韓國(guó)股市正上演一場(chǎng)由散戶主導(dǎo)的杠桿狂歡。KOSPI指數(shù)今年以來(lái)累計(jì)漲幅高達(dá)75%，融資余額攀升至歷史峰值，散戶投資者不惜以150%保證金比例重倉(cāng)押注，稱(chēng)寧可"粉身碎骨"也不愿踏空。然而，市場(chǎng)裂縫已悄然浮現(xiàn)。

截至上周五，韓國(guó)金融投資協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)顯示，用于股票購(gòu)買(mǎi)的未償融資貸款余額已膨脹至創(chuàng)紀(jì)錄的36.47萬(wàn)億韓元。韓國(guó)金融監(jiān)督院（FSS）院長(zhǎng)Lee Chan-jin已公開(kāi)表達(dá)對(duì)散戶風(fēng)險(xiǎn)敞口的擔(dān)憂，警告隨著單只股票杠桿及反向ETF產(chǎn)品即將于下周推出，資金向高風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)品加速流動(dòng)的趨勢(shì)可能進(jìn)一步加劇。

用于股票購(gòu)買(mǎi)的未償融資貸款余額已膨脹至創(chuàng)紀(jì)錄的36.47萬(wàn)億韓元

與此同時(shí)，KOSPI上周二單日暴跌近5%，為亞洲表現(xiàn)最差市場(chǎng)，芯片股隨美股同類(lèi)標(biāo)的下挫，指數(shù)正在測(cè)試極度陡峭的趨勢(shì)線支撐。

芯片股隨美股同類(lèi)標(biāo)的下挫

而外資方面，據(jù)高盛數(shù)據(jù)，外國(guó)投資者已連續(xù)第9個(gè)交易日凈賣(mài)出KOSPI，最新一日賣(mài)出集中于科技板塊，規(guī)模達(dá)34億美元，而散戶持續(xù)充當(dāng)接盤(pán)方，以銀行借來(lái)的資金吸收全部拋壓。

散戶舉債入市，融資余額創(chuàng)歷史新高

韓國(guó)散戶的冒險(xiǎn)情緒在社交平臺(tái)上已有直觀呈現(xiàn)。

5月8日，一名韓國(guó)公務(wù)員在匿名職場(chǎng)社區(qū)應(yīng)用Blind上發(fā)帖，曬出其券商賬戶截圖：

他將高達(dá)23億韓元（約合170萬(wàn)美元）重倉(cāng)押注半導(dǎo)體巨頭SK海力士，其中17億韓元來(lái)自向券商借入的融資貸款。

"我相信半導(dǎo)體市場(chǎng)將持續(xù)上行至2028年，但我采取更激進(jìn)的方式來(lái)加速資產(chǎn)增值，"他寫(xiě)道。四天后，他再度發(fā)帖，稱(chēng)已鎖定2.67億韓元盈利。

同日，另一名來(lái)自首爾地鐵系統(tǒng)、年齡在20多歲的女性員工在Blind發(fā)文稱(chēng)，與其踏空這波行情，她寧愿"承擔(dān)徹底崩盤(pán)的風(fēng)險(xiǎn)"，并透露已使用150%保證金比例全倉(cāng)加杠桿買(mǎi)入股票。

融資貸款允許投資者以現(xiàn)有資產(chǎn)為抵押向券商借款買(mǎi)股，年利率介于7%至9%之間。一旦股價(jià)大幅下跌，券商將強(qiáng)制平倉(cāng)以收回貸款，投資者面臨損失超過(guò)本金100%的風(fēng)險(xiǎn)。

散戶的借貸狂潮為韓國(guó)證券公司帶來(lái)了豐厚收益。

據(jù)行業(yè)數(shù)據(jù)，韓國(guó)Investment & Securities、未來(lái)資產(chǎn)、三星、Kiwoom、NH、KB、新韓、韓亞、Meritz及大信等十大券商，今年一季度合計(jì)從融資貸款中獲得利息收入約6000億韓元，同比大增55.9%。

漲勢(shì)高度集中，市場(chǎng)廣度急劇收窄

盡管KOSPI屢創(chuàng)歷史新高，但此輪漲勢(shì)的結(jié)構(gòu)性隱憂日益凸顯。

今年以來(lái)75%的漲幅中，三星電子與SK海力士合計(jì)貢獻(xiàn)超過(guò)三分之三。目前，僅33%的基準(zhǔn)成分股交易于50日均線上方，三周前這一比例還高達(dá)70%；與此同時(shí)，僅2%的成分股——主要集中于存儲(chǔ)及芯片類(lèi)股——正在創(chuàng)52周新高。

此輪漲勢(shì)的結(jié)構(gòu)性隱憂日益凸顯

"換言之，買(mǎi)入該指數(shù)并非買(mǎi)入一籃子多元化的韓國(guó)資產(chǎn)，而是越來(lái)越像對(duì)存儲(chǔ)半導(dǎo)體周期的集中押注，"紐約First Eagle Investment Management基金經(jīng)理Christian Heck表示。"指數(shù)本身已不再明顯低估，廣泛配置意味著需要承擔(dān)極大的半導(dǎo)體周期風(fēng)險(xiǎn)，選股至關(guān)重要。"

管理規(guī)模405億美元的Polar Capital基金經(jīng)理Palvir Bahia表示，其基金正"密切監(jiān)控不斷攀升的融資余額，因?yàn)槭袌?chǎng)上漲已導(dǎo)致融資規(guī)模擴(kuò)大，這在下跌日尤其會(huì)加劇市場(chǎng)波動(dòng)，屆時(shí)散戶將被迫賣(mài)出以維持賬戶余額"。

波動(dòng)率異常飆升，杠桿投資者面臨清零風(fēng)險(xiǎn)

與此同時(shí)，當(dāng)前韓國(guó)市場(chǎng)的波動(dòng)率結(jié)構(gòu)已出現(xiàn)嚴(yán)重扭曲。

此前，隨著散戶大量買(mǎi)入看漲期權(quán)，KOSPI VIX在股價(jià)上漲的同時(shí)同步飆升，呈現(xiàn)出典型的"股漲波動(dòng)率也漲"的熔漲信號(hào)；如今，隨著KOSPI開(kāi)始回調(diào)，波動(dòng)率依然高企。

當(dāng)前韓國(guó)市場(chǎng)的波動(dòng)率結(jié)構(gòu)已出現(xiàn)嚴(yán)重扭曲

當(dāng)前波動(dòng)率水平隱含的日均指數(shù)波動(dòng)幅度約為4.5%，這意味著所有杠桿投資者——除非持有大量現(xiàn)金緩沖以應(yīng)對(duì)追加保證金通知——幾乎必然面臨被強(qiáng)制平倉(cāng)的命運(yùn)。

非科技板塊的估值泡沫同樣令人警惕。據(jù)法國(guó)巴黎銀行亞太區(qū)現(xiàn)金股票研究主管William Bratton數(shù)據(jù)，自去年9月以來(lái)，非科技企業(yè)對(duì)12個(gè)月盈利增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)僅為4%。材料板塊（含電動(dòng)車(chē)相關(guān)企業(yè)）市盈率已接近60倍遠(yuǎn)期盈利，電池制造商Posco Future M市盈率更超過(guò)300倍，盡管其在KOSPI成分股中持有賣(mài)出評(píng)級(jí)的分析師數(shù)量最多。

RootN Global Investors駐首爾基金經(jīng)理Mo Young表示："這是一場(chǎng)你想盡情享受、但要站在出口附近的派對(duì)。"問(wèn)題在于，每個(gè)人都認(rèn)為自己能比別人先一步離場(chǎng)——而這種策略歷來(lái)以眼淚收?qǐng)觥?/strong>

外資持續(xù)出逃，散戶獨(dú)自承接拋壓

外資的動(dòng)向已構(gòu)成不可忽視的警示信號(hào)。

據(jù)高盛數(shù)據(jù)，外國(guó)投資者已連續(xù)第9個(gè)交易日凈賣(mài)出KOSPI，且在2026年大部分時(shí)間內(nèi)持續(xù)大規(guī)模減倉(cāng)，最新一日賣(mài)出集中于科技板塊，規(guī)模達(dá)34億美元。本地機(jī)構(gòu)投資者在當(dāng)日大部分時(shí)間同樣為凈賣(mài)出方，尾盤(pán)轉(zhuǎn)為小幅凈買(mǎi)入，買(mǎi)入亦集中于科技股，規(guī)模約1.68億美元。

外國(guó)投資者已連續(xù)第9個(gè)交易日凈賣(mài)出KOSPI

"如果散戶或系統(tǒng)性交易者的資金流入出現(xiàn)明顯放緩，或?qū)_基金開(kāi)始削減其最盈利的大倉(cāng)位，市場(chǎng)結(jié)構(gòu)將變得更加脆弱，"一位分析人士警告稱(chēng)。

KOSPI或正從AI熔漲行情的領(lǐng)漲旗手，演變?yōu)槿蚴袌?chǎng)最重要的壓力信號(hào)之一。