撰文 | 奚筱林 編輯｜馬青竹

“變得更加務(wù)實了”，2025年的個人總結(jié)里，蔚來創(chuàng)始人李斌是這樣說的。

他口中的“務(wù)實”并不是“空談”的反義詞，而是把鏡頭從遠景（參數(shù)丨圖片）拉回到近景的狀態(tài)。

之前，因過于執(zhí)著長期主義的星辰大海，難免在短期執(zhí)行上有所欠缺。當(dāng)公司再度站在分岔口，李斌開始學(xué)會如何兼顧當(dāng)下。簡單來說，就是在經(jīng)營細節(jié)上錙銖必較。

我們總是感嘆于李斌的融資能力，沒想到有一天他也會說出“算賬，其樂無窮”。

這種改變，體現(xiàn)在蔚來的三季報里。

交付87071臺，同比增長40.8%，環(huán)比增長20.8%；營收217.9億元，同比增長16.7%；整車毛利率14.7%，綜合毛利率13.9%；Non-GAAP凈虧損環(huán)比收窄33%。

用李斌的話來總結(jié)，銷量、毛利和運營費用，三條線全面改善。

量利平衡，是企業(yè)經(jīng)營決策的核心，本質(zhì)在于解答“需要達成多少銷量、以何種價格與成本結(jié)構(gòu)組合，方能實現(xiàn)利潤最優(yōu)”。

答好這道題，企業(yè)就不會陷入“只拼規(guī)模不賺錢”的泥潭，也能避開“固守利潤丟市場”的險灘。

蔚來雖然仍未扭虧為盈，但是已經(jīng)無限逼近量利平衡的臨界點。

發(fā)布半年報時，筆者就說過，不必過分糾結(jié)蔚來能不能在四季度實現(xiàn)盈利，核心問題還是要看交付情況以及現(xiàn)金流的健康度。

現(xiàn)在依然是這個觀點，只要讀懂這兩項指標(biāo)，便可大致看清蔚來的發(fā)展方向。

交付大增41%，為何營收只漲17%？

三季度，蔚來交付量同比激增40.8%，但營收增速僅16.7%，增速差距近25個百分點。

汽車因高單價、長周期的屬性，單價波動1個百分點就是數(shù)千元，對營收的影響遠高于其他行業(yè)。因此，“以價換量”對產(chǎn)業(yè)健康發(fā)展的破壞力非常大。

蔚來的增速差，是否意味著“以價換量”？

判定這一點，要看單位收入下降，有沒有可解釋的商業(yè)邏輯。比如，低價產(chǎn)品線占比提升、產(chǎn)品規(guī)格降級等。只要這些邏輯成立，增速差就是合理的。

三季度，樂道品牌共交付3.77萬輛，超越NIO主品牌的3.69萬輛；螢火蟲共交付1.25萬輛，這兩個品牌合計貢獻了57.7%的銷量。

與之對應(yīng)的是單車均價（ASP）的結(jié)構(gòu)性下滑，三季度整車銷售收入192億元，測算得出單車收入約22.05萬元，較去年同期的32萬元大幅下降近10萬元。

所以，蔚來單車均價下降，其實是三品牌策略的主動選擇，用低價車型和品牌擴市場，而非虧錢甩賣。

但正是因為樂道L90的熱銷，以及螢火蟲的快速破局，讓蔚來的供應(yīng)鏈成本顯著下降，零部件復(fù)用率大幅提升，疊加自研芯片替代等方式，使得整車毛利較第二季度提升4.4個百分點至14.7%。

蔚來首席財務(wù)官曲玉也證實了這一點，他表示：“三季度毛利的提升，一方面是銷量提升帶來的供應(yīng)鏈降本，另一方面是高毛利車型（樂道L90）的推出。”

另外據(jù)曲玉介紹，目前“5566”的毛利率都超出了預(yù)期，ES6/EC6的毛利率在三季度超過了25%，ET5/ET5T在15%-20%之間。

李斌認為，公司在第四季度應(yīng)該可以實現(xiàn)18%左右的整車毛利率。考慮到新ES8的交付量會有比較大的躍升，這款車的毛利率會超過20%。

這種高端品牌穩(wěn)利潤、大眾品牌沖規(guī)模的布局，雖然會導(dǎo)致交付量增速大幅領(lǐng)先營收增速，但這種增速差是健康的、有戰(zhàn)略意圖的。

不過，要實現(xiàn)銷量增長-成本下降-毛利回升的正向循環(huán)，必須要把握好一個尺度。

“到了第三代產(chǎn)品周期，我們不再簡單追求量的增長，而是更看重毛利總額的增長。為了保證毛利總額的增長，甚至可以犧牲一些量。”

顯然，李斌已經(jīng)劃定量利平衡的邊界。

現(xiàn)金流轉(zhuǎn)正的背后

三季度，蔚來的現(xiàn)金儲備突破367億元，經(jīng)營性現(xiàn)金流和自由現(xiàn)金流雙雙轉(zhuǎn)正。

這意味著，公司不再單純依賴外部融資而活，主營業(yè)務(wù)已經(jīng)有自我造血的能力。

367億元中，可直接用于日常經(jīng)營的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物僅92.71億元，較去年底近乎腰斬。但關(guān)鍵變化在于造血機制的激活，三季度凈虧損34.8億元，卻能實現(xiàn)現(xiàn)金儲備環(huán)比增長近百億元，核心原因是經(jīng)營效率的大幅提升。

李斌直言，增長的動力一部分來自三品牌的策略，另一部分就是內(nèi)部的提效。他不止一次說過，汽車行業(yè)最終拼的是運營效率。

效率提升的武器，是今年開始推行的CBU（基本經(jīng)營單元）機制，改變了蔚來過去重投入、輕回報的預(yù)算制模式，將公司拆分為一個個獨立核算的經(jīng)營單元，把投入產(chǎn)出比作為決策的核心標(biāo)尺，要閉環(huán)、要責(zé)任到人，要持續(xù)復(fù)盤改進。

尤其是研發(fā)投入，李斌開始算細賬。

三季度，蔚來的研發(fā)費用同比下降28%至23.9億元，通過組織優(yōu)化和階段性投入調(diào)整，將每筆研發(fā)開支精準投向高毛利車型。

李斌解釋道：“過去幾年我們做了很多基礎(chǔ)性的研發(fā)，比如芯片、操作系統(tǒng)、智能底盤、900伏高壓平臺等。這些基礎(chǔ)研發(fā)在后續(xù)迭代時，不需要像之前那樣大規(guī)模投入，效率會更高。”

曲玉也強調(diào)，后續(xù)會維持在每個季度20億左右的研發(fā)投入，不會進一步減少，但是會提升效率，CBU機制讓研發(fā)費用有更大的產(chǎn)出。

另外，銷售及行政費用增速控制在1.8%，遠低于40.8%的交付量增速，費效比明顯改善。

當(dāng)然，“節(jié)流”的同時還要“開源”，這樣才能讓367億的儲備成為支撐盈利的彈藥庫，而非單純的救命錢。

從營收結(jié)構(gòu)上看，蔚來早已從單一賣車轉(zhuǎn)向雙輪驅(qū)動，非車業(yè)務(wù)正成為穩(wěn)定的現(xiàn)金流來源。

雖然李斌嘴上說聚焦賣車，實際上非車業(yè)務(wù)是新造車企業(yè)中做得最好的，因為有換電服務(wù)。

非車業(yè)務(wù)，其實就是保有量的生意。目前，蔚來有90多萬的用戶，隨著保有量的不斷增長，非車業(yè)務(wù)的收益也會不斷提高。

通常情況下，單一業(yè)務(wù)形態(tài)的企業(yè)，抗內(nèi)卷的能力較差。

傳統(tǒng)車企只有少數(shù)是例外，例如依托電池技術(shù)優(yōu)勢的比亞迪，儲能電站、太陽能業(yè)務(wù)覆蓋發(fā)電到用電全鏈條。

新造車企業(yè)中，特斯拉通過超充網(wǎng)絡(luò)和能源產(chǎn)品，構(gòu)建“硬件+服務(wù)”生態(tài)。2024年，其儲能與發(fā)電收入100.86億美元，占總收入的10.32%，毛利率達30.5%?。

三季度，蔚來“其他銷售收入”達25.92億元，占總營收的11.9%，同比增長31.2%，涵蓋售后、二手車、技術(shù)服務(wù)、能源服務(wù)等多個高毛利板塊。

目前，約55%的車主訂閱了換電服務(wù)，按每位用戶年均支出5000元計算，單項年化收入可達25億元以上。隨著換電站2026年初突破4000座，單站攤銷效率提升，盈利彈性將進一步釋放。

結(jié)語：2026盈利可期

李斌在今年一季度財報會上曾說過，到了第四季度，三個品牌的月交付量要超過5萬臺，毛利率控制在17%至18%之間，銷售和管理費用控制在銷售額的10%左右，公司就可以實現(xiàn)盈利。

但四季度的交付指引僅12萬至12.5萬輛，遠低于每月5萬的目標(biāo)，也明顯低于市場預(yù)期。

中銀國際分析認為，主要體現(xiàn)了在地方置換補貼逐步耗盡背景下，管理層對市場需求的審慎預(yù)判。

李斌也認為，今年四季度不會出現(xiàn)明顯的翹尾效應(yīng)，但還是對四季度實現(xiàn)盈利保持信心，主要是因為“高毛利車型的訂單比較好。”

不過回過頭來看，按照三季度的指引，最終的交付量剛好踩在8.7萬臺的及格線上。而已經(jīng)過去的10月、11月，蔚來只拿到了40397臺、36275臺的交付量，恐怕四季度最終也是剛好達到及格。

筆者認為，只要李斌能夠守住當(dāng)下這份“務(wù)實”，扭虧為盈的那一刻，或許不會在四季度壓哨登場，但一定會在“算細賬”的扎實積累中穩(wěn)步實現(xiàn)。

對于即將到來的2026年，李斌的目標(biāo)是全年Non-GAAP盈利。

他的信心來源于兩個方面：

一方面，李斌認為純電大車的增長趨勢已經(jīng)非常明顯，公司會在明年上市三款高毛利的大車，樂道L80、蔚來ES9以及換代ES7。

另一方面，樂道也將下探至10萬至20萬的價格區(qū)間，以更好利用平臺化成本優(yōu)勢、差異化的BaaS模式和補能網(wǎng)絡(luò)。

在今年廣州車展期間，樂道汽車總裁沈斐向《出行百人會/AutocarMax》透露，在整個廣東省內(nèi)（廣州市以外的地區(qū)），樂道比蔚來賣得更好。所以，他們會嘗試各種方法“打開更多下沉市場。”

也就是說，蔚來將繼續(xù)保持向下拓規(guī)模、向上保毛利的經(jīng)營策略，加上CBU機制為現(xiàn)金流的健康保駕護航，全年盈利并不是一句空談。

—THE END—

出行百人會 | AutocarMax

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