亮眼的業(yè)績(jī)，AI的故事，阿里未能逃過(guò)股價(jià)腰斬的尷尬，快手也在一樣。

3月25日，快手正式對(duì)外發(fā)布2025年第四季度及全年業(yè)績(jī)成績(jī)單。

無(wú)獨(dú)有偶，就在同一天，OpenAI對(duì)外官宣，正式舍棄旗下視頻生成模型Sora，而快手旗下核心AI業(yè)務(wù)可靈AI的階段性業(yè)績(jī)表現(xiàn)順勢(shì)浮出水面，也成為這份財(cái)報(bào)里最受市場(chǎng)關(guān)注的核心亮點(diǎn)。

這份看似亮眼的盈利成績(jī)單背后，卻難掩市場(chǎng)對(duì)其增長(zhǎng)動(dòng)能的擔(dān)憂(yōu)。

財(cái)報(bào)顯示，公司2025年全年經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)達(dá)206.47億元，同比增長(zhǎng)16.5%，經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)率提升至14.5%，這是快手連續(xù)第二年實(shí)現(xiàn)經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)過(guò)百億，接近市場(chǎng)預(yù)期的200億利潤(rùn)目標(biāo)，盈利能力持續(xù)凸顯。

但令人意外的是，這份盈利答卷并未獲得資本市場(chǎng)認(rèn)可。3月26日港股開(kāi)盤(pán)后，快手股價(jià)大幅跳水，截至收盤(pán)暴跌14.04%，股價(jià)報(bào)45.6港元，總市值縮水324億港元，創(chuàng)下近期新低，用最直接的市場(chǎng)反應(yīng)印證了一個(gè)現(xiàn)實(shí)：200億的利潤(rùn)，依然沒(méi)能為快手買(mǎi)來(lái)一個(gè)令人信服的增長(zhǎng)故事。

從財(cái)報(bào)整體表現(xiàn)來(lái)看，快手2025年的營(yíng)收增長(zhǎng)呈現(xiàn)“穩(wěn)而不快”的態(tài)勢(shì)。

全年實(shí)現(xiàn)總收入1427.76億元，同比增長(zhǎng)12.5%，增速較2024年的11.8%略有回升，但與2021-2023年的高速增長(zhǎng)期相比相去甚遠(yuǎn)。其中，第四季度收入為395.68億元，同比增長(zhǎng)11.8%，增速環(huán)比略有放緩。收入結(jié)構(gòu)上，線(xiàn)上營(yíng)銷(xiāo)服務(wù)仍是核心引擎，2025年全年收入同比增長(zhǎng)12.5%至815億元，占總收入的57.1%；直播業(yè)務(wù)收入為390.87億元，同比增長(zhǎng)5.5%，增速相對(duì)疲軟；而電商業(yè)務(wù)驅(qū)動(dòng)的其他服務(wù)收入增長(zhǎng)最為顯著，達(dá)222.27億元，同比增長(zhǎng)27.6%，成為營(yíng)收增長(zhǎng)的重要支撐。

電商業(yè)務(wù)一直是快手賴(lài)以立足的核心基本盤(pán)，整體增長(zhǎng)節(jié)奏始終保持穩(wěn)健。

2025年第四季度，快手電商GMV達(dá)到5218億元，同比增長(zhǎng)12.9%，全年累計(jì)電商GMV更是成功突破1.6萬(wàn)億元。有個(gè)值得留意的細(xì)節(jié)，快手CEO程一笑早在2025年8月的中期業(yè)績(jī)溝通會(huì)上提到，從2026年第一季度開(kāi)始，快手將不再單獨(dú)對(duì)外披露季度以及年度的電商GMV數(shù)據(jù)。此舉是為了引導(dǎo)市場(chǎng)將目光轉(zhuǎn)向更能反映公司長(zhǎng)期價(jià)值的核心指標(biāo)。

值得注意的是，AI技術(shù)已開(kāi)始深度賦能電商業(yè)務(wù)，快手端到端生成式檢索架構(gòu)OneSearch持續(xù)迭代升級(jí)，驅(qū)動(dòng)商城搜索訂單量提升約3%，推薦、檢索、內(nèi)容生成等AI能力的落地，幫助商家提升了跨場(chǎng)域經(jīng)營(yíng)能力和轉(zhuǎn)化效率，但尚未形成規(guī)?；脑鲩L(zhǎng)拉動(dòng)效應(yīng)。

相較于電商業(yè)務(wù)的穩(wěn)健增長(zhǎng)，快手全力押注的AI業(yè)務(wù)——可靈大模型，成為本次財(cái)報(bào)的最大亮點(diǎn)，也是公司試圖講述的“新增長(zhǎng)故事”的核心載體。

作為快手AI團(tuán)隊(duì)自研的視頻生成大模型，可靈于2024年6月6日正式上線(xiàn)，經(jīng)過(guò)一年多的迭代升級(jí)，已從最初的文生視頻工具，逐步成長(zhǎng)為覆蓋圖片生成、視頻生成到編輯后期全流程的創(chuàng)作基礎(chǔ)設(shè)施。2025年第四季度，可靈AI單季度收入達(dá)到3.4億元，到了12月，單月收入直接突破2000萬(wàn)美元，年化收入運(yùn)行率（ARR）同步攀升至2.4億美元；進(jìn)入2026年1月，可靈AI的年化收入運(yùn)行率（ARR）進(jìn)一步突破3億美元，持續(xù)向上的增長(zhǎng)勢(shì)頭十分明顯。

除了營(yíng)收數(shù)據(jù)，用戶(hù)與產(chǎn)品產(chǎn)出數(shù)據(jù)同樣可觀(guān)，截至對(duì)應(yīng)周期，可靈AI全球用戶(hù)量突破6000萬(wàn)，累計(jì)生成視頻數(shù)量超6億個(gè)，同時(shí)為超過(guò)3萬(wàn)家企業(yè)客戶(hù)以及外部開(kāi)發(fā)者提供API技術(shù)服務(wù)。

從縱向?qū)Ρ葋?lái)看，可靈的迭代速度和商業(yè)化進(jìn)度值得肯定。

上線(xiàn)初期，可靈僅支持基礎(chǔ)的文生視頻功能，2024年7月基礎(chǔ)模型升級(jí)并開(kāi)放內(nèi)測(cè)、上線(xiàn)會(huì)員體系，2025年加速突破，先后發(fā)布全球首個(gè)統(tǒng)一多模態(tài)視頻模型可靈O1、具備“音畫(huà)同出”能力的可靈2.6模型，2026年2月又推出可靈3.0系列模型，將視頻的理解、生成和編輯整合到統(tǒng)一AI工作流中，推動(dòng)其在營(yíng)銷(xiāo)、電商、影視等專(zhuān)業(yè)場(chǎng)景的廣泛應(yīng)用。從商業(yè)化節(jié)奏來(lái)看，可靈從發(fā)布到實(shí)現(xiàn)規(guī)模化營(yíng)收僅用不到兩年時(shí)間。2025年2月自商業(yè)化以來(lái)累計(jì)營(yíng)業(yè)收入突破1億元，3月份年化收入運(yùn)行率正式突破1億美元，4月、5月連續(xù)兩個(gè)月月度付費(fèi)金額突破1億元，成長(zhǎng)速度遠(yuǎn)超行業(yè)平均水平。

但橫向?qū)Ρ韧?，可靈的優(yōu)勢(shì)并不明顯，甚至面臨不小的競(jìng)爭(zhēng)壓力。

隨著Sora于2026年3月宣布關(guān)停，全球視頻生成模型領(lǐng)域形成了快手可靈與字節(jié)跳動(dòng)Seedance雙峰并峙的格局，但字節(jié)跳動(dòng)憑借抖音的龐大用戶(hù)基數(shù)和生態(tài)優(yōu)勢(shì)，其AI工具的用戶(hù)滲透速度和商業(yè)化規(guī)模均領(lǐng)先于可靈。此外，抖音旗下的豆包AI在多模態(tài)交互、場(chǎng)景適配性上不斷突破，已深度融入抖音的內(nèi)容生態(tài)和商業(yè)化鏈路，而可靈目前的主要應(yīng)用場(chǎng)景仍集中在內(nèi)容創(chuàng)作領(lǐng)域，與快手核心的電商、直播業(yè)務(wù)的融合度仍有提升空間。

從收入規(guī)模來(lái)看，可靈2025年超10億元的收入，在快手1427.76億元的總營(yíng)收中占比不足1%，相較于字節(jié)跳動(dòng)AI業(yè)務(wù)的營(yíng)收占比，仍有巨大差距，尚未能成為快手的核心增長(zhǎng)引擎。

站在2026年的新起點(diǎn)，快手的整體戰(zhàn)略布局十分清晰，所有重心都圍繞電商與AI兩大核心業(yè)務(wù)展開(kāi)。

電商業(yè)務(wù)層面，快手計(jì)劃回歸內(nèi)容電商的本質(zhì)初心，從供給側(cè)改革優(yōu)化、擴(kuò)大買(mǎi)家獲取與用戶(hù)滲透、深度推進(jìn)電商業(yè)務(wù)與商業(yè)化融合三大方向發(fā)力，摒棄盲目追求高速增長(zhǎng)的思路，轉(zhuǎn)而尋求穩(wěn)健、高質(zhì)量的長(zhǎng)期發(fā)展。

AI業(yè)務(wù)層面，快手對(duì)可靈AI寄予厚望，管理層對(duì)其2026年全年收入實(shí)現(xiàn)同比翻倍以上的增長(zhǎng)目標(biāo)，抱有充足信心。為了支撐這一核心目標(biāo)落地，快手同步大幅加碼相關(guān)投入，2026年集團(tuán)整體資本開(kāi)支預(yù)計(jì)達(dá)到260億元，較2025年直接增加110億元，新增資金主要用于可靈大模型及其他基礎(chǔ)大模型的算力支撐、離線(xiàn)數(shù)據(jù)存儲(chǔ)與處理，以及配套算力中心建設(shè)等相關(guān)投入。與此同時(shí)，快手也沒(méi)有忽視現(xiàn)金流安全，始終將維持集團(tuán)層面健康穩(wěn)健的自由現(xiàn)金流增長(zhǎng)，作為核心底線(xiàn)目標(biāo)。

盡管財(cái)報(bào)整體表現(xiàn)穩(wěn)健，但市場(chǎng)對(duì)于快手的未來(lái)發(fā)展態(tài)度并未完全統(tǒng)一，多方觀(guān)點(diǎn)存在明顯分歧。摩根士丹利也發(fā)表研究報(bào)告，對(duì)快手2026年至2028年每股盈測(cè)下調(diào)17%至24%，目標(biāo)價(jià)由73港元下調(diào)25%至55港元，評(píng)級(jí)為“與大市同步”，其核心擔(dān)憂(yōu)在于，快手總收入顯著減速，尤其是在線(xiàn)營(yíng)銷(xiāo)業(yè)務(wù)的疲軟，引發(fā)了市場(chǎng)對(duì)AI投資回報(bào)的疑慮。華泰證券則認(rèn)為，快手四季度數(shù)據(jù)略超預(yù)期，但2026年直播內(nèi)容整改背景下，傭金和廣告收入增速將顯著放緩，中小商家承壓韌性偏弱，同時(shí)利潤(rùn)將因AI投入增加而出現(xiàn)下滑，主要體現(xiàn)在折舊和薪酬費(fèi)用的上升。同時(shí)資本市場(chǎng)的直觀(guān)反應(yīng)，往往比文字評(píng)級(jí)更加直接。

客觀(guān)來(lái)看，快手2025年的盈利表現(xiàn)確實(shí)可圈可點(diǎn)，連續(xù)兩年實(shí)現(xiàn)經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)過(guò)百億，盈利能力持續(xù)優(yōu)化，海外業(yè)務(wù)虧損也大幅收窄，2025年經(jīng)營(yíng)虧損同比改善幅度達(dá)91.9%，顯示出公司良好的經(jīng)營(yíng)韌性。但不可忽視的是，增長(zhǎng)放緩已成為快手無(wú)法回避的問(wèn)題，營(yíng)收增速持續(xù)低迷，用戶(hù)增長(zhǎng)接近天花板；可靈雖然展現(xiàn)出良好的發(fā)展?jié)摿Γ唐趦?nèi)難以承擔(dān)起拉動(dòng)整體增長(zhǎng)的重任，而電商業(yè)務(wù)的增速回落也讓快手失去了重要的增長(zhǎng)抓手。

200億利潤(rùn)是快手經(jīng)營(yíng)效率提升的體現(xiàn)，卻不是增長(zhǎng)故事的證明。

3月27日，快手股價(jià)回升，盤(pán)中最高漲幅超2%。

來(lái)源：星河商業(yè)觀(guān)察