當現制茶飲門店在街頭巷尾以“9.9元”的價格血洗市場時，那個曾經“一年賣出十億杯，杯子連起來可繞地球三圈”的香飄飄（603711.SH），正在經歷上市八年來最劇烈的基本面震蕩。

作為曾經“杯裝奶茶第一股”，香飄飄于4月29日同步披露2025年年度報告及2026年一季度業績報告，這兩份“成績單”反差極大。財報顯示，2025年公司營收利潤雙降，而2026年一季度實現盈利回暖，甚至逼近2025年全年利潤。

營收利潤雙降，沖泡業務成最大拖累

近年來，沖泡市場持續萎縮、即飲賽道內卷加劇的背景下，并疊加居民消費復蘇乏力等影響，香飄飄不停尋找著轉型突圍之路。

從核心財務指標看，公司2025年全年實現營業收入29.26億元，同比下降11%；歸母凈利潤9524萬元，同比降幅高達62.38%，凈利潤近乎腰斬；扣非凈利潤7112萬元，同比下滑67.32%。這是香飄飄自2017年登陸A股以來，首次出現營收與凈利潤雙位數同步下滑，也是上市以來凈利潤首次跌破1億元關口。

真正讓市場感到寒意的是沖泡業務的“失速”。作為占據公司營收超60%的基本盤，公司的沖泡類產品2025年實現收入18.81億元，同比大幅下滑17.20%。銷量層面更為直觀：全年沖泡類產品銷售2718.73萬標箱，同比上年大幅下降了17.07%。

（圖片來源：香飄飄2025年年度業績報告）

對于沖泡業務的斷崖式下跌，香飄飄在年報中給出了標準解釋：“受旺季銷售窗口期變動影響，公司主動調整經營節奏，深度梳理渠道價值鏈，對價盤管控、貨物流通等實施系統性優化。”

翻譯大白話就是：2025年春節時點提前、2026年春節時點延后，導致2025第年一季度和第四季度兩個銷售窗口都被壓縮；同時公司為了清理渠道庫存、穩定價格體系，主動壓低了出貨節奏。

這種“以空間換時間”的策略，也直接體現在經銷商數量的收縮上。財報顯示，截至2025年末，香飄飄全國經銷商數量為1703家，全年新增301家，減少425家，凈減少124家，呈現“增少減多”格局。華東、華中等核心戰區經銷商流失尤為明顯，華中地區營收同比暴跌25.43%。經銷渠道收入同比下滑15.01%，占總營收比重仍高達86.02%。

（圖片來源：香飄飄2025年年度業績報告）

更值得關注的是公司盈利質量的承壓，不僅源于營收收縮，還與成本控制不及預期密切相關。財報顯示，2025年公司營業成本18.39億元，同比下降9.26%，降幅低于營收11%的降幅，導致主營業務毛利率同比下降1.28個百分點至37.26%。其中，沖泡類產品毛利率43.80%，同比微降0.60個百分點；即飲類產品毛利率25.03%，同比微增0.15個百分點，清晰反映出即飲業務雖實現增長，但盈利效率仍顯著低于傳統沖泡業務。

另外，公司費用端的調整也未能對沖業績下滑壓力。2025年公司銷售費用6.98億元，同比下降8.30%，主要系職工薪酬和廣告投入縮減；管理費用2.11億元，同比下降5.68%，核心因股權激勵成本減少；不過研發費用同比大幅增長47.50%至5485萬元，凸顯公司試圖通過產品創新突圍的決心，只是短期來看，研發投入尚未轉化為營收增長動力。

一季報“爆單”：季節性幻覺還是真實復蘇？

如果說2025年年報是一杯涼透的奶茶，那么2026年一季報則像重新加熱后的滾燙。

財報顯示，2026年一季度，香飄飄實現營收8.78億元，同比增長51.41%；歸母凈利潤9338.93萬元，成功扭轉了上年同期虧損1877萬元的窘境，甚至逼近去年全年利潤。

其中，沖泡類產品貢獻營收5.65億元，同比激增85.31%；即飲類營收2.98億元，同比增長11.76%，Meco 果茶實現銷售收入 2.73 億元，同比增長 19.19%。

（圖片來源：香飄飄2026年一季度業績報告）

資本市場對一季度業績的反應極為亢奮。4月30日交易日，香飄飄股價一字漲停，收報14.28元/股，總市值回升至58.96億元。

不過對于這份“史上最強一季報”需要冷靜審視。

首先，春節錯位效應是核心變量。由于2026年春節延后至2月中旬，導致本該在2025年四季度爆發的部分旺季收入，被平移到了2026年一季度，直接造就了當期沖泡業務85.31%的驚人增速。

正如香飄飄官方所言，若將2025年四季度與2026年一季度合并計算，沖泡旺季累計銷售額同比增幅僅為10.74%。這說明業務的確在回暖，但遠沒有單季度數據看起來那么“性感”。

其次，公司此前低基數效應不可忽視。 2025年一季度，香飄飄正處于渠道庫存清理的“至暗時刻”，公司營收基數被刻意壓低。在此基礎上的高增速，更像是一次“技術性反彈”。

再者，公司即飲業務的增速放緩值得警惕。 公開信息顯示，2023年即飲業務增速高達41.16%，2024年回落至8%，2025年進一步收窄至3.27%。雖然2026年一季度即飲業務恢復至11.76%的增速，但相較于沖泡業務的爆發，其增長動能仍顯疲軟。作為公司寄予厚望的“第二增長曲線”，即飲業務尚未展現出足夠的扛鼎之力。

沖泡奶茶的萎縮與即飲賽道的大戰

香飄飄的業績分化，本質上是中國奶茶賽道結構性變革的直接體現——傳統沖泡奶茶市場持續萎縮，即飲奶茶及果茶市場競爭日趨白熱化。在現制茶飲以蜜雪冰城、霸王茶姬、古茗等品牌為代表，將價格帶下探至5-15元區間時，沖泡奶茶的“便捷性”優勢正在被瓦解。

而公司尚未完成從“沖泡龍頭”向“全品類奶茶企業”的轉型，兩大業務板塊的失衡，成為其發展的核心桎梏。當消費者可以用不到一杯香飄飄的價格，在樓下買到一杯現做現喝的珍珠奶茶時，“沖泡”這一動作本身，或許就從“享受”變成了“負擔”。

在即飲賽道，香飄飄面臨的競爭格局也不容小覷。其主打的Meco杯裝果茶雖然2025年實現收入8.83億元，同比增長13.16%，但所處的即飲茶市場早已是紅海。元氣森林冰茶、果子熟了多多檸檬茶、東鵬果之茶等競品環伺。

更嚴峻的是，部分頭部現制茶飲品牌正在反向入侵包裝飲料市場。以喜茶為例，其依托強大的品牌勢能和門店網絡延伸出的零售飲料業務（涵蓋瓶裝茶、氣泡水等），2025年總營收已逼近8億元，增速迅猛。這些“降維打擊者”雖然在渠道深耕和傳統供應鏈上暫不足以顛覆巨頭，但它們憑借高顏值和現制口感的還原度，成功搶走了部分年輕消費者，更重塑了行業對“茶飲料”的品質標準和價格預期。

轉型探路：出海與“藥食同源”

面對基本盤的萎縮，香飄飄也在尋求轉型突圍之路。

一方面是產品端的“健康化”與“功能化”升級。公開信息顯示，2025年，公司聯合浙江中醫藥大學成立“健康養生飲品研究院”，推出“古方五紅”暖乳茶，主打女性經期養生概念；2026年一季度又推出“古方八舒”助眠功能性沖泡奶茶。這些嘗試意在破解沖泡產品的季節性瓶頸——如果奶茶能從“冬日暖飲”變成“全年養生品”，其消費場景將被大幅拓寬。

另一方面公司在渠道端的拓展。香飄飄已與很忙系、有鳴系等頭部零食量販系統達成直營合作，覆蓋門店超過4萬家；同時積極探索餐飲渠道，針對火鍋、自助餐等場景推出定制化杯裝果茶。2025年，公司直營渠道營收同比暴增71.56%，出口渠道營收同比增長77.55%，成為少數的增長亮點。

最后，是產能端的“出海”布局。 2025年12月，公司公告擬投資3800萬美元（約2.68億元人民幣）在泰國建設即飲產品生產基地，將其定位為杯裝飲料生產基地及出口樞紐，目標覆蓋柬埔寨、老撾、緬甸、越南及更廣泛的東盟市場。這是香飄飄成立以來最大規模的海外投入，也是其在國內市場增長見頂后的必然選擇。

香飄飄的2025年年報與2026年一季報，呈現出一個關于“周期與轉型”的絕佳樣本。并且真正決定香飄飄能否穿越周期的，不是春節的早晚，而是沖泡奶茶能否從“懷舊消費品”進化為“功能性健康飲品”？泰國工廠能否復制國內的成功，還是淪為又一個沉沒成本？（《理財周刊-財事匯》出品）