作者：Jomo Kwame Sundaram，前聯合國助理秘書長、亞太智庫研究員；

Nurina Malek，威斯康星大學麥迪遜分校經濟學畢業生，目前在國庫控股研究所從事政策研究。

編譯：亞太日報 丹瑋

在美國尋求保護自己免受特朗普總統政策引發的國際滯脹影響之際，美聯儲轉向“儲備管理”暴露了可用的政策選擇仍然有限。前杜肯資本董事長斯坦利·德魯肯米勒（Stanley Druckenmiller）、前喬治·索羅斯的“克隆人”和得力助手表示，美聯儲采用準備金管理意味著它已經沒有政策選擇了。

儲備管理

歷屆美國政府長期以來一直拒絕解決日益惡化的財政和債務問題的根源。隨著美國財政部借入越來越多的債務來繼續以更少的稅收為聯邦政府支出提供資金，累積的39萬億美元公共債務現在每年的償還成本超過一萬億美元，甚至超過2025年的國防支出。2022年以來，美聯儲損失總額超過2450億美元。

但是，真正自己創造貨幣的央行怎么會虧損呢？這些損失歸咎于美聯儲在2008年之后向銀行支付了超過4%的準備金利息。然而，美聯儲為應對新冠危機而購買的大多數國債收益率僅為1-2%。

這種大規模的“負利差交易”被記為“遞延資產”。這種創造性的核算意味著美國在技術上已經資不抵債。但只要華爾街塑造自己的敘事，這就不是問題。

2025年12月，美聯儲主席杰羅姆·鮑威爾宣布美聯儲每月將購買400億美元的國債。這種新的貨幣創造模式為政府債務提供資金。

經過十多年大規模創造貨幣的“量化寬松”（QE）后，美聯儲聲稱將在 2022 年至 2025 年期間縮減資產負債表以抑制通脹。

風險分散

世界各地的財政部和中央銀行越來越擔心自己的脆弱性。美國凍結西方金融機構中約3000億美元俄羅斯資產的決定得到了西方盟友的支持。此類行動引發了更廣泛的擔憂。

受到債券市場疲軟前景的威脅，美聯儲轉向準備金管理，這意味著它已經用盡了其他選擇，包括印鈔。

近年來，美元日益武器化，不再被視為中性儲備資產。因此，各國央行一直在多元化其以美元計價的儲備資產，以降低脆弱性。

實物黃金已被悄悄收購以改變儲備投資組合。過去三年，非美國央行每年購買黃金超過1000噸。

困境的角

新任美聯儲主席凱文·沃什宣布，降息和縮減美聯儲資產負債表是他的政策重點。降低利率有利于借款人。但較小的資產負債表意味著較少的市場干預，需要更強的財政紀律和貨幣信譽，而這兩者都是市場所期望的。

但沃什的兩個目標在當今的美國經濟中無法同時實現。超過10萬億美元的債券即將到期，未來一年需要再融資，因為財政部將越來越多地舉債來為其快速增長的財政赤字融資。

美聯儲無法在保持低利率的同時縮減資產負債表。新任美聯儲主席還必須在印鈔和讓債券市場崩潰之間做出選擇。他的所有前任都選擇印鈔。

2012年，杰羅姆·鮑威爾對量化寬松持懷疑態度，認為這永遠不夠。但到2020年，美聯儲主席鮑威爾印制的美元數量比以往任何時候都多。

長期以來，人們一直預計美聯儲將購買私人利益未購買的國債。正如特朗普 2.0 所希望的那樣，增加貨幣供應量保持了銀行體系的流動性并使美元貶值。

隨著私人投資者和外國央行對美國國債失去興趣，需求降至數十年來的最低水平。如果美聯儲在利率保持低位的情況下不購買國債，誰會購買新的美國國債？

即將卸任的美聯儲主席鮑威爾出手相救。由于“儲備管理”需要較少的市場需求，他在沒有按照特朗普要求降低利率的情況下，給美元體系帶來了意想不到的新生命。然而，政策變化對于扭轉世界經濟面臨的緊縮和通脹壓力無濟于事，特朗普的各種政策加劇了這一壓力。

油促進劑

霍爾木茲石油危機可能會加速這一漸進的轉變。能源從化石燃料的緩慢轉型增加了脆弱性。過去半個世紀，石油價格上漲導致能源成本上升，加劇了全球通貨膨脹。1973年，歐佩克禁運使石油價格一夜之間翻了兩番。

接下來的一年里，金價幾乎翻了一番。1979年伊朗革命使原油價格上漲了一倍多，進而推高金價。

央行的傳統反應是加息以應對通貨膨脹可能會加劇滯脹，因為通貨膨脹上升而經濟增長放緩。提高利率可能會抑制一些通脹來源，同時增加借貸成本，擠壓投資和消費，并提高國債成本。

到2026年，累積聯邦債務的利息支付將超過一萬億美元。隨著量化寬松期間發行的舊債務以更高的利率進行再融資，財政和債務問題將會加速。

因此，美聯儲轉向準備金管理不僅僅是資產負債表記賬方面的一個微小的技術變化。隨著政策選擇耗盡，它正試圖解決日益惡化的公共財政問題。

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