文丨明月

今年春節(jié)后，A股保險板塊遠(yuǎn)遠(yuǎn)跑輸大盤。一季度，保險指數(shù)累計34天下跌，跌幅達(dá)16.25%，而同期上證指數(shù)僅下跌了1.94%，五大上市險企無一紅盤。

而在這場板塊回調(diào)中最慘烈的縮影，非中國人壽莫屬。1月13日，中國人壽盤中觸及51.92元，市值站上1.47萬億元的十年高點(diǎn)。但巔峰過后是漫長的滑落，截至5月19日，收盤價報34.71元，市值為9811億。

短短四個多月，超4800億市值灰飛煙滅，萬億保險巨頭到底怎么了？

【保費(fèi)創(chuàng)紀(jì)錄，但險司沒賺到錢】

其實(shí)這兩年，壽險復(fù)蘇一直是市場熱議的焦點(diǎn)。但前不久中國人壽公布的一季報，卻呈現(xiàn)出了一種“冰火兩重天”的割裂局面——主業(yè)在加速復(fù)蘇，利潤卻大幅塌方了。

2026年一季度，中國人壽營收932.91億元，同比下降15.3%；利潤總額194.66億元，同比驟降40.3%；歸母凈利潤195.05億元，同比驟降32.3%，降幅在五大上市險企中高居首位。

單看這組數(shù)字，很容易得出經(jīng)營惡化的結(jié)論。但事實(shí)恰恰相反，主業(yè)不僅沒有失速，反而復(fù)蘇勢頭強(qiáng)勁。

一季度，中國人壽總保費(fèi)3584.78億元，其中長險新單保費(fèi)856.60億元，同比大增29.9%，業(yè)務(wù)增速創(chuàng)2017年以來同期新高；短期險保費(fèi)為427.02億元，同比增長2.9%。業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)也在持續(xù)優(yōu)化，首年期交保費(fèi)同比大幅增長41.4%，十年期及以上期交占持續(xù)提升。

更引人注目的是新業(yè)務(wù)價值（NBV），作為衡量壽險企業(yè)核心經(jīng)營成色與長期價值創(chuàng)造能力的關(guān)鍵指標(biāo)，中國人壽NBV同比暴漲75.5%，在五大A股上市險企中一騎絕塵。同期，新華保險增速為24.7%，人保壽險21.0%，中國平安20.8%，中國太保僅9.6%。

業(yè)務(wù)做得風(fēng)生水起，錢卻沒賺到，問題出在哪？

出在投資端。

在新會計準(zhǔn)則下，大量權(quán)益資產(chǎn)被分類為“以公允價值計量且其變動計入當(dāng)期損益”，這意味著，只要資本市場出現(xiàn)階段性調(diào)整，股票市值的每一個波動都會直接反映在利潤表上。

管理層也在一季度業(yè)績會中坦言，壓力來自兩方面：一是2025年同期投資收益基數(shù)較高；二是2026年一季度末，權(quán)益市場出現(xiàn)波動，導(dǎo)致部分金融資產(chǎn)公允價值變動錄得浮虧，直接拖累了當(dāng)期利潤表現(xiàn)。

【投資失利背后的浮虧賬單】

從2025年起，中長期資金入市就備受關(guān)注。但受資本市場波動帶來的影響，一季度，五家A股上市險企合計實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤698.83億元，較去年同比下降16.98%，呈現(xiàn)“二升三降”的分化格局。

具體來看，新華保險和中國太保一季度歸母凈利潤分別同比增長10.5%、4.3%，而其他幾家則出現(xiàn)不同程度下滑，中國平安、中國人保、中國人壽同比分別下滑7.4%、31.4%、32.3%。

為啥中國人壽的處境尤為嚴(yán)峻？

事實(shí)上，權(quán)益?zhèn)}位配置越高，對資本市場波動的彈性敏感度也就更強(qiáng)。2025年末，中國人壽現(xiàn)身46只A股的前十大流通股東名單，合計持股市值約954億元。

其中最豪橫的一筆交易發(fā)生在去年四季度，中國人壽果斷出手，一舉買成了競爭對手中國平安的第十大流通股東，截至2025年末持有中國平安A股約2.06億股，期末參考市值高達(dá)140.76億元，持股比例達(dá)到1.93%。

這步棋在當(dāng)時看是順勢而為，但進(jìn)入2026年后市場風(fēng)格驟然切換，中國平安A股從年初高點(diǎn)一路下行，截至3月31日收盤累計跌幅約18.7%。僅此一項，便產(chǎn)生近29億元的公允價值變動損失。

這并非孤立個案。年報顯示，中國人壽去年四季度新進(jìn)交通銀行前十大流通股東，位列第七，期末持股市值約48.58億元；此外，還增持了工商銀行、中信銀行等，金融股仍是重倉基本盤。

倉位越集中，波動越劇烈，利潤表也就越容易受到?jīng)_擊，這一處境在一季報中體現(xiàn)的淋漓盡致。

一季度，中國人壽投資收益455.07億元，同比增加80.73%，但公允價值變動損失高達(dá)428.62億元，而去年同期僅為損失24.34億元。超四百億的浮虧砸下來，幾乎吞噬了投資收益的全部增量。

投資端的大幅浮虧，對于剛到位的新管理層來說，無疑是一次嚴(yán)峻的考驗(yàn)。

【萬億保險巨頭的渠道困局】

2024年至2025年，中國人壽經(jīng)歷了一場自上而下的人事重構(gòu)，核心崗位密集完成新老交替。

2024年8月，蔡希良接替白濤出任集團(tuán)黨委書記，并在白濤辭去上市公司董事長、執(zhí)行董事職務(wù)后，于當(dāng)年12月正式出任上市公司董事長，成為一把手。

而蔡希良升任后，集團(tuán)總裁一職空缺了整整五個月。2025年2月，原人保高管李祝用空降國壽，出任集團(tuán)黨委副書記，后獲批出任集團(tuán)副董事長、總裁。

核心管理層之外，多個關(guān)鍵崗位也在此期間完成交接。董事會秘書方面，2024年7月，原董秘趙國棟辭職后，由副總裁兼首席投資官劉暉代行董秘職責(zé)。副總裁方面，2025年，伍健出任副總裁。

如今，中國人壽的新領(lǐng)導(dǎo)班子已經(jīng)基本成型，但他們要面臨的局面并不輕松。近年來，保險業(yè)正經(jīng)歷一場深刻的渠道變革——個險渠道持續(xù)承壓，銀保渠道強(qiáng)勢回歸。

中國人壽作為全球最大的壽險公司，曾經(jīng)的增長引擎?zhèn)€險渠道已經(jīng)踩了剎車。

2025年個險渠道總保費(fèi)5517.90億元，同比增長4.3%；新單保費(fèi)同比下降8%，首年期交保費(fèi)僅為891.71億元。新單保費(fèi)在收縮，總保費(fèi)卻實(shí)現(xiàn)了增長，這說明靠的是存量續(xù)期保費(fèi)的慣性，這就是個險渠道最現(xiàn)實(shí)的天花板。

此外，2025年末個險銷售人力進(jìn)一步降至58.7萬人，一季度回升至59.4萬人。中國人壽多年的“清虛提質(zhì)”，雖然改善了代理人隊伍的質(zhì)量，但規(guī)模持續(xù)失血也切實(shí)拖累了渠道擴(kuò)張的底盤，仍處于“規(guī)模驅(qū)動”到“質(zhì)效驅(qū)動”的漫長換擋中。

個險承壓的同時，銀保渠道正在強(qiáng)勢回歸。2025年中國人壽銀保總保費(fèi)首破千億大關(guān)后，今年一季度銀保渠道持續(xù)火熱，被看作是新業(yè)務(wù)價值高增的重要推手。

但目前來看銀保渠道還是存在較大變數(shù)。據(jù)行業(yè)媒體報道，今年4月，隨著銀行“開門紅”效應(yīng)的退潮，中國人壽4月期交保費(fèi)21億元，較3月期交保費(fèi)下降49%，幾乎“腰斬”。

此外，銀保渠道主要以儲蓄型、分紅型產(chǎn)品為主，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)單一，易受利率環(huán)境和監(jiān)管政策影響。一旦利率繼續(xù)下調(diào)，銀保渠道還能否在高基數(shù)上繼續(xù)放量，還是一個未知數(shù)。

【結(jié)語】

在利率下行、新會計準(zhǔn)則實(shí)施、資本市場波動的三重壓力下，當(dāng)前保險行業(yè)的轉(zhuǎn)型已經(jīng)步入了深水區(qū)，中國人壽正是這場行業(yè)轉(zhuǎn)型的一個陣痛縮影。

在標(biāo)普發(fā)布的2025年全球壽險公司TOP 50榜單中，中國人壽首次登上全球榜首，成為全球最大的壽險公司。這既是對過往成績的肯定，也意味著一份沉甸甸的責(zé)任。

超4800億市值的蒸發(fā)，或許正是市場對這家行業(yè)頭雁的提醒：轉(zhuǎn)型陣痛不可避免，關(guān)鍵的是如何穿越周期波動、實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健經(jīng)營。

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