新藥 ETF (589720.SH) 可以關注，從這兩天的交易情況來看，明顯成交活躍，周三的成交額達到了 1.8 億元。
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