文：董指導(dǎo)

2005年，戴偉民已經(jīng)創(chuàng)辦芯原微四年多了，公司在過(guò)去三年每年收入也都呈3倍增長(zhǎng)。但他依然面臨一個(gè)巨大尷尬：

（公司的業(yè)務(wù)）很多人都不懂，包括公司的投資人，我也要費(fèi)很大力氣去解釋。[1]

這個(gè)境況，即使在15年后似乎也沒(méi)有改變。

2020年，芯原微上市，簡(jiǎn)稱芯原股份，當(dāng)時(shí)公司的IP業(yè)務(wù)已經(jīng)躋身全球前十。然而，過(guò)去5年的連連虧損，依然令投資人倍感困惑：

國(guó)內(nèi)自主的芯片IP公司，能做起來(lái)嗎？

隨后就是長(zhǎng)達(dá)4年的連綿下跌，2024年9月，公司市值從上市最高點(diǎn)起，已經(jīng)跌去了85%，市值僅剩110億元左右。

然而，令人意想不到的是，僅僅1年半之后，芯原股份的股價(jià)就連續(xù)上漲，完成了十倍之旅。

更令人驚訝的是，和股價(jià)氣勢(shì)如虹相反，2024-2025年，芯原凈利潤(rùn)竟然虧出了新高，2024年虧損6億元，2025年虧損5.2億元。

戴偉民曾認(rèn)為公司的業(yè)務(wù)就像雕像，具有很高的藝術(shù)性。這件藝術(shù)品，如何從無(wú)人問(wèn)津、到令人追捧的呢？

01

一塊芯片具有很多功能，而每個(gè)功能又需要諸多模塊。芯片設(shè)計(jì)公司，為了節(jié)約精力、聚焦更有特色的領(lǐng)域，通常會(huì)對(duì)外采購(gòu)一些標(biāo)準(zhǔn)功能的設(shè)計(jì)。

這就是芯片IP公司的產(chǎn)品服務(wù)，就是提供一些可以重復(fù)使用、具有知識(shí)產(chǎn)權(quán)的功能設(shè)計(jì)模塊。

戴偉民喜歡用蓋房子的比喻來(lái)解釋，公司是幫助芯片設(shè)計(jì)廠商提供基礎(chǔ)框架和“軟裝”服務(wù)。先“燒磚”、再造客廳、廚房，平房，甚至建高樓。

芯片IP領(lǐng)域呈現(xiàn)兩個(gè)特點(diǎn)：先發(fā)優(yōu)勢(shì)很大、馬太效應(yīng)很強(qiáng)。

因?yàn)镮P需要沉淀、積累，也可能一蹴而就；而品類越多，客戶就越愿意一站式采購(gòu)；而且采購(gòu)之后通常情況也不會(huì)更換供應(yīng)商。

所以可以看到，行業(yè)格局非常集中，第三名的收入不到第一名的15%，不到第二名的30%。芯原雖然位于全球前十、中國(guó)第一，但收入僅為第二名的6%左右，第一名的4%左右。

差距之大，仍不能被排名所迷惑。不過(guò)，也從另一方面說(shuō)明了，芯原股份要從巨頭口里搶肉，創(chuàng)業(yè)之艱。

所幸的是，戴偉民設(shè)計(jì)的“大陸、臺(tái)灣省、美國(guó)”的黃金三角模式，充分利用了代工成本、客戶關(guān)系、工程師紅利的優(yōu)勢(shì)，不斷積累。在中美摩擦背景下，成為國(guó)產(chǎn)IP的珍貴火種。

02

芯原股份目前收入模式分為兩種，IP授權(quán)服務(wù)和一站式芯片定制服務(wù)。

其中，IP授權(quán)服務(wù)既有一次性授權(quán)，也有按照客戶芯片銷量獲得對(duì)應(yīng)的特許權(quán)使用費(fèi)用。

芯片定制又按照負(fù)責(zé)環(huán)節(jié)的不同，分為了芯片設(shè)計(jì)業(yè)務(wù)、芯片量產(chǎn)業(yè)務(wù)。前者只負(fù)責(zé)到流片成功、樣片交付；后者則負(fù)責(zé)全面生產(chǎn)。

如果從行業(yè)格局、商業(yè)模式和商業(yè)規(guī)律來(lái)看，芯原股份并不具備很強(qiáng)的吸引力。

從客戶角度看：行業(yè)頭部玩家競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)，優(yōu)質(zhì)下游客戶選頭部供應(yīng)商，行業(yè)大的增量基本都被頭部拿去；拿不到優(yōu)質(zhì)客戶，也就很難實(shí)現(xiàn)收入暴增。

從投資人角度看：頭部公司競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)、抵抗風(fēng)險(xiǎn)能力強(qiáng)，市值大、流動(dòng)性好，對(duì)于可以全球流動(dòng)的資金而言，頭部才是最佳選擇。對(duì)于流動(dòng)受限的資金而言，芯原則具有很好的配置卡位。

因而，芯原上市后的走勢(shì)，也驗(yàn)證了這一點(diǎn)。

雖然2023年AI爆發(fā)，芯片需求不斷增加，英偉達(dá)股價(jià)不斷上漲；但芯原的收入、利潤(rùn)、股價(jià)，都沒(méi)有得到顯著增長(zhǎng)。

直到，地緣摩擦，打破了商業(yè)規(guī)律。

03

一句話總結(jié)來(lái)說(shuō)，美國(guó)禁止海外芯片出售中國(guó)，這就阻擋了國(guó)內(nèi)客戶訂單的自由流動(dòng)。

而芯原股份作為國(guó)內(nèi)龍頭，為數(shù)不多具先進(jìn)制程流片經(jīng)驗(yàn)儲(chǔ)備、掌握chiplet技術(shù)的廠商，就是國(guó)內(nèi)客戶的首選。也就會(huì)像海外巨頭一樣，享受到頭部?jī)?yōu)勢(shì)、馬太效應(yīng)，拿取行業(yè)大的增量。

尤其對(duì)于互聯(lián)網(wǎng)公司而言，造流量是好手，但造芯片，還是需要業(yè)內(nèi)幫手。2025年芯原年報(bào)中披露的客戶，也包括了三星、谷歌、亞馬遜、微軟、百度、騰訊、阿里巴巴等企業(yè)。

拆分來(lái)看，芯原的股價(jià)上漲，分為了幾個(gè)階段：

第一階段，2024.09-2024.11，整體跟隨著924行情反彈。隨后進(jìn)入震蕩。

第二階段，2025.02-2025.03，美國(guó)《AI擴(kuò)散規(guī)則》定于2025年1月15日發(fā)布，國(guó)產(chǎn)自主的情緒再次提升。

隨著芯原公司2月份披露年報(bào)，公司在GPU/NPU等領(lǐng)域的IP化方案，得到市場(chǎng)認(rèn)可。隨后進(jìn)入震蕩。

第三階段，2025.08-2025.09，一條字節(jié)和芯原合作的傳聞，激發(fā)了投資人的熱情。隨后被辟謠。字節(jié)相關(guān)負(fù)責(zé)人回應(yīng)，和芯原并無(wú)AI芯片合作；而芯原股份董秘則表示，會(huì)對(duì)所有客戶名稱等商業(yè)敏感信息嚴(yán)格保密。

傳聞之余，國(guó)產(chǎn)芯片自研加速，成了深入人心的主旋律。尤其財(cái)報(bào)顯示，芯原股份一季度末在手訂單24.56億元，二季度增長(zhǎng)23.17%至30.25億元，創(chuàng)下歷年新高。

隨后，在整體情緒和重要股東減持的壓力下，不斷下跌。

第四階段，2026.01-02，公司在年底電話會(huì)議上稱，四季度截止12月25日新簽訂單近25億，同比去年四季度增長(zhǎng)129%，環(huán)比三季度增長(zhǎng)56.54%，單季度創(chuàng)歷史新高。

而且，訂單中絕大部分為一站式芯片定制業(yè)務(wù)，AI算力相關(guān)訂單占比74%，AI算力相關(guān)訂單中數(shù)據(jù)處理領(lǐng)域占比76%。扎實(shí)的訂單收入，再次引起了投資人的追捧。

回溯來(lái)看，芯原的在手訂單在2025年提速顯著，這也是為什么雖然業(yè)績(jī)還在虧損，但股價(jià)卻已大漲。

令市場(chǎng)興奮地，永遠(yuǎn)是預(yù)期差。訂單的大增，也推動(dòng)公司估值方式從PE，轉(zhuǎn)向了PS，而且不斷提高PS預(yù)期估值。

04

在地緣摩擦加速國(guó)產(chǎn)進(jìn)程的同時(shí)，AI-ASIC也越來(lái)越盛行。

研究機(jī)構(gòu) IBS的數(shù)據(jù)顯示，到2035年，AI相關(guān)半導(dǎo)體將占據(jù)77.7%的半導(dǎo)體市場(chǎng)份額，而AI ASIC憑借其定制化架構(gòu)、高計(jì)算密度和低功耗特性，可以在特定場(chǎng)景中實(shí)現(xiàn)高性價(jià)比和低功耗，也越來(lái)越得到云廠商的青睞。

同時(shí)，這也是端側(cè)AI芯片的首選。也是未來(lái)仍存在預(yù)期差的業(yè)務(wù)。

整體而言，歷經(jīng)這次國(guó)產(chǎn)化、AI-ASIC的催化，芯原股份的財(cái)務(wù)狀況、市場(chǎng)地位，都得到了增強(qiáng)。國(guó)內(nèi)繼續(xù)領(lǐng)先，國(guó)際繼續(xù)追趕。

也不得不說(shuō)，這個(gè)市場(chǎng)雖然愛(ài)炒，但也不瞎，總還是能得到基本面的兌現(xiàn)。只是，估值，時(shí)常會(huì)從樂(lè)觀到興奮到極致。事件驅(qū)動(dòng)，會(huì)得到短期變化；但預(yù)期、兌現(xiàn)、預(yù)期、再兌現(xiàn)，才是十倍之旅的典范。

千里馬，也要等伯樂(lè)；好資產(chǎn)，也要等風(fēng)來(lái)。

也許戴偉民心里有個(gè)千億公司的夢(mèng)想，現(xiàn)在總算實(shí)現(xiàn)了。守住，長(zhǎng)期地提升業(yè)績(jī)和估值的中樞，就是新的考驗(yàn)了。

[1]《戴偉民：像做教授一樣辦公司》，《中國(guó)企業(yè)家》，作者/林濤

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理工/金融 復(fù)合背景

暢銷書(shū)《英偉達(dá)之道》譯者

百億私募/頭部自媒體 雙重經(jīng)歷

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