文/CFN 金捷

一家總資產超10萬億的全國性股份制銀行，以接近半價的折讓，參股一家總資產剛過1500億的區域性城商行——這筆看似“不劃算”的交易，折射出的卻是中國銀行業格局中兩個深層趨勢的交匯：城商行依賴“產業基因”構筑護城河的戰略價值，與全國性銀行以輕資產方式拓展區域版圖的模式探索。

5月29日，昆明產業開發投資有限責任公司通過昆明聯合產權交易有限公司掛牌出售其持有的云南紅塔銀行全部股權，占紅塔銀行總股份的14.52%，中信銀行以9.81億元成為最終受讓方。交易完成后，昆明產投將徹底退出紅塔銀行股東行列，而中信銀行將成為該行第四大股東。

這場股權交易的故事，遠不止于“五折接盤”的價格標簽。

一條護城河：紅塔銀行因何值錢？

在中小銀行股權頻頻折價甩賣的2026年，中信銀行為何愿意斥資近10億元入股一家營收連續下滑的城商行？答案不在紅塔銀行2025年的財務報表里，而在于它所獨有的“煙草基因”。

紅塔銀行的前身是2006年開業的玉溪市商業銀行。2016年7月，在云南省委省政府和國家煙草專賣局深化“省部合作”部署的推動下，該行增資擴股，引入中國煙草總公司云南省公司、云南合和（集團）股份有限公司等企業作為主要股東，正式更名為云南紅塔銀行，成為中國煙草直屬管理的城商行。

煙草產業在云南國民經濟中占據舉足輕重的地位。作為全國最大的煙葉產區，云南煙葉產量長期約占全國總產量的40%以上。而圍繞煙草種植、加工、銷售形成的完整產業鏈，構成了紅塔銀行最獨特的客群基礎。在此背景下，紅塔銀行建立了產業銀行發展戰略，搭建了覆蓋煙草種植戶、卷煙零售戶、煙草消費者、煙草職工、煙草企業“五煙客群”的產品和服務體系。

這一體系的規模相當可觀。經過多年深耕，紅塔銀行的產業金融服務覆蓋了云南省內16個州市100多家煙草單位、6萬多煙草種植戶、2萬多卷煙零售戶，以及云南省外28個省市自治區43家煙草工商企業。煙農客戶從早期的幾千戶躍升至數十萬戶，煙農煙商貸款規模從幾千萬元攀升至六十多億元。

從資產規模看，紅塔銀行完成了從地方小行到省級城商行的蛻變。更名之初，其資產規模約304億元；截至2025年末，已增長至1514.07億元。不到10年時間，資產規模增長近4倍，煙草產業鏈的貢獻功不可沒。

然而，資產規模的擴張并未完全轉化為盈利能力的同步提升。

2025年，紅塔銀行實現營業收入18.12億元，同比下跌超16%；凈利潤5.29億元，同比微增1.77%。2026年一季度，該行總資產回升至1614.75億元，經營態勢有所回暖。從三年維度看，其營收分別為19.10億元、21.60億元、18.12億元；歸母凈利潤分別為5.02億元、5.20億元、5.29億元，基本處于原地踏步狀態。凈息差降至1.1%，資產利潤率（ROA）僅0.35%。

這種“增利不增收”的走勢背后，反映出紅塔銀行的結構性困境：非息收入占比從2024年的29.87%下降至19.17%，投資收益大幅縮水，公允價值變動損益進一步走低。僅有減值損失的收窄——2025年計提資產減值損失同比下降48.4%——支撐了利潤的微增。

但紅塔銀行的價值，不在2025年的損益表，而在其獨有的“產業鏈場景”及其不可復制性。

中信銀行看中的，正是這條護城河。在國有大行業務持續下沉、零售貸款萎縮、城商行依托地方政府的支持深度挖掘區域市場潛力的背景下，紅塔銀行以煙草產業鏈為核心構筑的產業金融模式，具有明顯的排他性和高壁壘特征。截至2026年4月底，股份制銀行占商業銀行總資產的比例僅為18.34%，且在持續下降。對于總資產超10萬億的中信銀行而言，以“股權換場景”的方式進入紅塔銀行，為其拓展云南市場、獲取煙草產業鏈金融資源提供了新的通道。

從信貸投放的節奏來看，紅塔銀行的增長動能也在發生變化。截至2025年末，該行各項貸款余額661.1億元，對公貸款500.92億元實現了穩步增長，而個人貸款規模117.41億元出現收縮。2025年末該行不良貸款率降至1.14%，撥備覆蓋率升至282.03%，資產質量有所修復。這套運營數字為中信銀行后續的資源導入和風險共擔提供了相對干凈的起點。

一筆“五折”買賣：為何9.8億的交易并不便宜？

成交價9.81億元，相較于首次掛牌底價10.21億元下調4000萬元。更值得關注的是，首次掛牌時每股1.116元的價格，較2025年末云南紅塔銀行每股凈資產2.21元已折價49.5%。即便折價幅度接近“半價”，該筆股權在首次掛牌時仍無人問津，歷經“數百次圍觀后遭遇流拍”。

昆明產投本次“清倉”的賬面邏輯，從其審計報告中可以找到線索。截至2025年末，昆明產投持有的云南紅塔銀行股權賬面價值為11.34億元，折合每股約1.24元。最終以9.81億元成交，意味著昆明產投“割肉”約1.53億元退出。

這一折價出讓的背后，是地方城投平臺面臨的現實壓力。昆明產投是昆明市國資委控股的大型產業投資控股企業，主營土地開發和基礎設施建設。近年來，地方政府融資平臺經營壓力持續加大，“割肉救急”成為部分平臺回籠資金、處置資產的重要手段。此番減持，意圖并不在于表達對該行長期前景的判斷，而更多是短期現金流壓力的釋放。

從股權結構來看，紅塔銀行的國資屬性極為突出。前十大股東合計持股87.84%，其中七家為國有法人股東，國有企業持股合計達到85.04%。云南合和（集團）股份有限公司、中國煙草總公司云南省公司、云南省建設投資控股集團有限公司分別以約19.99%、18%、14.67%的持股比例分列前三大股東。中信銀行接盤后，將暫居第四大股東。將昆明產投持有的全部股份納入囊中，中信銀行在股東榜上一步到位躋身前列。

但9.8億元的賬面買入成本，并不等于中信銀行付出的全部對價。

這筆交易歷時兩個月——從4月首次掛牌到5月成交——最終的成交價與紅塔銀行每股凈資產（2.21元）之間存在約1元的價差。對于中信銀行而言，這一價差本質上是“煙草產業鏈場景的貼現”。在傳統的銀行股權估值框架中，1.1倍至1.3倍PB是區域性銀行公允價格的常見區間。而此次交易的PB約為0.5倍，背后蘊含的折價量級恰好等價于紅塔銀行在運營效率和盈利質量方面尚未充分釋放的改善空間。

一次戰略補位：國股行為何11年后再度出手？

從行業發展維度看，此次交易的不尋常之處在于：這是時隔11年后，再度有國有大型銀行或全國性股份制銀行成為區域性城商行的主要股東。

上一個類似案例，是2015年8月海南銀行掛牌成立時，交通銀行作為戰略投資者參股。在此之后，國有大行、股份行入股地方城商行的案例極為罕見。工商銀行通過子公司持有錦州銀行股份，興業銀行持有九江銀行股份等，均在更早期的投資布局中形成，而非近年新增的戰略參股行為。

這一格局的形成，有多重制度性原因。國有大行自身已擁有遍布全國的網點體系，無需通過入股地方銀行實現物理下沉。在全國性銀行自有的渠道布局之外，以股權投資方式綁定地方銀行——獲取其產業場景和區域客群——是一條不同于傳統“開分行、鋪網點”的輕量化拓展路徑。

對中信銀行而言，云南省是其傳統重點業務區域之一，此前已在昆明設立分行深耕超過20年。但股份制銀行普遍在地市級城市的分支機構較少。入股紅塔銀行后，中信銀行有望借助后者的本地網絡和煙草產業鏈資源，加速拓展云南省內信貸業務。同時，中信銀行可以將自身在內部治理、信息科技、風險管理等方面的優勢注入紅塔銀行，為其后續治理結構的優化和業務拓展提供支持。

有宏觀分析師指出，此舉某種意義上可以幫助中信銀行“和地方政府及相關國企獲得更穩定的協作關系”，這與近年來中小銀行股權變更的總體趨勢形成呼應——地方國資“清倉”與“增持”并行，核心主線是金融資產配置的結構性優化。

然而，多家國有大行及股份制銀行人士均表示，此類交易在當前環境下更多是“特例”，不會成為大行拓展業務的主流做法。當前各大中型銀行正在忙于旗下村鎮銀行的整合工作，對于入股地方城商行“暫未有考慮”。市場環境的保守預期，使得股權層面的擴張并不優于設置分行機構的網點拓展模式。

在此背景下，中信銀行的此次入股更像一次精準的“卡位”——在同行普遍保守的姿態下，以較低成本鎖定了一個具有獨特產業資源的地方銀行。至于這一選擇能否產生預期的投資回報，取決于兩個前提：第一，紅塔銀行在煙草產業鏈之外的增量空間能否打開；第二，中信銀行的內部治理能否真正“基因移植”到這家城商行的運營中。

一個待解的系統性命題：從“煙草基因”到“新賽道”

交易的落槌，僅僅標志著故事的開始。紅塔銀行真正要走向新的賽道，還需要跨越三重關口。

第一重關口，是增長動力的切換。紅塔銀行目前仍高度依賴煙草產業鏈。盡管從基礎存貸業務出發，沿著煙草產業鏈不斷延伸服務觸角，“香葉貸”“香悅貸”“香薪貸”“香鏈貸”等定制化產品已將煙農煙商貸款規模推升至六十多億元，但這一增長空間有其自然邊界。煙草行業作為國家重點管控的特殊行業，規模擴張受到政策和技術層面的多重約束。紅塔銀行的增長天花板，本質上是煙草產業鏈的整體容量。

紅塔銀行董事長胡文劍已明確意識到這一瓶頸。他在2025年下半年的一次專訪中提出，紅塔銀行正將產業銀行從煙草產業鏈延伸至高原特色農業和大健康醫療產業方向，已相繼開發“甘蔗貸”“鮮花貸”“三七貸”等金融產品，并與云南白藥集團簽訂了戰略合作協議。紅塔銀行的愿景，是從“煙草產業鏈銀行”走向“立體化產業鏈銀行”。

第二重關口，是中信銀行的“基因移植”。中信銀行入股紅塔銀行，提供的不僅僅是資本。中信銀行擁有成熟的內部治理框架、完善的信息科技系統和風險管控能力。中信銀行的零售業務和中小微企業金融服務體系，能否有效“嫁接到”紅塔銀行現有的組織架構中，將直接影響這次合作的協同效應。

從紅塔銀行過往的戰略演進看，其對科技銀行建設的投入已有基礎。2022年，紅塔銀行新一代核心系統上線，業務交易成功率高達99.99%，平均響應時間僅350毫秒，這一系統不僅是業內少數全面構建于國產架構的銀行系統，更榮獲人民銀行2022年度金融科技發展獎二等獎。2024年，紅塔銀行再進一步，相繼落地“信貸工廠”與數據中臺系統群，全面重構信貸流程，提升數據治理能級。但這一科技底座的搭建，是否足以承載中信銀行更復雜的業務協同和風控要求，將是未來的關鍵驗證項。

第三重關口，是市場對紅塔銀行估值體系的重塑。中信銀行的接盤本身，就有助于重塑市場對紅塔銀行價值的認知。此次股權大幅折價轉讓，客觀上將影響紅塔銀行未來增資擴股、市場化融資時的估值錨點。如果中信銀行的戰略參股能夠推動紅塔銀行的盈利質量和治理水平獲得實質性提升，市場將有機會重新評估這家“煙草系城商行”的內在價值。反之，如果紅塔銀行在煙草產業鏈外的拓展進展緩慢、盈利能力持續徘徊，0.5倍PB的折價水平可能成為未來交易的基準價格。

紅塔銀行的新空間

中國金融網董事長何世紅分析指出，“中信銀行以9.8億元入股紅塔銀行，表面看是一筆區域性銀行股權交易，實質上是全國性股份制銀行在中小銀行股權市場的一次‘戰略性抄底’。當前中小銀行股權普遍折價出售，部分機構每股凈資產折價率達40%至50%。在此背景下，中信銀行以接近‘半價’的水平入局，鎖定了一個具有高壁壘產業資源的銀行標的，在成本端占據顯著優勢。

何世紅指出，紅塔銀行的‘煙草基因’是其最核心的差異化資產。圍繞煙草種植、加工、銷售形成的完整產業鏈，為產業金融業務提供了高度穩定、高度集中的場景。這種‘場景鎖定’效應是很多城商行不具備的。但‘煙草基因’也意味著增長空間的天然限制——煙草行業本身不是高增長行業，紅塔銀行必須在煙草之外尋找新空間。

他認為，從更宏觀的視角看，中信銀行的此次入股，標志著全國性銀行與區域性銀行的合作模式正在從‘業務協同’走向‘股權綁定’。在過去，全國性銀行與地方城商行的合作停留在銀團貸款、代理行結算等傳統業務層面；通過股權投資建立利益共享、風險共擔的機制，是近年來少見的新動向。這種模式能否復制推廣，取決于兩個因素：一是監管層對‘國股行參股城商行’的政策支持力度；二是被投資城商行能否在資本注入后真正實現治理優化和盈利提升。

何世紅強調，紅塔銀行正處于一個關鍵的‘基因重組期’。引進中信銀行這張新面孔后，兩家銀行能否實現真正意義上的‘資源互通、優勢互補’，決定了紅塔銀行是否能夠從‘煙草系城商行’升級為‘煙草+產業+科技三位一體的標桿銀行’。這場賽道的切換，才剛剛鳴槍。”