昨天是跟跌不跟漲，國際銀價(jià)反彈14.34%，但基金只漲了3.31%。

怎么回事呢？

調(diào)整估值方式就不多說了，《基金合同》寫的很清楚，常規(guī)估值方式不能反映公允價(jià)值的，可以采用能反映公允價(jià)值的估值方式。

2月2日，基金一天跌31.5%是沒毛病的，不然就是“沒贖回的基民”補(bǔ)貼“當(dāng)日贖回的基民”了，事兒更大。

那公告也說了，

自2月2日起，按國際銀價(jià)“當(dāng)天下午3點(diǎn)”較“上一個(gè)交易日下午3點(diǎn)”的漲跌幅進(jìn)行估值。

按照這個(gè)方式，2月3日，國際銀價(jià)漲了14.34%，基金為什么只漲3.31%呢？

這就涉及到基金凈值計(jì)算公式了。

凈值 = 基金凈資產(chǎn) / 基金份額

凈值的漲跌，不是上一個(gè)交易日的凈值直接乘以當(dāng)天漲跌計(jì)算出來的，而是先分別計(jì)算各類資產(chǎn)的漲跌，加總得到今天的凈資產(chǎn)，再除以份額，算出來的。

所以，公告中的“按國際銀價(jià)的漲跌估值”，這個(gè)漲跌針對的不是最終的基金凈值，而是基金持有的白銀。

有什么不一樣嗎？

2月2日的凈資產(chǎn) = 2月2日持有的白銀數(shù)量 * 2月2日下午3點(diǎn)國際銀價(jià)

2月3日的凈資產(chǎn) = 2月3日持有的白銀數(shù)量 * 2月3日下午3點(diǎn)國際銀價(jià)

如果持有的白銀數(shù)量不變，那一切好說，國際銀價(jià)的漲跌幅和基金凈值的漲跌幅基本一致。

但問題是2月2日和2月3日應(yīng)該贖回較多，有贖回，基金經(jīng)理就要被迫賣出資產(chǎn)，這會導(dǎo)致持有的白銀數(shù)量變化較大。

以基金持倉較多的“滬銀2606合約”為例，

2月2日早上9點(diǎn)開盤，白銀期貨就跌停了。如果2月2日有天量贖回，這部分贖回對應(yīng)的白銀期貨是賣不出去的，只能被迫2月3日賣出。

我們看下2月3日的交易情況，

2月2日晚上9點(diǎn)開始的夜盤是計(jì)入2月3日交易的，所以從這開始看。

剛開始波動了一下，然后快速被封死跌停板（跌19%）。2月3日早上9點(diǎn)開盤拉升了一下，然后再跌停，不過尾盤被撬開，最終跌16.64%。

在這個(gè)過程中，不排除基金經(jīng)理在跌停板，或跌停板附近出貨較多的可能。但3點(diǎn)時(shí)的收盤價(jià)又和跌停價(jià)有一定的差距，這個(gè)損失也要計(jì)入基金凈資產(chǎn)。

最后的結(jié)果就是，

2月3日3點(diǎn)收盤后，先通過國際銀價(jià)的漲跌，算出白銀的人民幣公允價(jià)格，再乘以2月3日3點(diǎn)收盤時(shí)“國投白銀LOF”持有的白銀數(shù)量，算出基金凈資產(chǎn)。

再然后，基金凈資產(chǎn) / 基金份額 = 基金凈值，通過這個(gè)公式算出2月3日的基金凈值，就是基金公司對外發(fā)布的那個(gè)數(shù)據(jù)，2月3日基金凈值只漲了3.31%，嚴(yán)重跑輸國際銀價(jià)的反彈幅度。

不知道大家有沒有理解，我再簡單總結(jié)下：

1）按這個(gè)市場氛圍，2月2日“國投白銀LOF”應(yīng)該被贖回較多（不清楚2月3日的贖回情況，但也不重要）。

2）因?yàn)?月2日早上9點(diǎn)開盤后，白銀期貨直接封死跌停板，這部分贖回對應(yīng)的份額是賣不出去的。

3）也因此，可能基金經(jīng)理在2月3日跌停板上賣出較多。但2月3日下午2點(diǎn)后銀價(jià)出現(xiàn)了一小波反彈，這就導(dǎo)致基金經(jīng)理的賣出價(jià)和最終收盤價(jià)有差距，這部分損失是要計(jì)入基金凈資產(chǎn)的。

4）以上是我的猜測，也可能有其他因素影響。最終，2月3日的基金凈值是這樣算出來的：先通過國際銀價(jià)的漲跌，算出白銀的人民幣公允價(jià)格；再看看2月3日3點(diǎn)收盤后基金還持有多少數(shù)量的白銀，兩者相乘，再加上其他資產(chǎn)算出基金凈資產(chǎn)；然后通過“基金凈資產(chǎn) / 基金份額 = 基金凈值”算出2月3日的基金凈值。

一通操作后，2月3日基金凈值只漲了3.31%，嚴(yán)重跑輸國際銀價(jià)的反彈幅度。

02

今天周三，繼續(xù)發(fā)車。A股行情進(jìn)入下半場，聚焦固收+、價(jià)值基金和逆向布局的基金，同時(shí)定投海外市場。

過去一周，美股比較動蕩。先是貴金屬市場崩盤帶崩美股，修復(fù)后昨天又跌了下來。

隔夜美股下跌的原因主要是Anthropic發(fā)布了一款面向企業(yè)內(nèi)部法務(wù)團(tuán)隊(duì)的工具，能夠自動化處理合同審查、法律簡報(bào)撰寫等工作，引發(fā)了市場對法律軟件乃至整個(gè)軟件行業(yè)可能被AI技術(shù)顛覆的擔(dān)憂。

受此影響，美股軟件股大跌，科技巨頭也受到影響，英偉達(dá)、谷歌、微軟、亞馬遜、臉書都是跌的，美股信息技術(shù)行業(yè)昨天跌了2.28%，資金流入能源、公用事業(yè)、消費(fèi)等行業(yè)避險(xiǎn)，推動這些行業(yè)上漲。

上圖來自Wind

仔細(xì)觀察的話，其實(shí)不止昨天，今年以來都是這樣，工業(yè)、消費(fèi)、公用事業(yè)、能源、材料等美股傳統(tǒng)行業(yè)大漲，科技行業(yè)是截至2月2日美股唯一下跌的行業(yè)。

背后的原因，

一是美股科技巨頭之前漲的太多了，需要新的敘事推動上漲，目前還沒有出現(xiàn)。

二是盈利擴(kuò)散。我們上期發(fā)車文章中說過，在已發(fā)布2026年展望的標(biāo)普500指數(shù)成分股公司中，約有一半公司的業(yè)績指引超過了預(yù)期，且多數(shù)公布業(yè)績的公司都不在科技行業(yè)內(nèi)。

總的來說，在科技巨頭漲幅過大和非科技股業(yè)績增長明顯的帶動下，美股出現(xiàn)了風(fēng)格切換，非權(quán)重股跑贏權(quán)重股，大概有62%的股票跑贏偏標(biāo)普500，比例創(chuàng)2001年以來的最高水平。

對于這種現(xiàn)象，機(jī)構(gòu)整體不認(rèn)為是壞事，但也有機(jī)構(gòu)提醒風(fēng)險(xiǎn)。Ned Davis的研究顯示，在過去四次跑贏標(biāo)普500的股票比例超過60%的情況下，有三次標(biāo)普500下跌，中位數(shù)跌幅為11.6%。

看最大回撤的話，10%的回撤對美股來說是平常，隔一段時(shí)間就會出現(xiàn)。不算去年4月的調(diào)整，過去一年美股最大回撤不超過6%，走的太穩(wěn)了，我們組合持有較多美股，在這里也先打個(gè)預(yù)防針，注意波動風(fēng)險(xiǎn)。

上圖來自Wind

當(dāng)然，也只是提醒注意波動風(fēng)險(xiǎn)而已，機(jī)構(gòu)的主流觀點(diǎn)還是看多美股。高盛預(yù)期今年標(biāo)普500成份股凈利潤將增長15%，華爾街知名策略師Yardeni預(yù)期標(biāo)普500年底將漲到7700點(diǎn)，比大多數(shù)機(jī)構(gòu)的預(yù)期都樂觀，我們也繼續(xù)定投。

另外就是貴金屬，

昨天的策略會議紀(jì)要中我們說了，下跌主要是交易太擁擠了，資金去杠桿導(dǎo)致的踩踏，沃什是背鍋俠，黃金長期受益于美元信用體系崩潰的宏大敘事，長期邏輯都還在，我們也繼續(xù)看好。

看海外機(jī)構(gòu)的觀點(diǎn)，

Yardeni預(yù)期金價(jià)將在今年年底達(dá)到6000美元/盎司，2030年達(dá)到10000美元/盎司；德意志銀行重申了6000美元/盎司的目標(biāo)價(jià)；摩根大通預(yù)期2026年底金價(jià)到6300美元/盎司，遠(yuǎn)期漲到8000美元/盎司。

對于黃金，我們長期還是看好的，是資產(chǎn)配置中必不可少的一環(huán)。目前，金價(jià)雖然反彈，但不好判斷是否企穩(wěn)，是否還有大波動，我們再觀望觀望。

A股方面，

長期看“股債性價(jià)比”，當(dāng)前股市相對債市仍有性價(jià)比。

但短期內(nèi)有春季躁動行情退潮，市場關(guān)注重心重回經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的風(fēng)險(xiǎn)，昨天傳出的“加稅”小作文也可能打擊市場情緒，我們保守配置，以固收+、價(jià)值基金和逆向布局的基金為主。

以上是本期發(fā)車的全部解讀，文章如有提到行情變化，數(shù)據(jù)均來自wind。上述觀點(diǎn)僅代表本材料制作之時(shí)我司結(jié)合當(dāng)時(shí)的市場行情作出的分析判斷，不構(gòu)成任何投資建議，隨著市場行情等因素的變化，文中的觀點(diǎn)會結(jié)合實(shí)際情況進(jìn)行調(diào)整。

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