陳飛在LABUBU爆火那一周賺了37萬。六個人的團隊，594元整盒轉手2100，99元的隱藏款賣7800。她說自己看清了市場走向。

2025年上半年，那張齜著九顆鋸齒牙的臉就是印鈔機。雕塑版拍出108萬，冰箱款1秒售罄，銀行把它做成贈品招攬儲戶。

6月18日，泡泡瑪特毫無預告地向市場投放了80萬只LABUBU。九天，價格腰斬。陳飛和所有囤貨的人一起，發現自己站在了懸崖那邊。她確實看清了需求端。

但供給端那只手，從來不在她的視野里。

01 一張臉的瘋狂

4月30日晚10點，泡泡瑪特LABUBU冰箱準時開售。1秒，鏈接顯示"已搶光"。二手平臺上，價格瞬間躥至20999元。然后開始墜落。三小時后，同一款冰箱的掛單價跌到7300元，單筆蒸發13699元。

這臺冰箱的官方定價是5999元，全球限量1998臺，每臺帶獨立編號。同配置的普通冰箱，市場價大約2000元。也就是說，買家們搶的不是一臺冰箱，是印在冰箱上的那張臉。

而那張臉的溢價，三小時就蒸發了六成。

一臺冰箱的價格能在三小時內跌掉1.3萬元。這不是消費市場，這是一個沒有漲跌停的微型股市。

故事要從一年多前講起。2024年4月16日，全球頂流偶像Lisa在ins上曬出了自己和LABUBU的多張合影。Lisa的ins粉絲有1億，比泰國總人口還多3000萬。

照片發出后，Lisa粉絲和LABUBU粉絲同時沸騰，泰國市場瞬間被點燃。

效果立竿見影。LABUBU馬卡龍系列毛絨掛件，國內售價99元，泰國官價550泰銖。Lisa曬圖之后，流通市場價格一路飆升，馬卡龍系列最高被炒到16000泰銖，折合人民幣三千多元，十倍溢價。

在泰國經營收藏玩具六年的atong說，一天就能賣出20萬泰銖。泰國的炒娃客甚至直接殺到中國進貨搶購，不分品類，只要是LABUBU都好賣。

熱潮從泰國蔓延到全球。2025年4月，LABUBU 3.0系列正式發售，當天登頂美國App Store購物榜。拉斯維加斯的消費者從凌晨排到次日早上7點，10點開售即搶空。倫敦門店因搶購引發混亂，部分產品被迫下架。

在這個瘋狂的市場里，黃牛賺得盆滿缽滿。陳飛（化名）從事潮玩倒賣兩年，帶著六人團隊，在LABUBU爆火首周凈賺37萬元。她手機里的交易記錄寫得明白：原價594元的整盒盲盒轉手賣2100元，99元的隱藏款掛飾最高以7800元成交。

"這就是一場暴利游戲，能看清市場走向的黃牛也很牛。"陳飛說。

她覺得自己看清了市場走向。但她看到的只是需求端的瘋狂，完全忽略了供給端那只隨時可以按下按鈕的手。

稀缺神話在2025年初攀上頂點。一款初代薄荷色LABUBU雕塑在拍賣中拍出108萬元。

與此同時，有銀行推出"存款送LABUBU盲盒"活動來招攬儲戶。一個標價99元的盲盒，二手市場溢價到200至500元，隱藏款要2000到3000元。

當一家銀行需要用一個毛絨玩具來吸引儲戶開戶的時候，泡沫已經大到所有人都能看見。

只是沒人知道，那根針什么時候落下。

02 針落六月十八

針落在6月18日。

沒有預告，沒有預熱，泡泡瑪特在這天突然全渠道開閘補貨LABUBU"前方高能"系列。天貓旗艦店放出預售，分八個批次，貨期從6月28日一直排到9月24日。僅天貓單渠道，預售就突破70萬件。抖音、微信同步放貨超過25萬件。這不是補一波貨，是要往市場里連灌三個月。

更耐人尋味的是操作方式。泡泡瑪特內部人士透露，門店和線上員工都沒有提前得到通知，杜絕信息泄露。這是一場精心設計的突襲，打擊目標只有一個：所有提前囤貨、等著倒賣的人。

其實三天前，信號已經出現。6月15日，李佳琦在直播間里說了一句話："無需加價搶購，價格必將回歸理性。"

聰明人已經在撤了。但大多數黃牛沒有聽見。

泡泡瑪特的底氣來自產能。毛絨玩具月產能從年初的1000萬只一路猛增，到年底突破5000萬只。印尼、柬埔寨、墨西哥六大生產基地全線投產。過去一年炒家們賭的是"買不到"，現在制造商用五倍產能告訴市場：要多少有多少。

崩盤來得比任何人預想的都快。

6月10日，千島APP上隱藏款"本我"的標價還在4699元。到6月19日，"前方高能"系列成交均價從2279.7元跌至1181.3元，跌幅超過48%。9天，腰斬。稀缺性溢價就是這樣：建立要一年，崩塌只要一條公告。

恐慌蔓延的速度比價格下跌更快。小紅書上LABUBU相關商品數量從48萬件飆升至93萬件，二手平臺交易量激增超200%。商品數翻倍不是因為有人在買，是所有囤貨的人同時在往外扔。

上海黃牛李歡對記者說："我已經賠慘了，之前收的貨還沒賣完，現在跌這么多，不敢收了。"社交平臺上，黃牛們紛紛發帖"暫緩收購"。另一個黃牛曬出自己的庫存照片，配了一行字："賠了10萬，這輩子再也不碰盲盒。"

時間沒有讓傷口愈合。到12月，坐坐派對系列從1478元跌至632元。那些原價99元的單只款式，最低只賣82元。不是溢價縮水，是連本都收不回來。

2025年8月，迷你版LABUBU發售，首日溢價90%，隱藏款被炒至千元。看起來像是故事要重演。但一周之內，價格暴跌56%，直接跌破發行價。

有黃牛苦笑："以前是搶不到，現在是賣不掉。"

黃牛賣不掉，但泡泡瑪特自己賣得很好。親手按下補貨鍵、摧毀二級市場溢價的那家公司，同一年交出了創紀錄的營收數字。

它到底在打什么算盤？

03 和莊家對賭的人

算盤寫在財報里。

2025年全年，泡泡瑪特營收371.2億元，同比增長184.7%，凈利潤130.1億元，同比增長293.3%。其中THE MONSTERS單個IP貢獻了141.6億元，占總營收的38.1%。

一個IP撐起四成收入。

當LABUBU成為這家上市公司最粗的那條腿，所有關于"限量""稀缺"的敘事都變得可笑。141.6億，這是泡泡瑪特選擇補貨而非限量的全部理由。

沒有哪家上市公司會為了維護黃牛的利潤空間，把自己的營收壓在天花板下面。

嘉世咨詢的李應濤說得更直白："補貨核心是滿足真實消費需求，打擊黃牛僅是附帶效果。"泡泡瑪特官方的措辭則更耐人尋味："希望賣的是好產品，而不是理財產品。"兩句話指向同一個事實：這家公司從來沒有承諾過替黃牛維持稀缺。

但資本市場同樣在懲罰這個選擇。泡泡瑪特股價從339.8港元一路跌至190.8港元附近，市值蒸發超2000億港元，賣空金額創下半年新高。

德銀在12月的研報中給出了更尖銳的判斷：泡泡瑪特正用稀缺性換取短期收入，這種策略對依賴"酷"屬性的潮玩極具風險。報告同時披露，賣空金額已激增至10.92億港元。

這句話點破了黃牛們不愿面對的現實：他們賭的從來不是LABUBU的稀缺性，而是泡泡瑪特"不放量"的意愿。

可一家年增長184%的上市公司，哪有不放量的理由？

站在業績巔峰的王寧自己也承認失控。

3月25日的業績會上，他把過去一年比作"新手賽車手被拉到F1賽場"，主動喊出降速，說公司要"像F1賽車進入維修站，休整、加油、換輪胎"。

失控的細節藏在預算表里：2024年下半年做2025年預算時，美國市場預計營收20億元，實際做到69億。按20億配置的人才、倉儲、物流，硬扛了69億的生意。

王寧給自己的組織管理打了70分。預算20億做了69億，聽起來是捷報，對管理者卻是噩夢。

泡泡瑪特不是主動選擇放量，是被LABUBU的爆發拖著跑，然后發現剎車踩不住。

這不是LABUBU獨有的劇本。積木熊2021年在國內爆火，與香奈兒等大牌聯名后，單只售價一度被炒至數十萬元。隨后假貨泛濫，消費者新鮮感消退，二級市場庫存積壓，價格大幅回落。

同年，AJ1閃電倒鉤在得物上被某賣家標出69999元的掛單價。底層邏輯一模一樣：品牌商制造稀缺，投機者信以為真，供給一開閘，溢價就歸零。

濟南世茂廣場的泡泡瑪特門店里，LABUBU展柜貼著"樣品僅陳列"的標簽。一位資深玩家邊搖盲盒邊說："Labubu已經過氣了，現在流行的是星星人。"潮玩的殘酷在于，熱度轉移只需要一個新名字。

閑魚的數據畫出了一條更清晰的分界線：67%的用戶認為LABUBU價格將繼續下跌。但另一組數字同樣醒目，交換社群的活躍度同比上升了200%。投機者在撤退，真正喜歡這些玩具的人在回來。

有玩家留言："終于不用加價買心儀的款式了。"

泡沫碎了，玩具回到了玩具該有的樣子。