北京
UBS的分析師周二甩出一份報告，核心判斷就一句話：美國航司的盈利明年可能大漲近50%。
這可是UBS的預測。他們給出的理由不算復雜，主要是兩個判斷掐在了一起。一邊是票價還在漲，另一邊是燃油成本在往下掉。這兩個因素要是同時成立，航空公司的利潤表確實會好看很多。
過去大半年，航空股的表現其實挺慘的。U.S. Global Jets ETF年初到本周二開盤前，累計跌了3.5%，同期標普500漲了9%。這個ETF里四家最大的持倉——達美、美航、美聯航和西南航空——占了整個基金40%以上的倉位，今年只有達美一家是漲的。周二當天ETF漲了一波，市場上在傳伊朗那邊的沖突可能達成停火協議。
但UBS這份報告的重點不在這里。他們覺得市場還沒把一件事算進股價：航空業2027年的盈利可能會大幅擴張。
這個看漲判斷能成立嗎？
我們得看它踩著的兩塊地基是不是夠硬。第一塊地基是燃油價格。
三月份中東沖突把霍爾木茲海峽的石油運輸一卡，航空燃油價格直接跳漲。三月下旬曾經沖破每桶200美元。現在價格從那個高點回落了差不多20%，但依然比戰前貴了60%。UBS的判斷是，順著原油期貨曲線的走勢，油價接著往下走的概率不小，不過“大概率要比沖突前高出一截”。所以這塊地基，搖晃是有，但方向對他們有利。
第二塊地基是票價，或者說單位收入。UBS用了一個行業核心指標來衡量——每可用座位英里的營收增速。他們認為這個數字可以維持低個位數的增長。
支撐這個判斷的是他們發現的一個價格裂口：2019年到現在，機票價格漲幅比整體消費者價格指數低了大約30%。UBS的邏輯很簡單直接——這個差距本身，就是在告訴市場票價還有繼續追趕通脹的空間。航空公司不需要做什么激進的動作，只要讓價格慢慢往上跟，就能把缺口填回來一部分。
這兩塊地基撐起一個更重要的行業敘事：運力投放被按住了。
UBS觀察到，接下來幾個季度，航空公司普遍在收緊擴張計劃。新航線開得慢了，航班加密也謹慎了。壓力主要來自廉價航空公司，財務狀況吃緊直接掐掉了它們擴張的沖動。整個行業的座位增量很可能維持在異常低的水平。
UBS把這個場景跟2011到2014年做了一組對比。那幾年，航司加座位的速度也異常緩慢。結果是什么？票價漲幅一直跑在通脹前面，航空股的回報告訴你什么叫“有意義的正面”。
聊到這里，你應該能聞到一種熟悉的味道——美國航司的商業模式有個擰巴的地方。你買機票飛的那一趟，航空公司經常是賠錢的。它們利潤表里真正撐住數字的，往往不是把你從紐約送到洛杉磯那架飛機，而是跟信用卡發行方簽的那些利潤豐厚的合作條款。整個行業在極薄的利潤上跳舞，這種情況下，收入端來一點風吹草動，盈利波動就會被放大。
去年只有達美一家大航司利潤在漲，增幅也就8%左右。所以UBS現在喊出平均利潤增長50%這個數字，放在行業語境里到底算不算離譜？你得從運力投放的邏輯往回推：航班座位加不上去，票價往上追通脹，燃油成本又在往下松——如果這三點同時兌現，航空公司的盈利彈性確實會被激活。這跟品牌溢價、服務差異這些常規敘事關系不大，就是一個純粹的成本-定價數學結構。
但這里埋著的不確定性也需要看清楚。油價脫離期貨曲線繼續沖高，這個預測就不成立。消費端突然塌下去，票價就追不上通脹。要么是廉價航司突然找到新的資本支撐重新擴產能，把座位海量放回市場，運力一松票價也撐不住。這三條任何一條被觸發，UBS這個敘事就要重新談。
眼下市場的行為倒是挺誠實的。JETS ETF還在落后標普500一大截，說明資金還沒大規模押注航空利潤反彈這個劇本。UBS這份報告等于提前把牌攤開了。籌碼跟不跟，不是由報告來決定的。
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