作者 | 劉藝晨 編輯 | 松壑

鳴鳴很忙交出了港股上市后的首份年度成績單：門店規(guī)模直逼2.2萬家、GMV奔向936億元，宣告了一個零售賽道巨無霸的正式成型。

2025年，鳴鳴很忙實現(xiàn)營收661.7億元，同比增長68.2%；經(jīng)調(diào)整后凈利潤達26.92億元，同比增速高達194.9%。

從規(guī)模與體量來看，已初步拉開了與競爭者萬辰集團的身位。

過去一年公司新開加盟店7813家，新開店數(shù)量是萬辰集團的1.66倍，總門店規(guī)模比其多出3600家；整體營收規(guī)模是萬辰的1.29倍。

然而在業(yè)績的高光時刻，市場的疑慮反而愈發(fā)清醒：當(dāng)簡單的“線性外推”不再適用于預(yù)測未來，鳴鳴很忙的增長動能將由誰接棒？

是繼續(xù)在廣袤的下沉市場尋找最后縫隙，還是揮師北上進攻高線城市？是堅守零食垂直賽道，還是向全品類折扣超市進化？

在這些宏大命題尚未塵埃落定之前，鳴鳴很忙正處于十字路口。對于它而言，天花板雖然遠未觸及，但通往終局的路徑依然在迷霧中求索。

一

空間猶在

從行業(yè)生命周期來看，量販零食賽道的擴張邏輯并未終結(jié)。

2025年，在資本市場的持續(xù)加持下，“雙寡頭”依然保持高位增速，鳴鳴很忙與萬辰集團的門店增速分別達到52.5%和29%，共同支撐起以門店擴張為核心的敘事邏輯。

頭部企業(yè)正加速蠶食長尾市場，并持續(xù)替代部分傳統(tǒng)便利店業(yè)態(tài)，市場集中度有望進一步提升。高盛研報預(yù)計，鳴鳴很忙與萬辰集團的合計市占率到2028年或?qū)⒔咏?0%。

盡管規(guī)模已足夠龐大，但區(qū)域結(jié)構(gòu)仍不均衡，橫向擴張的邏輯依然成立。

華安證券分析師鄧欣指出，鳴鳴很忙在新一線及二線城市已完成初步布局，平均單店覆蓋人口約6.8萬人，基本與綜合商超持平。

考慮到量販零食的消費頻次高于商超，鄧欣認為其在二線城市仍存在加密空間。此外，五線城市門店占比為12.3%，平均覆蓋人口約7.6萬人，同樣具備發(fā)展?jié)摿Α?/p>

區(qū)域?qū)用娴摹板e位”則是行業(yè)競爭保持相對理性的關(guān)鍵原因。

目前雙寡頭并未陷入正面消耗，而是處于“各自做大蛋糕”的階段：鳴鳴很忙正致力于補齊華東、華北等區(qū)域的歷史短板，而萬辰則以華東為據(jù)點向西南延伸。

高盛追蹤數(shù)據(jù)顯示，2025 年 7 至 11 月新開門店中，萬辰在中部與華南的布局占比仍為低個位數(shù)，尚未大規(guī)模進入鳴鳴很忙的核心腹地。

這種良性的擴張環(huán)境直接反饋在了財務(wù)表現(xiàn)上。

2025年，鳴鳴很忙將新店補貼從2024年的12萬元大幅削減至3.6萬元，并基本取消了競爭性專項補貼。

疊加規(guī)模效應(yīng)的持續(xù)釋放，鳴鳴很忙毛利率同比提升2.2個百分點至9.8%，經(jīng)調(diào)凈利率也隨之增至4.1%。

“空間仍在”并不意味著增長及回報可以線性延續(xù)。

2025年上半年，鳴鳴很忙單店年化營收為361萬元，同比下滑3.8%；但與此同時，鳴鳴很忙的單店日均訂單量卻從2022年的385單提升至458單。

CFO王鈺潼在業(yè)績會上坦誠回應(yīng)，同店GMV的壓力源于前期過度追求開店速度和補貼競爭，導(dǎo)致經(jīng)營能力的沉淀未能跑贏擴張的腳步。

為此，公司于2024年下半年開啟了組織架構(gòu)重組：權(quán)力下放至區(qū)域分公司以快速響應(yīng)一線需求，總部則轉(zhuǎn)向流程化與標(biāo)準(zhǔn)化的能力輸出。

王鈺潼表示，進入2025年下半年，尤其是四季度，鳴鳴很忙同店表現(xiàn)已出現(xiàn)修復(fù)。

不過公司對2026年的指引保持了克制，僅強調(diào)“同比改善”，而非鼓勵市場進行線性外推。

結(jié)構(gòu)性的挑戰(zhàn)依然存在。高速擴張的后果需要時間消化，而即便拋開密度問題，未來的競爭環(huán)境也將更加復(fù)雜。

一個顯著的變化是：零食量販店正大舉進入一線城市核心地帶，不再只是“五環(huán)外”的生意。這些門店選址多為人流密集的核心商圈或社區(qū)，租金成本更高，對單店的運營能力提出了更大考驗。

目前，鳴鳴很忙仍處于“萬店一面”階段，尚未針對社區(qū)、學(xué)校、寫字樓等細分場景進行差異化匹配。面對一線城市內(nèi)部“折疊”而多元的消費需求，精準(zhǔn)選址與精細化運營已成為必修課。

二

路徑未定

從長期視角審視，量販零食渠道的規(guī)模增長終將回歸理性。

隨著“鋪門店”帶動的營收邊際效應(yīng)持續(xù)遞減，以鳴鳴很忙為代表的頭部玩家，其遠期價值正從“擴張速度”轉(zhuǎn)向“盈利深度”與“模式迭代”。

底層邏輯的差異，決定了單店運營的容錯率。

按照鳴鳴很忙披露的標(biāo)準(zhǔn)模型：單店投資約80萬至100萬元，回本周期約2年。與奶茶等高毛利賽道相比，其門店毛利僅約19%，加盟商凈利率則在8%至10%之間。

這種利差直觀地顯示出，量販零食從來不是靠單品利潤支撐的生意，而是極致的高周轉(zhuǎn)游戲，利用流轉(zhuǎn)效率攤薄固定成本。

由此來看，增長的突破口將優(yōu)先發(fā)生在運營層面，即單店維度的坪效升級。

近兩年，鳴鳴很忙積極推動新一代店型改造，引入日化、鮮食、低溫凍品及現(xiàn)制烘焙，從“零食專賣”向“高頻折扣零售”延伸，通過拓寬商品護城河來抬高收入上限。

這種擴展仍然保持克制。

盡管集團要求每家門店維持至少1800個SKU，但有外部統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，零食類目依然占據(jù)40%至50%的比重。

一位長期觀察消費領(lǐng)域的投資人向全天候科技指出：在高周轉(zhuǎn)模型下，消費頻次優(yōu)先于一切。貿(mào)然推行全品類化，不僅會稀釋“量販零食”的消費心智錨點，更極易因長尾商品的積壓拉低整體周轉(zhuǎn)效率，從而侵蝕整個商業(yè)模型的根基。

供應(yīng)鏈合作方式上也維持著原有的路線。

2025年，鳴鳴很忙雖推出了主打性價比的“紅標(biāo)”與強調(diào)品質(zhì)的“金標(biāo)”自有品牌體系，但并未將其視為攫取利潤的核心杠桿。

管理層的解釋是：傳統(tǒng)零售做自有品牌，是為了獲取定價權(quán)和高毛利，因為其商品與外部重合度高。而鳴鳴很忙的商品本身就具備差異化，公司更希望將門店打造為中國優(yōu)秀食品廠家的“呈現(xiàn)窗口”，而非將其變成單純的代工廠。

這種克制背后還有另一層原因：相比前端擴張，中后臺效率的極限優(yōu)化才是當(dāng)前更確定、更緊迫、回報更高的發(fā)力點。

截至2025年底，盡管鳴鳴系門店數(shù)比萬辰多出約3000家，營收高出約150億元，但兩者凈利潤水平基本持平，萬辰凈利率高出近2個百分點。

在利潤薄如刀片的零售業(yè)，這反映出明顯的管理鴻溝。

為此，公司正試圖通過數(shù)字化手段完成從“經(jīng)驗驅(qū)動”向“預(yù)測驅(qū)動”的躍遷，涵蓋自研選址、AI巡店及智能訂貨系統(tǒng)，以期補齊管理溢價的短板。

供應(yīng)鏈端，晏周在業(yè)績會上指出，公司將體系化推進熱食和冷鏈能力建設(shè)：熱食包括烤腸、蛋撻等即時消費產(chǎn)品，冷鏈覆蓋冷藏與冷凍，重點押注少添加、短保和健康化趨勢。

短保食品對倉儲環(huán)境和周轉(zhuǎn)速度要求更高，算法預(yù)測失誤或物流延遲，均可能導(dǎo)致庫存減值或食品安全風(fēng)險。

目前，鳴鳴很忙共擁有56個倉庫，其中半數(shù)以上依賴第三方運營。其港股招股書披露，公司計劃利用部分募資重點打造智慧倉庫和冷倉，同時健全冷鏈配送體系。

與此同時，鳴鳴很忙似乎已悄然開啟了對“新物種”的探索。

市場傳聞，年初在武漢落地的“有·推薦”是其試水新鮮零食賽道之作，但該消息至今未獲官方證實。

華安證券研報顯示，該項目計劃采用“直營為主、聯(lián)營為輔”的模式，在全國布局約800家門店。2026年將以“跑規(guī)?！睘楹诵哪繕?biāo)，重點覆蓋高線城市核心商圈，并借助即時零售擴大服務(wù)半徑。

同份研報還指出，供應(yīng)鏈方面，公司已搭建“中央工廠+冷鏈物流+門店現(xiàn)制”的全鏈條模式。武漢規(guī)劃建設(shè)1萬平方米的中央工廠，其中5000平方米已投產(chǎn)；核心品類由自有工廠把控，其余品類則對標(biāo)山姆產(chǎn)線標(biāo)準(zhǔn)。

店型擴展、效率優(yōu)化與供應(yīng)鏈深化彼此疊加，共同構(gòu)成鳴鳴很忙單店模型的上探空間。

對公司而言，真正的關(guān)鍵不在于可選擇的路徑有多少，而在于何時能夠沉淀出一套可復(fù)制、可放大的確定性模型，從而在規(guī)模增速放緩之前，為增長打開新的想象空間。

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