一家全球光刻機壟斷企業(yè)，嘴上喊著“減少對華依賴”，卻在高盛最新調(diào)研報告里，把“中國需求”單獨列為影響公司未來的五大要點之一，這件事本身，已經(jīng)說明了一切。

高盛分析師團隊近日赴荷蘭ASML總部展開實地調(diào)研，與包括CEOChristopheFouquet在內(nèi)的核心高管直接會談，隨后發(fā)布了一份分量十足的研究報告。

報告總結(jié)了五大核心判斷：2026年EUV光刻機交付量將超過60臺，并有望在2027年突破80臺，CPU需求強度正在趕超GPU，成為新的增長引擎，存儲客戶加快下單并提前付款，訂單能見度大幅提升。

High—NA新技術(shù)在存儲領(lǐng)域的滲透可能早于邏輯芯片，最后一條，中國市場需求依然強勁，DUV設(shè)備采購有望進一步提升。

把這五條擺出來看，前四條談的都是技術(shù)路線和客戶預(yù)期，屬于“未來的錢”。

AI算力投資能不能持續(xù)？臺積電2nm產(chǎn)能爬坡順不順利？三星HBM4良率何時穩(wěn)定？這些都是充滿變數(shù)的故事，唯獨第五條，講的是已經(jīng)落地的合同、已經(jīng)付了款的設(shè)備、已經(jīng)在生產(chǎn)線上運轉(zhuǎn)的訂單。

這就是為什么高盛要把中國需求單獨拎出來，它是整份報告里最確定的一塊收入。

時間倒回2025年底，ASML現(xiàn)任CEOFouquet曾對外表示，2026年來自中國客戶的需求將“明顯回落”，這話一出，各大媒體爭相報道，標(biāo)題清一色是“ASML警告中國市場下滑”。

但數(shù)字說話更誠實。

2025年第三季度，中國市場貢獻了ASML凈銷售額的42%。2025年全年，中國占比最終超過25%，比年初預(yù)期的20%還要高出一截，ASML財務(wù)總監(jiān)戴厚杰在財報會議上承認(rèn)，中國市場全年表現(xiàn)“好于預(yù)期”。

ASML后來的解釋也值得細(xì)讀。管理層在財報電話會中明確表示，過去兩年中國銷售額之所以居高不下，是因為在消化之前積壓已久的訂單，相當(dāng)于把之前欠下的貨集中交付。

所謂“回落到歷史正常水平”，指的是20%出頭的占比，從42%降到20%，這的確是下降，可20%依然是ASML全球客戶中最大的單一市場之一。

所謂“大幅下降”，不過是從天上回到了天上。

這里有一個很多人沒注意到的技術(shù)細(xì)節(jié)，恰好是理解中國訂單持續(xù)強勁的關(guān)鍵。

由于EUV光刻機被列入出口管制，無法向中國出口，中芯國際、華虹、長江存儲、長鑫等國內(nèi)頭部晶圓廠走了另一條路：用DUV光刻機的多層堆疊工藝，來替代EUV的單層微縮方案，實現(xiàn)相近的制程推進效果。

這條替代路徑帶來了意想不到的結(jié)果，高盛在報告中指出，DUV堆疊工藝對設(shè)備的使用密度遠(yuǎn)高于EUV方案，每推進一個制程節(jié)點，需要用到的DUV設(shè)備數(shù)量更多，簡單說，因為買不到貴的，就得多買便宜的，而且還得買更多。

這種需求結(jié)構(gòu)，反而讓ASML的DUV產(chǎn)品線毛利率得到有效支撐，高盛在估值模型中對此單獨建模，認(rèn)為這一趨勢在2026年將延續(xù)。

再加上DeepSeek帶動的端側(cè)AI浪潮，推動了傳感器、電源管理芯片、模擬器件等成熟制程芯片的需求增長，而這些芯片恰恰是DUV光刻機的主要目標(biāo)市場。中國廣闊的AI應(yīng)用場景，正在從另一個方向為ASML的DUV訂單持續(xù)輸血。

ASML方面也在合規(guī)框架內(nèi)積極維系與中國客戶的關(guān)系。

據(jù)媒體，ASML預(yù)計2026年中國區(qū)收入占比將穩(wěn)定在20%左右，并將此定性為“常態(tài)化回歸”而非市場萎縮，同時持續(xù)在中國維持完備的客戶支持團隊和供應(yīng)鏈保障體系。

高盛據(jù)此給出的結(jié)論是：ASML對2027至2028年的業(yè)績有相當(dāng)高的能見度，半導(dǎo)體資本支出周期仍有上行空間，維持買入評級，12個月目標(biāo)價1600歐元。

高盛把“中國需求”列為五大要點，對中國來說是一種復(fù)雜的信號。

一方面，這說明中方的采購體量依然舉足輕重，外部持續(xù)施壓的背景下，單靠商業(yè)邏輯，就讓全球頂級投行把中國訂單寫進核心估值模型，這本身就是一種議價能力的體現(xiàn)。

另一方面，被列為“五大要點”之一，意味著我們目前仍需依賴對方的設(shè)備，每一臺DUV光刻機的采購，都是一次技術(shù)追趕時間窗口的計算。

ASML前CEO溫寧克在離任前曾公開表達擔(dān)憂，認(rèn)為持續(xù)的出口限制只會加速中國的自主研發(fā)進程，這不是客套，因為他看到的威脅足夠真實。

一旦國產(chǎn)光刻機實現(xiàn)突破，中方不僅不再需要購買ASML的設(shè)備，甚至可能影響全球光刻機市場的競爭格局。

這個窗口期到底還有多長，沒有人能給出精確答案。但高盛報告里那一行“中國需求保持韌性”，背后讀出的不只是當(dāng)下的生意，更是一場正在進行中的技術(shù)博弈。

荷蘭軍艦跑到南海轉(zhuǎn)了一圈，ASML在出口管制問題上反復(fù)騰挪，但高盛調(diào)研完后，仍然老老實實把中國需求寫進了決定公司未來的五大判斷里。

商業(yè)的邏輯，比政治口號更誠實。中方訂單是ASML當(dāng)前財務(wù)的壓艙石，也是推動國產(chǎn)替代提速的最大催化劑。

這兩件事，正在同時發(fā)生。