程強系德邦證券研究所所長、首席經濟學家、中國首席經濟學家論壇理事

PART.01

市場概覽

2025年11月28日周五，A股市場延續縮量反彈；國債期貨市場震蕩整理；商品指數上漲，滬銀再創新高。

PART.02

市場行情分析

1）股票市場：延續縮量反彈

市場延續縮量反彈。今日市場延續反彈，中小盤成長股表現尤為突出。上證指數低開高走，全天圍繞3870點震蕩，尾盤收報3888.60點，漲幅0.34%；深證成指高開后震蕩上行，收報12984.08點，漲幅0.85%，突破5日均線壓力；創業板指收報3052.59點，漲幅0.70%；科創50指數漲1.25%；微盤指數上漲1.42%，領漲各類指數。全市場成交額1.6萬億，較前一日縮量7.3%，連續三個交易日縮量；市場共計 4122只個股上漲、1187只個股下跌，顯示整體賺錢效應良好。

題材偏強，紅利偏弱。今日領漲板塊分別為兩岸融合、海南自貿港、鋰礦、磷酸鐵鋰電池、鋰電池正極、乳業、衛星互聯網、第三代半導體，漲幅分別5.41%、3.71%、3.48%、3.43%、3.41%、3.35%、3.24%、3.24%。福建發布進一步加快開發區高質量發展的若干措施征求意見，海峽創新大漲超16%，漳州發展、福建水泥、平潭發展漲停，市場或預期兩岸經貿合作深化；北京組織召開“智繪星空 勝算在天——太空數據中心建設工作推進會”，發布太空數據中心建設規劃方案，推出太空數據中心創新聯合體，探討太空數據中心建設應用重難點問題，加快推進北京太空數據中心建設發展，市場或預期太空算力將逐漸進入產業化階段，航天環宇、航天發展尾盤漲停。今日紅利指數表現偏弱，中證紅利指數僅上漲0.11%，銀行、煤炭板塊分別下跌0.83%、0.20%。

滬指月線終結六連陽，關注12月政策變化。11月A股市場整體呈現調整態勢，主要指數普遍下跌，上證指數全月下跌1.67%，月線終結六連陽；創業板指、科創50指數跌幅更大，分別下跌4.23%、6.24%，且均為連續兩個月下跌，或反映科技成長板塊面臨一定的獲利回吐壓力。展望12月，我們認為A股市場大概率延續“慢牛”趨勢，當前處于政策真空期與年末效應疊加階段，短期或維持縮量窄幅震蕩輪動，但政策催化與流動性改善有望推動市場中樞上移，建議關注12月中央經濟工作會議和美聯儲議息會議情況。財政政策力度（赤字率、專項債規模等）、產業政策方向（新質生產力、消費刺激等）、美聯儲降息預期等落地后，市場或產生新的投資主線。

2)債券市場：國債期貨市場維持震蕩整理

國債期貨市場震蕩整理。今日國債期貨市場維持震蕩整理，各期限主力合約中，30年期合約（TL2603.CFE）收盤漲0.05%至114.49元；10年期合約（T2603.CFE）微漲0.03%，收107.940元；5年期合約（TF2603.CFE）下跌0.03%，收105.745元；2年期合約（TS2603.CFE）跌0.02%，收102.378元。

央行雖凈回籠流動性，資金面仍整體寬裕。今日銀行間市場資金面延續均衡偏松格局，公開市場操作方面，央行開展3013億元7天期逆回購，操作利率維持1.40%，當日3750億元逆回購到期，凈回籠737億元，本周實現凈回籠642億元。Shibor短端呈現“隔夜下行、跨月品種上行”特征，隔夜品種下行1.3BP至1.301%；7天期上行1.2BP至1.437%；14天期上行2.1BP至1.529%，或反映機構開始提前儲備跨月資金。

短期偏弱震蕩格局或延續。本月債市走勢相對偏弱，短期來看，債市或缺乏明確趨勢性機會，預計維持窄幅震蕩；建議12月重點關注：1）中央經濟工作會議定調：市場或關注財政赤字率目標、專項債規模及超長期特別國債發行計劃，若財政發力節奏超預期，可能推升長端利率；2）機構行為變化：保險等機構資金年末配置窗口臨近，或將加大對30年期國債、超長地方債的配置力度，長端利率下行空間受限，但交易型資金或轉向短端品種進行波段操作，加劇短期波動；3）外部環境影響：美聯儲12月降息預期升溫，若落地將打開國內貨幣政策空間，但若美債收益率反彈，可能通過跨境資本流動傳導至國內長端利率。

3)商品市場：商品指數上漲，滬銀再創新高

商品指數上漲，滬銀再創新高。今日南華商品指數收于 2552.44點，上漲0.64%，市場品種漲多跌少，航運、能源及貴金屬板塊表現突出。集運指數（歐線）以6.74%的漲幅居首，液化石油氣（LPG）、滬銀分別上漲3.35%、3.21%；黑色系及部分農副產品承壓，焦炭跌1.99%，紅棗跌1.15%。

貴金屬強勢，滬銀再創新高。今日貴金屬延續漲勢，滬銀主力合約收于 12727元/千克，再創歷史新高，滬金收于949.66元/克，呈現向上突破走勢。宏觀層面，近期美聯儲態度持續偏松，12月降息概率維持在80%以上。中長期來看，全球央行購金趨勢未改、美國財政赤字擴張等核心邏輯仍在，若12月非農數據疲軟或地緣風險升溫，貴金屬仍有上行機會，建議繼續逢低布局。

不確定性再起，原油系表現偏強。當地時間11月20日，特朗普政府起草的、結束烏克蘭危機“28點”新計劃的完整內容披露，對于“28點”新計劃，俄方一直認為其可以成為開展談判的基礎，但俄羅斯外交部副部長26日的表態卻明確提出，俄方在當前關鍵問題上“不會作出任何讓步或放棄立場”；根據華爾街見聞引用路透報道，兩名來自OPEC+集團的代表和一名熟悉OPEC+談判的人士稱，OPEC+可能會在周日的會議上保持石油產量水平不變，并同意制定一項機制來評估成員國的最大生產能力，地緣不確定性或支撐油價。

PART.03

交易熱點追蹤

2) 近期核心思路總結

權益方面，我們認為近期市場反彈后連續成交額縮量，或反映當前市場處于政策真空期與年末效應疊加階段，資金風險偏好或趨于保守，估值分化下風格再平衡仍將延續。人工智能相關科技領域長期看好，短期需關注市場成交量能否放大。

債市方面，我們認為當前債市延續偏弱，或因市場情緒層面主導，建議關注央行流動性變化、美債收益率變化、國內經濟數據。

商品方面，我們認為貴金屬方面或延續強勢表現，若12月非農數據疲軟或地緣風險升溫，未來仍有上行機會。

風險提示：地緣政治變化，美聯儲降息預期。