著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家宋清輝對(duì)媒體分析指出，石頭科技目前主要面臨市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈、產(chǎn)品單一以及海外市場(chǎng)依賴性高等方面的問(wèn)題。例如，掃地機(jī)器人市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)異常激烈，國(guó)內(nèi)有科沃斯、追覓等強(qiáng)勁對(duì)手，新進(jìn)入者也層出不窮。“監(jiān)管層面的問(wèn)詢與合規(guī)障礙，也會(huì)影響其上市進(jìn)程。中國(guó)證監(jiān)會(huì)國(guó)際司曾對(duì)其出具補(bǔ)充材料要求，涉及業(yè)務(wù)資質(zhì)、數(shù)據(jù)安全、控股股東認(rèn)定等核心問(wèn)題。特別是數(shù)據(jù)安全比以往更加敏感，公司受到的地緣政治風(fēng)險(xiǎn)不容忽視。”宋清輝補(bǔ)充道。

2026年2月27日，北京石頭世紀(jì)科技股份有限公司（簡(jiǎn)稱“石頭科技”，688169.SH）發(fā)布了2025年度業(yè)績(jī)快報(bào)。

業(yè)績(jī)快報(bào)顯示，2025年公司營(yíng)業(yè)收入飆升至186.16億元，同比大幅增長(zhǎng)55.85%，創(chuàng)下歷史新高；然而歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)卻僅為13.60億元，同比暴跌31.19%。扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤(rùn)降幅更為劇烈，達(dá)到32.90%，加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率也從上年同期的16.18%降至10.11%，減少了6.07個(gè)百分點(diǎn)。

業(yè)績(jī)快報(bào)發(fā)布當(dāng)日，資本市場(chǎng)迅速做出反應(yīng)。截至2月27日收盤(pán)，石頭科技股價(jià)報(bào)143.09元/股，當(dāng)日下跌1.52%，總市值為370.76億元。自2025年9月中旬至今，公司股價(jià)跌幅已超過(guò)35%，目前已跌破關(guān)鍵支撐位。與2021年千億市值的巔峰時(shí)期相比，石頭科技的市值已蒸發(fā)超過(guò)600億元，曾經(jīng)的“掃地茅”光環(huán)正在迅速褪去。

根據(jù)IDC最新報(bào)告，石頭科技智能掃地機(jī)器人在全球市場(chǎng)的銷額及銷量份額持續(xù)穩(wěn)居全球第一，2025年前三季度全球累計(jì)出貨378.8萬(wàn)臺(tái)，以21.7%的市場(chǎng)份額領(lǐng)跑行業(yè)。然而，這份市場(chǎng)份額的榮耀背后，是公司核心財(cái)務(wù)指標(biāo)的全面惡化。業(yè)績(jī)“增收不增利”的財(cái)務(wù)表現(xiàn)，不僅創(chuàng)下了公司自2020年上市以來(lái)的最大年度利潤(rùn)跌幅，更暴露了這家曾經(jīng)的“掃地茅”在規(guī)模擴(kuò)張戰(zhàn)略下所面臨的深層危機(jī)。

一、利潤(rùn)去哪兒了？三重壓力下的盈利困境

石頭科技2025年凈利潤(rùn)的大幅下滑并非單一因素所致，而是毛利率下滑、銷售費(fèi)用激增與新業(yè)務(wù)虧損三重壓力疊加的結(jié)果。

為爭(zhēng)奪市場(chǎng)份額，石頭科技采取了激進(jìn)的“以價(jià)換量”策略，導(dǎo)致毛利率出現(xiàn)斷崖式下跌。從2023年55.13%的歷史高位，跌落至2025年中報(bào)的44.56%，兩年間超過(guò)11個(gè)百分點(diǎn)的跌幅。核心產(chǎn)品“智能掃地機(jī)及配件”的毛利率從56.15%跌至44.59%，低毛利產(chǎn)品占比提升，高端品牌溢價(jià)能力被顯著削弱。

這一變化與公司的產(chǎn)品策略調(diào)整直接相關(guān)。自2024年三季度開(kāi)始，石頭科技明確將經(jīng)營(yíng)策略調(diào)整為以規(guī)模為導(dǎo)向，采取積極的產(chǎn)品策略和市場(chǎng)策略。為完善全價(jià)格段產(chǎn)品矩陣，公司主動(dòng)提升中端及入門(mén)級(jí)掃地機(jī)器人的出貨比例，中低端機(jī)型銷量占比從2024年約35%提升至2025年約55%，這類產(chǎn)品毛利率普遍低于40%。與此同時(shí)，為爭(zhēng)奪市場(chǎng)份額，公司推進(jìn)全價(jià)位段產(chǎn)品布局，增加中端及入門(mén)級(jí)掃地機(jī)器人銷售占比，實(shí)施積極的市場(chǎng)策略。

著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家宋清輝

同花順數(shù)據(jù)顯示，石頭科技毛利率呈逐季下滑趨勢(shì)，2025年一季度為45.48%，二季度降至44.56%，三季度進(jìn)一步跌至43.73%，較2024年50.14%的年度毛利率跌去近5個(gè)百分點(diǎn)。全球產(chǎn)品平均單價(jià)同比下降約8.7%，進(jìn)一步壓縮了盈利空間。

來(lái)源：wind

更為關(guān)鍵的是，公司陷入了一個(gè)“銷售費(fèi)用驅(qū)動(dòng)增長(zhǎng)”的惡性循環(huán)。2025年前三季度，銷售費(fèi)用達(dá)到31.80億元，去年同期為15.64億元，同比暴漲103.42%，遠(yuǎn)超同期72.22%的營(yíng)收增速。銷售費(fèi)用率從歷史低點(diǎn)飆升至26.36%，期間費(fèi)用率升至35.97%，幾乎“吃掉”了絕大部分毛利空間，導(dǎo)致銷售凈利率從2023年的23.7%驟降至2025年預(yù)估的8.6%。

這種“燒錢(qián)換規(guī)模”的模式，財(cái)務(wù)效率明顯遞減，且不可持續(xù)。在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，公司加大廣告投放、直播帶貨與線下渠道鋪設(shè)力度，積極參與“以舊換新”促銷，陷入“不投廣告丟份額、投廣告虧利潤(rùn)”的惡性循環(huán)。甚至因低價(jià)促銷策略出現(xiàn)單方面取消訂單的投訴，暴露出營(yíng)銷策略與供應(yīng)鏈管理的失衡。

與之形成鮮明對(duì)比的是研發(fā)投入的相對(duì)不足。2025年前三季度公司研發(fā)費(fèi)用10.28億元，雖同比增長(zhǎng)60%，但研發(fā)費(fèi)用率僅從2024年的8.13%增至8.52%，投入力度遠(yuǎn)不及銷售費(fèi)用。2025年上半年，公司研發(fā)投入為6.85億元，同比增長(zhǎng)67.28%，但研發(fā)投入占營(yíng)收比例為8.67%，較去年同期的9.28%下滑了0.61個(gè)百分點(diǎn)。相比之下，銷售費(fèi)用占比則從20%擴(kuò)大至27.39%，銷售費(fèi)用遠(yuǎn)超研發(fā)投入。

二、經(jīng)營(yíng)質(zhì)量惡化，現(xiàn)金流告負(fù)與存貨積壓

2025年前三季度，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~首次轉(zhuǎn)為-10.6億元，意味著公司的核心業(yè)務(wù)已無(wú)法自我造血。與此同時(shí)，公司庫(kù)存壓力劇增。截至三季度末，存貨高達(dá)37.16億元，相較年初激增約150%，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)也拉長(zhǎng)至103.5天。大量積壓的存貨不僅占用了巨額運(yùn)營(yíng)資金，還可能面臨跌價(jià)風(fēng)險(xiǎn)，成為資產(chǎn)負(fù)債表上的“定時(shí)炸彈”。

為了彌補(bǔ)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流的巨大缺口，公司被迫轉(zhuǎn)向外部融資“輸血”。2025年前三季度，公司新增借款22.5億元，短期借款從無(wú)到有增至10.1億元。資產(chǎn)負(fù)債率隨之攀升。

在凈利潤(rùn)下滑的背后，非經(jīng)常性損益的貢獻(xiàn)值得關(guān)注。2025年前三季度，非經(jīng)常性損益達(dá)2.03億元，占?xì)w母凈利潤(rùn)的近五分之一，這意味著主業(yè)利潤(rùn)的實(shí)際下滑幅度比報(bào)表數(shù)字更為嚴(yán)峻。此外，所得稅費(fèi)用為負(fù)等會(huì)計(jì)處理也可能對(duì)真實(shí)的盈利質(zhì)量有所“粉飾”。

從估值角度看，業(yè)績(jī)與估值已出現(xiàn)嚴(yán)重背離。以13.6億元的凈利潤(rùn)計(jì)算，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)市盈率處于較高水平。對(duì)于一家盈利能力急劇下滑、經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流為負(fù)、且行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇的公司而言，其高估值面臨巨大的回歸壓力。

為突破單一品類天花板，石頭科技布局洗地機(jī)、洗烘一體機(jī)、智能割草機(jī)等新品類，但這些業(yè)務(wù)均處于投入期，研發(fā)、生產(chǎn)、推廣成本高企，短期內(nèi)難以貢獻(xiàn)正向利潤(rùn)。數(shù)據(jù)顯示，2025年前三季度，包含洗衣機(jī)在內(nèi)的其他智能家居清潔產(chǎn)品營(yíng)收同比增長(zhǎng)356.6%，但未體現(xiàn)相應(yīng)利潤(rùn)貢獻(xiàn)。

據(jù)券商預(yù)測(cè)，2025年石頭科技洗衣機(jī)板塊虧損5-6億元、洗地機(jī)虧損約2億元、割草機(jī)器人虧損約1億元，合計(jì)拖累凈利潤(rùn)約8-9億元，成為盈利端的重要“失血點(diǎn)”。洗衣機(jī)業(yè)務(wù)的困境尤為典型。2023年，石頭科技發(fā)布第一款洗衣機(jī)產(chǎn)品，試圖將技術(shù)顛覆市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)從掃地機(jī)復(fù)刻至洗衣機(jī)。首款產(chǎn)品石頭分子篩洗烘一體機(jī)H1售價(jià)5999元，號(hào)稱采用自研三年的分子篩低溫烘干技術(shù)。但市場(chǎng)反響平平，2024年包含洗衣機(jī)在內(nèi)的智能電器產(chǎn)品銷售額僅為10.7億元，收入占比尚不足兩位數(shù)。

2025年6月，社交媒體平臺(tái)大量傳出石頭科技南京洗衣機(jī)事業(yè)部大比例裁員的消息，產(chǎn)品、供應(yīng)鏈等多個(gè)部門(mén)均被波及。公司回應(yīng)稱系正常組織優(yōu)化，否認(rèn)大規(guī)模裁員。這意味著，曾被寄予厚望的洗衣機(jī)第二增長(zhǎng)曲線，在投入一年多后不得不大幅收縮。

三、強(qiáng)敵環(huán)伺，內(nèi)憂外患下的十字路口

石頭科技正身處愈發(fā)激烈的全球競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境中。IDC數(shù)據(jù)顯示，2025年前三季度全球掃地機(jī)器人出貨量前五名均被中國(guó)廠商包攬。其中石頭科技以21.7%的份額位居第一，科沃斯以14.1%位列第二，追覓、小米分別以12.4%、10%緊隨其后，云鯨以7.5%位列第五。

在傳統(tǒng)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手步步緊逼的背景下，石頭科技還要面對(duì)來(lái)自跨界品牌的新挑戰(zhàn)。2025年8月，無(wú)人機(jī)巨頭大疆正式發(fā)布ROMO系列掃地機(jī)器人，憑借其在視覺(jué)感知、路徑規(guī)劃與避障領(lǐng)域的頂尖技術(shù)高調(diào)切入市場(chǎng)，直接對(duì)標(biāo)科沃斯、石頭科技，上市首月即躋身銷量榜前列。

在石頭科技戰(zhàn)略過(guò)度傾斜于前端營(yíng)銷和價(jià)格戰(zhàn)時(shí)，后端的品控和售后往往會(huì)成為最脆弱的環(huán)節(jié)。在黑貓投訴平臺(tái)上檢索“石頭科技”，相關(guān)投訴量已突破3200條。仔細(xì)梳理這些投訴，問(wèn)題幾乎涵蓋了產(chǎn)品生命周期的全過(guò)程，從新機(jī)故障、設(shè)計(jì)缺陷到售后推諉，不一而足。

以洗地機(jī)為例，多位用戶投訴稱其購(gòu)買(mǎi)的石頭洗地機(jī)在質(zhì)保期剛過(guò)便出現(xiàn)“烘干功能失效”、“電池嚴(yán)重衰減無(wú)法充電”等問(wèn)題，且維修費(fèi)用高昂。更讓消費(fèi)者難以接受的是“越修越壞”的維修體驗(yàn)，有用戶反映機(jī)器人送修后不僅原故障未解決，反而出現(xiàn)了異響、漏水等新問(wèn)題，導(dǎo)致設(shè)備徹底無(wú)法正常使用。

根據(jù)公開(kāi)報(bào)道，在掃地機(jī)器人品類，漏水和劃傷地板成為了重災(zāi)區(qū)。2025年下半年，多位用戶在社交平臺(tái)曝光新購(gòu)的P20系列掃地機(jī)器人在使用數(shù)日后，家中地磚出現(xiàn)了明顯且不可逆的刮痕。當(dāng)消費(fèi)者帶著照片證據(jù)尋找售后時(shí)，官方卻以“產(chǎn)品經(jīng)測(cè)試不會(huì)劃傷地板”為由拒絕退換，這種強(qiáng)硬的售后態(tài)度進(jìn)一步激化了矛盾。

因價(jià)格戰(zhàn)導(dǎo)致的市場(chǎng)混亂也引發(fā)了大規(guī)模客訴。例如，2025年5月，數(shù)百名消費(fèi)者在李佳琦直播間及官方旗艦店以極低折扣搶購(gòu)到高端機(jī)型，隨后卻被石頭科技以“系統(tǒng)BUG”為由單方面強(qiáng)制取消訂單，此舉在小紅書(shū)上引發(fā)了集體聲討，消費(fèi)者紛紛指責(zé)其“玩不起”、“涉嫌虛假宣傳”。

最令人擔(dān)憂的是，創(chuàng)始人精力分散與戰(zhàn)略搖擺。2020年石頭科技登陸科創(chuàng)板后，昌敬于2021年布局造車業(yè)務(wù)，2023年8月極石01正式上市。盡管昌敬本人公開(kāi)否認(rèn)造車分散精力，強(qiáng)調(diào)造車為個(gè)人投資、自身重心仍在石頭科技主業(yè)，但市場(chǎng)普遍擔(dān)憂其分散核心精力、影響主業(yè)發(fā)展，進(jìn)而引發(fā)資本市場(chǎng)信任危機(jī)。

在公司業(yè)績(jī)承壓、股價(jià)跌跌不休的背景下，創(chuàng)始人昌敬的舉動(dòng)引發(fā)了資本市場(chǎng)的關(guān)注。他不僅將個(gè)人精力大量?jī)A斜至跨界造車項(xiàng)目（極石汽車），還在此前股價(jià)高位時(shí)兩度減持，累計(jì)套現(xiàn)約8.88億元。據(jù)媒體統(tǒng)計(jì)，石頭科技實(shí)控人昌敬自2023年起通過(guò)集中競(jìng)價(jià)、詢價(jià)轉(zhuǎn)讓等方式累計(jì)套現(xiàn)超9億元，持股比例從2021年的23.26%降至2025年9月的20.99%。

高管團(tuán)隊(duì)及早期投資機(jī)構(gòu)的接連減持，進(jìn)一步瓦解了二級(jí)市場(chǎng)的信心。自2020年上市以來(lái)，石頭科技創(chuàng)始人昌敬及“小米系”順為資本等早期投資者，通過(guò)多輪減持套現(xiàn)合計(jì)超百億元。2024年，石頭科技順利成為A股“減持王”。

值得一提的是，石頭科技申請(qǐng)港股上市，已經(jīng)取得證監(jiān)會(huì)批復(fù)，而且香港聯(lián)交所上市委員會(huì)于2026年1月15日舉行上市聆訊。在A股上市僅五年后急赴港IPO，公司此時(shí)推動(dòng)赴港上市，雖意在補(bǔ)充資本、優(yōu)化結(jié)構(gòu)，但在當(dāng)前的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)下，也被市場(chǎng)解讀為資金鏈緊張的信號(hào)。

著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家宋清輝

著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家宋清輝對(duì)媒體分析指出，石頭科技目前主要面臨市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈、產(chǎn)品單一以及海外市場(chǎng)依賴性高等方面的問(wèn)題。例如，掃地機(jī)器人市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)異常激烈，國(guó)內(nèi)有科沃斯、追覓等強(qiáng)勁對(duì)手，新進(jìn)入者也層出不窮。“監(jiān)管層面的問(wèn)詢與合規(guī)障礙，也會(huì)影響其上市進(jìn)程。中國(guó)證監(jiān)會(huì)國(guó)際司曾對(duì)其出具補(bǔ)充材料要求，涉及業(yè)務(wù)資質(zhì)、數(shù)據(jù)安全、控股股東認(rèn)定等核心問(wèn)題。特別是數(shù)據(jù)安全比以往更加敏感，公司受到的地緣政治風(fēng)險(xiǎn)不容忽視。”宋清輝補(bǔ)充道。

石頭科技2025年這份“增收不增利”的業(yè)績(jī)，在清潔家電行業(yè)持續(xù)內(nèi)卷的背景下，其“燒錢(qián)換增長(zhǎng)”的模式暗藏隱憂，可持續(xù)性備受質(zhì)疑。

當(dāng)前財(cái)務(wù)困境下，石頭科技已站在關(guān)鍵戰(zhàn)略十字路口。公司需要回答的根本問(wèn)題是：這種“以價(jià)換量”的增長(zhǎng)模式還能持續(xù)多久？當(dāng)補(bǔ)貼政策退坡、價(jià)格戰(zhàn)難以為繼時(shí)，公司真正的核心競(jìng)爭(zhēng)力究竟是什么？是技術(shù)壁壘、品牌價(jià)值，還是僅僅依靠營(yíng)銷投入維持的市場(chǎng)份額？

對(duì)于投資者而言，石頭科技的投資價(jià)值正面臨重新評(píng)估。曾經(jīng)的“掃地茅”光環(huán)已然褪去，在清潔家電行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)日趨白熱化的背景下，石頭科技能否在規(guī)模與盈利之間找到平衡點(diǎn)，將決定其未來(lái)能否重新贏得市場(chǎng)的信任與認(rèn)可。（《理財(cái)周刊-財(cái)事匯》出品）