「IPO全觀察」欄目聚焦首次公開募股公司，報道企業家創業經歷與成功故事，剖析公司商業模式和經營業績，并揭秘VC、CVC等各方資本力量對公司的投資加持。

作者丨薛皓皓

編輯丨關雎

圖源丨攝圖網
近日，超聚變的A股IPO進程又進一步。

這家由華為x86服務器業務剝離而來的公司，擬募資80億元，發行后估值區間在400億至800億元之間，被譽為河南史上最大的IPO。

超聚變做的是服務器整機生意。

簡單來說，它把英特爾、英偉達等供應商的芯片，組裝成可以直接部署在數據中心里的服務器，賣給運營商、互聯網大廠和政企客戶。這是一門規模大、毛利薄、高度依賴供應鏈和客戶關系的生意。2025年，超聚變營收582億元，而毛利率降至不足10%。

2022年到2025年，超聚變服務器在中國市場的市場占有率從11.7%提升到14.2%，出貨量排名躍升至第二位，標準液冷服務器市場份額連續四年居國內首位。

公司的創始人兼總經理劉宏云，在華為工作了24年。他從1997年以工程師身份入職，先后主導中亞、南太、亞太等多個區域市場。2021年，他被派來接手這塊被剝離的業務，帶著原華為x86服務器的核心團隊，建立一家獨立公司。

在資本層面，河南國資是超聚變最重要的支撐力量。2021年11月，河南省國資委旗下豫信電子科技集團通過子公司河南超聚能，接手了華為轉讓的全部股權，成為控股股東。超聚變IPO后，超聚能持股28.24%。

中國移動、ECH（Enterprise Connection Holding）、河南航空港、和諧健康保險、建信基金為主要外部股東，上市后的股權占比分別為12.39%、4.08%、3.25%、2.48%和2.48%。

美國制裁，華為老兵創業

超聚變成立的原點要追溯到2021年秋天。

當時的華為正處于美國制裁的持續施壓中。在服務器業務版圖上，華為手里握著兩條關鍵的產品線：一條是基于英特爾x86架構的通用服務器，年入百億，但核心芯片命脈受制于人；另一條是基于自研鯤鵬與昇騰芯片的算力底座，起步艱難，但知識產權完全自主。

面對外部壓力，兩條線難以兼顧。華為做出了一個重大的戰略決定：保自主可控的，放依賴外部的。

2021年9月，華為將x86服務器業務整建制剝離，超聚變就此成立。對于超聚變而言，它不僅要自己重建供應鏈，還要在未來的算力市場中，贏得先機。

超聚變的創始人是劉宏云。

超聚變的創始人 劉宏云
作為在華為打拼了24年的老兵，劉宏云一直負責華為全球化的開疆拓土。從1997年以工程師身份加入，他一路從中亞、南太打到亞太，在制裁前已官至華為亞太地區部總裁，統管著華為核心的海外市場。

超聚變成立時，全盤承接原華為x86服務器的技術、產品及核心團隊。但在外界看來，脫離了華為的品牌體系，超聚變面臨生存危機。

x86服務器的核心是CPU，如果買不到芯片，這家新公司就無法運轉。在那個時刻，供應商在觀望：這家帶著華為基因的公司，究竟能不能正常開展業務？

超聚變沒有時間等待。劉宏云清楚，破局的唯一方式是用執行力，向市場和供應商證明自己的生存能力。

2021年10月23日，超聚變鄭州生產線選址剛剛敲定，團隊便開啟了24小時運轉模式。在鄭州航空港區，從一片空地到廠房落成，再到設備調試，超聚變僅用了55天。12月18日，鄭州產線第一臺服務器正式下線并形成規模量產。

這令業界矚目的速度，也是超聚變向全球供應鏈發出的信號：他們不僅活著，而且具備規模化交付能力。

這種工程執行力和對市場需求的渴望，最終打動了合作伙伴。2022年初，英特爾率先打破沉默，公開為超聚變站臺。這一舉動如同推倒了多米諾骨牌，隨后半年內，英偉達、三星、海力士、西部數據等全球頭部供應商陸續恢復供應。超聚變在生死的邊緣，用速度拼回了全球供應鏈的信任。

但光有供應鏈還不夠，失去了華為的光環，客戶還會買單嗎？

2022年春季，超聚變發起了一場聲勢浩大的地市百城行。劉宏云帶著團隊，逐個拜訪客戶，并與國內競爭對手，展開了正面競爭。

不久之后，超聚變扭轉了市場的觀望態度，相繼拿下了三大電信運營商、大型銀行以及互聯網大廠的訂單。

當生成式AI的浪潮在2023年初席卷全球時，超聚變展現了敏銳的市場嗅覺。在當時行業普遍還在觀望，甚至連標都投不出去的時候，超聚變果斷押注H800服務器方案。

H800是英偉達在2023年專門針對中國市場推出的“合規版”GPU，性能介于A100和H100之間，是當時中國企業能合法采購的最高算力GPU。

H800剛剛推出，國內市場需求尚不明朗，而且超聚變才剛成立2年。

這一提前預判，讓超聚變在隨后的算力爆發期中搶占了先機。到了2025年，AI服務器的收入已突破296億元，撐起了公司營收的半壁江山。

2023年1月，在北京的一場新品發布會上，超聚變產品線總裁范瑞琦站在臺上，用一句極具分量的話總結了過去的一年：2022年，超聚變獨立活下來了。

從2021年成立，到2022年底躋身中國TOP2服務器廠商；從2023年營收250億元，到2025年增長至582億元，如今，超聚變已站在深交所創業板的大門前。

正如劉宏云在2025年超聚變探索者大會上所言，過去3年是國內算力行業劇變的3年，超聚變更大的收獲是看不見的底層能力。這種底層能力其實就是供應鏈管理能力、規模化交付能力和客戶運營能力。

河南下重注

2021年11月，在超聚變前途未卜、外界普遍觀望之際，河南國資主動出擊，接手了華為轉讓的超聚變全部股權。這只是河南扶持超聚變的第一步。

在接盤之后的數年間，河南系資本對超聚變的資金支持一直持續：

在超聚變發展過程中，河南資產基金通過“河南轉型基金”、“河南建源”和“河南泓楷”的投資主體，向超聚變進行注資。本次發行后，河南資產基金持股大約0.70%。

河南航空港通過“一期”、“二期”和“三期”的投資主體，向超聚變進行注資。本次發行后，河南航空港持股大約3.25%。

在河南國資的背書下，超聚變迅速吸引了眾多知名產業資本與財務投資方入局。

在產業資本方面，中國移動旗下的中移資本早早入局，以發行后12.39%的持股比例位列第二大股東。

此外，中國電信（電信投資）、中國聯通（聯金創新）等運營商也相繼入股。這種深度的利益綁定，為超聚變在后續的運營商服務器領域中鎖定了核心大客戶資源。

而且，工商銀行（工銀資本）、中芯國際（中芯聚源）、中國石油（昆侖資本）等產業資方，也相繼入局。

國家級國資投資方方面，超聚變的股東名單堪稱豪華，匯聚了國調基金（二期）、國開基金、中國互聯網投資基金、國家人工智能產業投資基金等“國家隊”。

根據招股書披露，IPO后，河南系資本在超聚變中依然占據著主導地位。其中，河南超聚能科技有限公司作為控股股東，持股比例28.24%。這家公司的背后，是由河南省國資委控股的豫信電子科技集團。

中國移動、ECH（Enterprise Connection Holding）、河南航空港、和諧健康保險、建信基金為主要外部股東。他們上市后的股權占比分別為12.39%、4.08%、3.25%、2.48%和2.48%。

除了真金白銀，河南在土地與基礎設施上給予了超聚變很高的待遇。

在鄭州航空港區，超聚變僅用55天就完成了從選址到首臺服務器下線的全過程。2022年，其全球備件中心落戶港區，依托“雙樞紐”物流網絡，實現國內40城2小時送達、全球重點城市4小時備件交付。2024年，超聚變全球總部及研發中心在鄭東新區北龍湖核心地塊建成投用。2025年7月，超聚變全資子公司又在港區競得約220畝工業用地，用于建設新一代智慧工廠。從生產線到全球總部，河南在空間資源上為超聚變提供了充足的保障。

更為深遠的支持，體現在政策配套與產業生態的構建上。

在政策端，河南省出臺多項政策，為超聚變開路。例如，《河南省算力基礎設施發展規劃（2024—2026年）》明確將算力納入基礎設施REITs試點。此外，在鄭州城市大腦等重大政府項目中，國產AI產品獲得優先采購，為超聚變提供了寶貴的早期市場驗證機會。

在產業生態端，河南將超聚變定位為“鏈主”企業，圍繞其構建完整的上下游產業鏈。目前，已有11家核心供應商在鄭州本地化布局，而超聚變60%以上的制造能力布局在河南，在鄭州可實現3分鐘下線1臺服務器。鄭州航空港區更是吸引了上百家企業落戶，形成從算力基礎設施到應用落地的完整生態。

河南對超聚變的支持，早已超越了單純的投資，而是一場旨在搶占AI時代算力高地的產業布局。

三年營收超千億

招股書顯示，2023年至2025年，超聚變分別實現營業收入250.92億元、442.67億元和582.46億元，三年營收復合增長率達52.36%，累計營收1276.05億元。同期，歸母凈利潤分別為5.07億元、7.22億元和10.30億元。

在行業地位上，超聚變援引IDC數據稱，自2022年到2025年，其服務器在中國市場的占有率從11.7%提升至14.2%，出貨量排名躍升至第二位。在細分領域，標準液冷服務器市場份額連續四年穩居國內首位。

從收入結構看，算力業務是其核心支撐。2025年度，算力業務營收占比達99.72%。其中，AI服務器收入296.3億元，占比達50.91%；通用計算服務器收入占比為45.26%。而包含城企數智業務與能源智慧解決方案的新興業務，2025年收入為1.62億元，占比僅0.28%。

在營收基本盤之外，海外市場成為其新的增長點。2023年至2025年，超聚變境外營業收入分別為26.17億元、43.13億元和75.44億元，占營業收入比例從10.43%上升至12.95%。招股書披露，其在日本首次實現液冷方案規模化部署，在韓國成為兩大互聯網頭部企業的核心供應商，目前已在海外設立6大地區部和14個代表處，業務覆蓋超過110個國家。

在競爭優勢方面，超聚變在招股書中強調了其在“多樣性算力架構”與“液冷技術”上的積累。公司圍繞x86、ARM等多樣性算力架構，形成了覆蓋機架服務器、液冷整機柜及超節點的完整產品體系，并通過一站式遷移調優能力支撐國產化算力規模應用。其標準液冷整機柜產品累計部署節點數量超過10萬，并成為中國頭部互聯網客戶超節點液冷整機柜的合作伙伴。

然而，在營收規模與出貨量雙雙攀升的同時，超聚變的毛利率卻呈現下滑趨勢。

報告期內，超聚變主營業務毛利率分別為14.27%、10.04%和8.58%。公司在招股書中解釋，這主要是由于積極發展互聯網客戶業務。2023年至2025年，互聯網客戶收入占比從26.19%上升至58.13%。這類客戶采購量大、價格敏感且議價能力強，拉低了整體毛利率。

這一現象折射出超聚變在上下游產業鏈中的位置。

在下游客戶端，超聚變對前五大客戶的銷售收入占比從2023年的42.44%上升至2025年的54.81%，2025年第一大客戶貢獻的營收占比達19.42%。在上游供應端，報告期內，公司對前五大生產物料供應商的采購占比分別為71.98%、74.49%和72.40%。

在研發投入方面，2023年至2025年，超聚變研發投入分別為12.29億元、10.98億元和11.78億元，三年累計投入約35.05億元。隨著營收基數擴大，研發費用率從4.90%降至2.02%。

本次IPO，超聚變擬募資80億元，其中40.80億元用于新一代算力基礎設施研發及產業化項目，20.30億元用于面向智能算力、AI以及供電架構的關鍵技術研發項目，10.00億元用于補充流動資金。

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