四川
近日，投資圈流傳出一封《公開信》，作者自稱某股權投資基金負責人，公開發聲控訴其所投企業——杭州德諾電生理醫療科技有限公司（以下簡稱：德諾電生理），侵犯投資股東“反攤薄權、優先清算權和回購權”三項權利；德諾電生理實控人利用大股東的絕對控股權低價轉讓公司控股權。該股權投資基金負責人表示，實控人違反《股東協議》及《公司章程》中退出順序，準備先行套現離場。
實控人爆雷波及公司經營
2022年，該基金成為德諾電生理B輪投資方，看中公司在心血管創新醫療器械方面的創新與市場前景，曾參與健適醫療、北京品馳醫療、普昂醫療、上海惠永藥物、北京可瑞生物等股權投資項目。
德諾電生理公司實控人為趙亦偉和訾振軍，最后一輪融資時估值為29億元。二人聯手成立多家醫療相關公司，包括港股上市公司啟明醫療、堃博醫療，未上市公司唯強醫療、德晉醫療等。據投資方股東對記者透露，二人在私下簽署股份交叉代持協議。
訾振軍是微創系研發出身，還曾在微創醫療、先健科技等國內頂級醫療器械企業任職，在2019年啟明醫療上市后，曾擔任公司執行董事、總經理。公開資料顯示，訾振軍在醫療器械研發上申報了超過80項專利，其中包括中國第一代冠脈PTCA球囊、冠脈支架、主動脈瘤覆膜支架、先心病介入治療封堵器等產品。
趙亦偉是訾振軍多年的“搭檔”，曾供職于美國強生。2010年至2014年加入先健科技任執行董事、CEO，并在任內推動先健科技登陸港交所。此后，二人一起創立了德諾醫療，并擔任公司CEO一職。
2023年，啟明醫療爆雷，訾振軍突然被曝違規挪用公司資金，后續查明合計挪用18億元。該股上市時，號稱“中國TAVR第一股”，吸引了眾多資本大鱷，如創東方、紅杉資本中國、高盛集團、德弘資本等。啟明醫療2023年11月23日因公司治理問題停牌，直至2025年3月13日?復牌。截至4月21日，公司市值已不足10億港元。
在此期間，訾振軍和趙亦偉在社交平臺上公開撕破臉。趙亦偉表示，由于私自挪用啟明醫療資金并造成大額虧空，訾振軍計劃通過“德諾系”公司德晉醫療獲得資金填坑。在未獲同意后，訾振軍又試圖通過質押所持德晉醫療股份、干擾“德諾系”旗下公司德諾電生理融資等方式，將兩家公司置于可能遭低價收購的境地。
一系列的負面信息給德諾電生理公司的經營和聲譽造成了巨大影響，IPO之路希望渺茫。投資股東表示，這直接導致了公司從此股權融資受阻、經營伙伴拒絕與公司合作，代理商和醫院醫生不敢與公司開展業務。
終止協議下落不明
該基金在投資時簽署的《股東協議》和《公司章程》中，包含了“反攤薄權，優先清算權”等核心股東權利，只有在公司向監管機構提文了上市申請之日起才終止。
2023年上半年，此時訾振軍挪用港股啟明醫療公司巨額資金尚未東窗事發。據投資方股東向記者描述，德諾電生理給投資方股東發郵件稱公司即將申報IPO，要進行股改。按照中介機構的要求，需要簽署《股東協議之補充協議（終止協議）》，要求投資方終止和放棄“反攤薄權、優先清算權”等核心股東權利。
優先清算權是指當公司發生清算事件時，投資機構在清算財產過程中享有優先于其他股東獲得分配清算財產的權利，常見計算方法包括投資款本金加固定利息、投資款本金的一定倍數、投資款本金的一定倍數加固定利息。
反攤薄權又叫反稀釋權，是指當公司后續融資估值低于投資機構投資公司時的估值（或該估值按一定的年化回報率計算的數值）時，投資機構有權要求公司和/或創始人股東采取一定的措施，以回溯性的方式調低投資機構投資公司時的估值到約定的水平。
據投資方表示，公司從未告知投資方股東，該終止協議是否完成了簽署以及是否生效，德諾電生理公司也從未給投資方股東提供過該補充（終止）協議的電子版和紙質原件。投資方股東從2023年起一直向德諾電生理公司追問該補充協議的情況并索要相關材料，包括25個合同簽署方是否完成了簽署，公司一直沒有回應。
記者就此咨詢了北京通商律師事務所合伙人于強偉。于強偉表示，這類協議一般叫做《特殊權利終止協議》，根據行業慣性，該類協議往往在申報IPO材料時簽署，且帶有恢復條件，比如上市不成功、撤回申報材料等等，一般不會對股權投資方造成利益損害。
收購方案存貓膩？
2026年3月10日，上海辰耀基金與瑛泰醫療提出以5億元收購公司控制權。投資方認為：依《公司章程》，控制權轉讓視同清算事件，應觸發“優先清算權”，按投資輪次優先保障后進入的投資方本金退出，創始人最后退出。同時，收購方提出的5億元增資方案直接觸發“反攤薄權”，需無償增發新股補償給觸發了反稀釋權的投資方股東，之后再進行低估值增發融資。
3月25日，德諾電生理召開股東大會，利益關聯方未回避表決（訾、趙及其控制的ESOP合計持有65%投票權）。會上表決的控制權轉讓及低價增資方案充滿疑點。據該股權投資基金負責人透露，在市面上另有收購方愿要約收購公司100%股權，且收購價格高于上海辰耀基金與瑛泰醫療提出的5億元，但這幾家收購方并未被選中。
蹊蹺的是，兩家B+輪投資公司作為最后一輪投資方，在公司控制權轉讓時擁有否決權，卻在虧損投資本金90%的情況下，對收購方案投出了贊成票。為此，該股權投資基金負責人懷疑公司與收購方上海辰耀基金與瑛泰醫療、B+輪投資公司簽署了抽屜協議：“不然為什么不要市面上100%收購方，只要買控制權的收購方，退出方式如此不合理，讓訾振軍、趙亦偉成功套現2.5億元現金，留下我們B輪投資方股東血本無歸！
記者詢問瑛泰醫療相關負責人，對方表示：“這次的交易還在過程中，跟標的公司及其股東也還在溝通中，還沒有到信息披露的那一步。披露的時間主要看跟股東溝通的進度。”記者詢問公司與德諾電生理有無關聯關系，對方未作回應。截至4月20日收盤，瑛泰醫療報38.96港元，總市值約80億港元。（深圳商報）
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